造纸行业深度报告：近观远瞻造纸行业，高景气度持续向上-20210610-国元证券-66页_2mb

造纸行业深度报告总结

核心内容

行业周期与景气度分析

造纸行业的景气度主要由供需平衡状态和库存周期决定。当前行业处于主动补库存阶段，浆纸供需均为紧平衡状态，预计景气度将持续上行。2021年下半年，白卡纸/双胶纸/双铜纸的供给缺口分别为91.8/34.1/21.3万吨，叠加传统需求旺季的到来，浆纸价格仍有上涨空间。

成品纸价格走势

行业进入传统需求旺季，核心纸种价格在淡季不淡。2021年4月，国内主要厂商白卡纸平均价突破10000元/吨。预计2021年H2将迎来旺季需求支撑，白卡纸、双胶纸、双铜纸等核心纸种价格有望持续上涨。

浆价走势与成本支撑

短期内，核心浆厂停产检修，木浆供应承压，浆价或维持高位震荡。长期来看，中国作为全球纸浆消费大国，需求增长强劲，且全球下游成品纸需求提升将拉动纸浆消费量。此外，原浆及再生浆对回收纤维的替代或将创造新增需求。

成长性分析

核心纸种成长逻辑清晰，白卡纸周期属性逐步弱化，需求增长强劲。2025年预计白卡纸/瓦楞箱板纸需求增量分别为311/764万吨。文化用纸需求稳健增长，高端产品占比提升，竞争格局持续优化，龙头企业盈利能力有望增强。

主要观点

• 行业周期：行业景气度上行主要由需求驱动，当前处于主动补库存阶段，预计将持续至21Q4。
• 价格走势：白卡纸、双胶纸、双铜纸价格在需求旺季将出现上涨，且存在突破前期高点的可能。
• 成本支撑：木浆价格在短期和长期均具有支撑作用，成本上涨将推动成品纸价格上涨。
• 成长逻辑：白卡纸和瓦楞箱板纸受益于“限塑令”政策，需求增长显著。文化用纸高端化趋势明显，龙头企业有望持续受益。

关键信息

• 行业集中度提升：2012年以来，CR10从28.7%提升至45.7%，行业竞争格局优化。
• 产能释放：2021年H2实际新增产能有限，且部分产能永久性关停，供需紧平衡状态持续。
• 需求支撑：国内经济复苏，需求增长，尤其是文化用纸和包装纸，受益于“限塑令”和传统旺季。
• 盈利改善：龙头企业毛利率提升，盈利空间扩大，价格传导机制顺畅。

投资建议

• 推荐企业：晨鸣纸业（自制浆能力最强）、博汇纸业（白卡纸龙头）、太阳纸业（林浆纸一体化布局）、岳阳林纸（主业扎实，布局碳汇交易）、仙鹤股份（特种纸龙头，产能持续扩张）。
• 投资逻辑：行业高景气度下，具备生产技术、成本、管理等优势的龙头企业将充分受益于行业增长红利。

风险提示

• 宏观经济不达预期
• 贸易摩擦加剧
• 环保政策变化
• 原材料价格波动
• 行业新增产能投放
• 需求增长不及预期

图表与数据支持

• 行业逻辑梳理：供需平衡与库存周期是纸周期成因。
• 造纸PPI与板块毛利率显著相关：PPI上涨带动毛利率提升。
• 核心纸种供需缺口测算：2021年下半年供需缺口显著。
• 涨价函分析：2020年9月以来，多纸企发布涨价函，涨幅显著。
• 产能与集中度变化：2021年5月，核心纸种新增产能有限，集中度持续提升。

结论

造纸行业在2021年下半年将延续高景气度，核心纸种价格仍有上涨空间。行业集中度提升、环保政策趋严、需求增长以及“限塑令”政策推动，将为龙头企业带来显著的盈利增长机会。投资建议关注具备技术、成本和管理优势的龙头企业，以获取最佳风险收益比。