20260710-国开证券-2026年下半年利率债投资策略报告_新旧动能转换下的债市新均衡_21页_1mb

固定收益分析师岳安时研究报告总结

核心内容概览

2026年上半年，10年期国债收益率呈现震荡下行趋势，波动区间为1.70%—1.90%，均值1.79%，较2025年四季度小幅下移。债市行情主要由资金面宽松、政府债券供给节奏偏慢、地缘冲突推升避险情绪以及国内经济温和复苏但结构性分化等多重因素驱动，但传统经济数据对债市影响减弱，市场对基本面反应趋于“脱敏”。

主要观点

• 债市对基本面脱敏：当前债市定价逻辑已从传统基本面驱动转向资金面和情绪面主导，核心在于新旧动能转换导致信贷需求结构变化，传统“地产→信贷→利率”链条不再适用。
• 央行货币政策转型：货币政策正从总量宽松向“利率比价关系”为核心的精细化调控转变，通过短端利率工具创新提升调控精准度，防止“内卷”和系统性风险。
• 利率比价关系的重要性：央行通过五组利率比价关系判断市场利率是否偏离合意区间，修复扭曲的利率传导机制是政策重点。
• 10年期国债收益率走势：当前收益率大致在1.7%—1.8%区间，央行合意范围。短期内向下突破需基本面显著转弱或超预期降息，向上突破则需经济超预期复苏或通胀改善，目前均不具备充分条件。
• 政府债券供给提速：三季度国债与地方债发行节奏加快，尤其是超长期特别国债的集中发行可能对长端利率形成阶段性上行压力。
• 投资策略建议：债市将呈现“下有底、上有顶”的区间震荡格局，建议关注利率结构博弈，把握央行比价校正信号，规避结构性风险，控制久期，适时布局利差回归交易。

关键信息

利率走势分析

• 2026年上半年10年期国债收益率整体震荡下行，波动区间为1.70%—1.90%，均值1.79%。
• 2025年初收益率一度跌至1.6%，是机构“内卷”与预期透支的综合结果，但此后央行通过政策修正，收益率逐步回归合意区间。
• 下半年收益率可能维持在1.7%—1.8%区间，突破需依赖基本面或政策的超预期变化。

货币政策转型

• 央行货币政策由“调节利率水平”转向“调节利率比价”，构建五组利率比价关系作为调控框架。
• 短端利率调控机制优化，包括收窄利率走廊、调整操作时间、增设隔夜逆回购等，以提升政策精准度。
• 政策目标转向“促进社会综合融资成本低位运行”，而非单纯“推动下行”。

商业银行行为分析

• 商业银行净息差已低于不良率，被动增配债券以获取“确定的正收益”，导致资产荒持续。
• 银行配置债券是基于对利率风险与信用风险的权衡，当前环境下，利率风险被视为更可控的选项。

政府债券供给

• 上半年国债发行偏慢，地方债发行节奏加快。
• 三季度将成为全年供给高峰，尤其是超长期特别国债的集中发行可能带来阶段性利率上行压力。
• 地方债加权发行期限上升，考验市场承接能力。

投资策略

• 策略重点：关注利率结构博弈，把握央行比价校正信号，规避结构性风险。
• 操作建议：在接近区间下沿时保持谨慎，控制久期；在供给冲击带来的阶段性调整中择机布局。
• 市场预期：债市将呈现“下有底、上有顶”的震荡格局，1.7%为底部参照。

风险提示

• 经济超预期变化：如经济显著放缓或出现结构性风险。
• 货币政策重大调整：如央行释放宽松或收紧信号。
• 债券供需变化：如供给大幅增加或需求突然萎缩。

总结

本报告深入分析了2026年上半年债市走势及背后驱动因素，指出当前利率市场已从传统基本面驱动转向资金面和情绪面主导。央行通过构建利率比价关系和优化短端利率调控机制，逐步实现货币政策转型。10年期国债收益率预计在1.7%—1.8%区间震荡，突破需依赖特定条件。建议投资者关注利率结构变化，把握比价校正信号，控制久期风险，合理布局利差交易。