美国放松中小企业融资监管的启示和建议：新三板发行制度改革与美国经验-20180820-申万宏源-16页-1mb

新三板发行制度改革与美国经验总结

核心内容

本文主要探讨了新三板市场在股票发行制度方面的改革方向，并借鉴了美国JOBS法案的经验，提出了多项改革建议。文章指出，新三板市场目前面临融资难、流动性不足等问题，而股票发行制度的改革是解决这些问题的关键。

主要观点

• 新三板市场现状：自2015年以来，新三板市场持续低迷，融资额和交易量大幅下降，市场功能逐渐衰退。
• 发行制度改革的重要性：放松新三板挂牌公司股票发行的管制，有助于缓解中小企业融资难题，并提升二级市场流动性。
• 美国经验借鉴：美国通过JOBS法案等系列政策，对中小企业融资进行了多维度、多层次的制度设计，有效提升了融资效率并保护了投资者权益。

关键信息

1. 美国证券发行制度特点

• 多维度发行方式：美国证券发行制度涵盖多种方式，如小额公开发行、私募、股权众筹等，企业可根据自身情况选择最适合的融资方式。
• 融资规模与信息披露平衡：融资规模越大，信息披露要求越高；融资规模较小的则可享受较低的监管要求。
• 投资者分类与保护：美国将投资者分为获许投资者和非获许投资者，对非获许投资者进行严格限制，以保护其免受高风险投资的侵害。

2. JOBS法案主要措施

• 为EGC（新兴成长公司）提供便利：降低IPO和股票发行的监管要求，使EGC更易获得融资。
• 放宽小额公开发行注册门槛：将小额公开发行的注册豁免额度提高至5000万美元，并提高了信息披露要求。
• 规范股权众筹机制：通过集资门户进行众筹融资，允许企业通过互联网进行融资，同时对投资者投资额度进行限制。

3. 政策建议

• 提高公开发行“200人”上限：建议参考JOBS法案，将新三板公司公开发行股东人数上限提高至2000人，以适应市场发展需要。
• 放松非上市公众公司定向发行35人限制：新三板公司现有股东均为合格投资者，因此对非获许投资者数量的限制不再必要。
• 增设公开发行层：建议由市场决定公司是否进入公开发行层，只要满足规定条件即可，以提升流动性并实现市场价值发现功能。

重要启示

• 制度设计应灵活：新三板应借鉴美国的分类监管和多维度发行制度，提升企业融资的灵活性。
• 信息披露与市场效率平衡：应根据融资规模调整信息披露要求，以降低企业融资成本。
• 投资者保护机制：在提升融资便利的同时，不能忽视对投资者的保护，应通过分类管理实现两者之间的平衡。

结论

新三板发行制度改革是解决当前市场困境的重要手段，应从放松管制、提升流动性、优化信息披露等方面入手。美国JOBS法案提供了有益的借鉴，特别是在多维度发行制度和投资者分类管理方面。通过适当提高股东人数上限、放宽定向发行限制、增设公开发行层，新三板有望实现市场功能的恢复与提升。

表格概览

表 1: 美国证券公开发行与非公开发行的主要区别

表 2：JOBS法案前小额公开发行与私募发行的监管比较

参考文献

• 陈华妹，2013：《中国股票非公开发行和美国私募制度的比较分析》，《财会月刊》第9期。
• 梁家全，陈智鹏，2014：《美国JOBS法案对中国证券发行制度改革的启示》，《金融理论与实践》第4期。
• 林建，2008：《大交易场：美国证券市场风云实录》，机械工业出版社。
• 刘宏光，2016：《小额发行注册豁免制度研究——美国后JOBS法案时代的经验与启示》，《政治与法律》第11期。
• 鲁公路，李丰也，邱薇，2012：《美国JOBS法案、资本市场变革与小企业成长》，《证券市场导报》第8期。
• 徐明，杨柏国，2010：《模糊的边界：析美国证券公开发行与非公开发行之融合》，《证券法苑》，第3卷。
• 徐瑶，2017：《从《A+条例》看美国小额发行豁免之殇》，http://www.finlaw.pku.edu.cn/zhongxinzixun/zuixinwenzhang/4759。
• 张晓艳，2015：《美国JOBS法案分析》，《金融会计》第5期。
• 赵英杰，张亚秋，2014：《JOBS法案与美国小企业直接融资和监管制度变革研究》，《金融监管研究》第2期。