20250429-西南证券-新乳业-002946.SZ-低温业务延续增长_盈利改善动能充足_6页_1mb

新乳业（002946）2024年报及2025年一季报点评总结

公司发布2024年年报及2025年一季报，核心亮点包括：低温业务增长、盈利显著改善、战略聚焦清晰。

1. 业绩表现

• 2024年营业收入1067亿元，同比下降29%，但归母净利润达54亿元，同比激增248%。2024年第四季度收入252亿元（-99%），净利润6亿元（+281%）；2025年第一季度收入263亿元（+4%），净利润13亿元（+485%）。
• 低温业务：全年低温鲜奶、低温酸奶增长中高个位数，高端鲜奶及低温调制乳实现双位数增长，新品收入占比维持10%以上。
• 渠道结构：直营模式收入623亿元（+114%），占比达58%；经销模式收入368亿元（-133%），直销占比提升反映公司加强消费者直连。
• 区域表现：华东地区收入增长15%，主要得益于低温业务发展；西南地区受常温奶拖累及高基数影响，增速为-65%；华北、西北地区分别下滑168%和111%。

2. 盈利能力提升

• 全年毛利率28.4%，同比提升15个百分点；2025年一季度毛利率29.5%，微升1个百分点。盈利改善主要源于：原奶价格下降（成本端红利）及低温奶占比提升（产品结构优化）。
• 费用率全面优化：销售费用率（15.6%→17%）、管理费用率（3.6%→3.5%）、研发费用率（0.5%）持平、财务费用率（0.95%→0.7%）。
• 净利率：2024年达5.2%（+12pct），2025年一季度增至5.2%（+17pct），显示成本控制与产品升级协同发力。

3. 战略规划与增长潜力

• 坚持“低温+科技+内生+并购”战略：聚焦低温鲜奶、酸奶，推动高端鲜奶五年复合增速不低于20%，低温特色酸奶增长依赖产品创新。
• DTC渠道：作为增长核心引擎，通过区域深耕提升渗透率，低温产品+DTC模式或构建长期竞争壁垒。
• 未来预期：2025-2027年液体乳及乳制品制造业销量预计分别为117万吨、119万吨、120万吨，增速2%、15%、1%；吨单价增速-1%、1%、1%，毛利率逐步提升至32.7%。

4. 盈利预测与投资建议

• 预计公司2025-2027年EPS分别为0.78元、0.94元、1.09元，动态PE为20倍、17倍、15倍，维持“买入”评级。
• 估值逻辑：受益于低温业务增长、毛利率提升及成本端改善，未来三年业绩增长潜力明确。

5. 风险提示

• 原奶价格大幅波动可能影响成本控制；
• 高端化升级进度不及预期；
• 食品消费需求恢复缓慢；
• 食品安全风险。

关键数据支撑

• 2024年全年毛利率28.4%，销售费用率降至15.6%，净利率提升至5.2%；
• 2025年一季度毛利率29.5%，净利率同比显著增长，显示结构优化效果显著；
• 原奶价格平稳下降叠加低温产品高毛利属性，推动盈利能力持续改善。

结论
公司通过聚焦低温业务、优化产品结构及强化直销模式，实现盈利逆转。未来三年业绩增长路径清晰，估值合理，维持“买入”评级，但需关注原奶价格波动及消费复苏节奏。