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公司总结：主业稳健增长，23年放量可期

核心内容概述

公司2022年实现营业收入14.5亿元，同比增长11.9%，但归属于母公司股东净利润同比下降27.9%，扣非后净利润仅下降1.8%。这一业绩表现主要受到去年同期参股公司公允价值收益较高及疫情对销售推广活动的影响。尽管如此，公司整体仍保持稳健增长态势，尤其在人二倍体狂犬病疫苗（人二倍体狂苗）领域表现突出，2023年有望实现显著放量。

主要观点

• 人二倍体狂苗表现强劲
  2022年人二倍体狂苗收入达14.2亿元，同比增长12.7%，占公司总收入的97.8%。尽管第四季度受疫情影响出现下滑，但全年仍实现稳健增长。公司批签发量达到809万支，同比增长69%，实际产能预计在700万支左右，未来随着募投项目投产，整体产能将增长至1100万支/年，进一步支撑产品放量。

• ACYW135脑膜炎多糖疫苗收入下滑
  该产品2022年收入为0.17亿元，同比下降37.8%。虽然其收入占比较小，但表现不佳可能影响公司整体产品结构的平衡。

• 宠物疫苗带来新增长点
  公司与杭州佑本合作的宠物疫苗产品已开始报送批签发，2023年销售收入为380万元。随着我国宠物数量持续增长（预计年增速为7%），公司有望凭借产品质量和性价比优势，快速拓展市场份额。

• 盈利能力受公允价值变动影响
  公司2022年毛利率为93.6%，净利率为41.3%，但净利率同比大幅下降22.8个百分点，主要由于去年同期参股公司公允价值收益较高，形成高基数效应。

• 费用结构优化
  销售费用率同比下降2.3个百分点至29.6%，管理费用率下降1个百分点至5.7%，主要受益于疫情对销售推广活动的限制。研发费用率上升6.3个百分点至12.4%，显示公司加大在研管线投入。

关键信息

财务预测与估值

盈利预测与投资建议

• 盈利预测：预计2023-2025年公司归母净利润分别为8.4亿元、12.1亿元及13.1亿元，未来三年CAGR为30%。
• 投资建议：维持“买入”评级，未来业绩增长潜力较大，估值持续走低。

风险提示

• 人二倍体狂苗新增产能不及预期；
• 存货不足以满足销售的季节性波动；
• 产品结构单一，存在市场依赖风险。

总结

公司作为疫苗行业的领先企业，其人二倍体狂苗业务是主要增长引擎，2022年全年收入增长显著，尽管受疫情和高基数影响，净利润有所下滑，但未来产能释放将推动业绩增长。同时，宠物疫苗业务作为新增长点，展现出良好的市场前景。公司盈利能力较强，费用控制良好，研发投入增加有助于提升长期竞争力。预计2023年及以后，公司有望实现快速增长，维持“买入”评级。