2023年四季度投资报告：预期差的修正-20231008-国贸期货-24页_2mb

2023年四季度投资报告总结

核心内容

本报告分析了2023年四季度全球经济与国内经济的预期差，并对大宗商品市场走势进行了展望。核心观点包括：海外经济（尤其是美国）表现出较强韧性，经济软着陆概率上升；国内经济虽有弱复苏迹象，但内生动力不足，政策支持仍是关键；大宗商品市场面临多空因素交织，四季度或呈现“上有顶，下有底，欲扬先抑”的走势。

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主要观点

一、两个预期差

• 海外预期差：市场普遍预计美国将在高利率下出现经济衰退，但实际情况是美国经济展现出较强韧性，未出现衰退。
• 国内预期差：市场预期国内经济在疫情后将强劲复苏，但实际复苏力度不足，房地产和出口拖累经济，甚至出现新一轮下行压力。

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关键信息

二、海外：软着陆

2.1 美国经济韧性强于预期

• 2023年二季度美国实际GDP年化季环比初值为2.4%，高于前值2.0%。
• 固定资产投资逆势上行，尤其是非住宅投资增长显著，受益于拜登政府的芯片法案和通胀削减法案。
• 消费增速放缓，服务消费仍强于商品消费，但整体疲软。

2.2 美国通胀压力缓解

• 美国CPI同比从9.1%回落至3.0%，随后回升至3.7%。
• 核心CPI从6.6%回落至4.3%，但仍高于美联储2%的目标。
• 核心PCE从5.47%回落至3.88%，PCE从7.12%回落至3.20%。

2.3 劳动力市场持续降温

• 失业率回升至3.8%，劳动参与率小幅上升。
• 职位空缺与待业人数之比（V/U）降至151%，创2021年9月以来新低。
• JOLTS离职率回落至2019年水平，工资增速未来可能继续放缓。

2.4 美联储加息周期接近尾声，降息尚远

• 美联储维持利率在5.25%-5.50%区间，年内可能再加息一次。
• 点阵图暗示明年降息幅度减少至50BP，较6月预测的100BP明显缩窄。
• 高利率环境下，经济减速压力仍存，但软着陆概率上升。

2.5 疫情以来的财政与政策支持

• 疫情以来，美国政府对居民和企业部门进行了大量转移支付。
• 政策支持有助于缓解居民和企业部门的资产负债表压力，促进经济稳定。

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三、国内：弱复苏

3.1 国内经济表现

• 8月经济指标有所改善，但房地产和出口仍是主要拖累。
• 8月社会消费品零售总额同比增长4.6%，但复苏斜率偏缓。

3.2 经济运行存在的问题

• 企业资产负债表：盈利恶化，投资意愿不足，尤其民营企业。
• 居民资产负债表：收入预期不稳，消费意愿下降，偏向储蓄。
• 政府资产负债表：地方财政压力大，城投债到期高峰导致债务风险上升。

3.3 政策底已出现

• 7月政治局会议强调“稳增长、稳就业、稳物价”，政策更加积极。
• 多项政策组合拳出台，包括财政和货币政策，以提振市场信心。

3.4 逆周期调节的重要抓手——基建

• 专项债发行明显提速，预计在四季度加快落地。
• 基建投资有望保持中高速增长，对经济形成支撑。

3.5 经济复苏的路径——房地产

• 房地产政策持续优化，降低购房门槛和成本。
• 8月房地产投资持续回落，但政策调整有望带动销售企稳。

3.6 消费复苏

• 消费复苏较慢，主要受居民收入增长放缓和消费倾向下降影响。
• 政策组合拳（如降低房贷利率、提高个税专项扣除标准）有助于提振居民可支配收入，从而推动消费复苏。

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四、大宗商品行情分析

4.1 大宗商品低库存现状

• 自去年5月起，中美共振去库，多数大宗商品库存处于历史低位。
• 库存低导致价格对供需变化更为敏感。

4.2 需求回暖支撑商品走势

• 国内外需求有望回暖，尤其是中国即将迎来新一轮复苏。
• 美国经济软着陆概率上升，叠加中国需求恢复，支撑大宗商品走势。

4.3 地缘政治加剧供给端脆弱性

• 地缘政治冲突导致能源供应紧张，油价出现新一轮上涨。
• 沙特和俄罗斯等主要产油国持续减产，加剧市场不确定性。

4.4 产能扩张限制商品高度

• 上游产能投资持续增加，供应链逐步恢复，压制商品整体反弹空间。
• 传统能源行业受环保和双碳目标限制，产能释放缓慢。

4.5 大宗商品行情展望

• 四季度商品走势“上有顶，下有底，欲扬先抑”。
• 国内逆周期政策有望推动需求回升，开启新一轮补库周期。
• 美国经济软着陆概率上升，但年内再加息一次，压制市场反弹。
• 地缘政治风险仍对供给端构成压力，支撑商品价格。
• 中期若出现衰退交易，市场或迎来反弹。

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风险提示

• 地缘政治风险
• 海外金融风险
• 国内复苏不及预期

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投资建议

• 大宗商品市场短期面临加息预期修正，或出现回调。
• 中长期若中美经济同步复苏，商品价格或有支撑。
• 需密切关注政策落地效果及海外利率变化。

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附：重要数据来源

• Wind
• CEIC
• 国贸期货研究院
• 美联储
• CME FedWatchTool
• 中指指数