造纸行业：旺季来临，平衡打破，提价重启-20200821-国金证券-14页_951kb

消费升级与娱乐研究中心：造纸行业研究总结

核心内容

本报告分析了中国造纸行业，特别是文化纸和白卡纸的市场趋势，并对太阳纸业和博汇纸业进行了重点推荐。整体来看，行业景气度提升，提价周期重启，企业盈利预期改善，同时新增产能有限，有利于行业长期稳定发展。

主要观点

• 行业景气度回升：PMI和PPI指标显示，造纸行业景气度持续向好，PMI自3月起位于荣枯线以上，PPI同比降幅收窄。
• 提价周期重启：8月19日，APP率先发布白卡纸提价函，随后晨鸣、博汇、万国太阳等企业跟进提价，标志着行业进入新一轮提价周期。
• 文化纸提价预期：随着开学季临近，文化纸需求回暖，预计双胶纸将在一周内开启提价，文化纸库存持续下降，行业供需矛盾将加剧。
• 白卡纸供需改善：白卡纸开工率接近2017年高点，库存持续下降，供给端缺乏弹性，提价具备可持续性，预计年底价格可稳定在6500-7000元/吨。
• 长期发展趋势：文化纸和白卡纸需求增长稳定，预计未来5年白卡纸需求复合增速为9%，行业集中度提升将增强企业议价能力。

关键信息

市场数据

行业提价情况

• 白卡纸：8月19日起提价500元/吨，当前均价6011元/吨（含税），较5月底提涨10.4%。
• 铜版纸：晨鸣、博汇等企业提价500元/吨，当前均价5464元/吨（含税），较5月底提涨4.3%。
• 双胶纸：8月19日均价5783元/吨（含税），较5月底提涨2.5%。

开工率与库存情况

• 双胶纸：7月开工负荷率71.4%，较5月提升5.3pcts；库存天数从4月的33.8天降至7月的25.5天。
• 铜版纸：7月开工负荷率73.3%，较5月提升9.3pcts；库存天数从4月的34.4天降至7月的25.7天。
• 白卡纸：7月开工负荷率81.1%，接近2017年高点84%；库存天数从5月的31.8天降至7月的26.1天。

重点标的推荐

太阳纸业

• 短期：受益于文化纸景气回暖。
• 中长期：老挝和北海项目加快公司从周期股向成长股转型，预计2023年自供浆比例达78%，成本优势显著。
• 财务预测：2020-2022年EPS分别为0.84/0.90/1.09元，当前PE为11.7/14.6/12.1倍，维持买入评级。

博汇纸业

• 短期：受益于白卡纸提价周期，公司纳入APP体系后，有望成为行业巨无霸，预计2022年产能达650万吨。
• 中长期：受益于消费升级、白板替代及限塑令，行业需求持续增长，供给端集中度提升，价格波动降低。
• 财务预测：2020-2022年EPS分别为0.10/0.86/1.21元，当前PE为53.1/16.0/11.3倍，维持买入评级。

风险提示

• 下游需求不及预期：若文化用品市场增长不如预期，可能影响行业景气度。
• 新增产能投放不达预期：若新增产能释放缓慢，可能影响行业供需关系。
• 原料价格波动：纸浆价格波动将直接影响白卡纸成本和利润。
• 限塑令落地不及预期：若政策推进缓慢，可能影响白卡纸需求增长。

投资建议

• 行业评级：买入（预期未来3-6个月内该行业上涨幅度超过大盘15%以上）。
• 公司评级：买入（预期未来6-12个月内上涨幅度在15%以上）。

图表目录（摘要）

• 图表1：PMI持续位于荣枯线以上
• 图表2：PPI同比降幅收窄
• 图表3：造纸业固定资产投资完成额持续为负
• 图表4：2020-2021年国内各细分纸种新增产能占比
• 图表5：白卡纸供求有望保持良性循环
• 图表6：双胶纸价格及吨毛利
• 图表7：铜版纸价格及吨毛利
• 图表8：双胶纸2017年景气高峰开工负荷率
• 图表9：铜版纸2017年景气高峰开工负荷率
• 图表10：双胶纸月度企业库存
• 图表11：铜版纸月度企业库存
• 图表12：双胶纸库存天数变化
• 图表13：铜版纸库存天数变化
• 图表14：白卡纸库存天数变化
• 图表15：白卡纸开工负荷率变化
• 图表16：全国各省份学校秋季开学时间
• 图表17：8月为文化用品消费拐点
• 图表18：党建出版物支撑文化纸需求
• 图表19：白卡纸价格及吨毛利
• 图表20：白卡纸开工负荷率提升
• 图表21：白卡纸库存天数下降
• 图表22：白卡纸开工负荷率周度变化
• 图表23：白卡纸库存天数周度变化
• 图表24：白卡纸下半年消费量高于上半年
• 图表25：四季度为白卡纸消费旺季
• 图表26：可比公司估值

结论

当前造纸行业景气度回升，白卡纸与文化纸均进入提价周期，行业供需关系改善，企业盈利预期上升。太阳纸业和博汇纸业作为重点标的，受益于产能扩张和行业集中度提升，具备较强的提价能力和成长潜力，维持买入评级。