【公司研究】松芝股份-投资价值分析报告：被低估的新能源汽车热管理标的（22页）_1mb

被低估的新能源汽车热管理标的总结

核心内容

松芝股份是国内新能源汽车热管理领域的重要企业，尤其在新能源客车空调市场占据领先地位。随着新能源汽车行业的高景气，公司热管理业务，包括空调、电池热管理系统等，展现出明显的增长潜力。公司当前处于业绩预期和估值的双底阶段，具备较大的估值修复空间。

主要观点

• 新能源汽车热管理价值高：新能源汽车热管理系统市场价值千亿，其中空调热管理、电机冷却系统和电池热管理是核心部分，且在新能源汽车中价值增量显著。
• 松芝股份受益于行业增长：公司凭借在新能源客车领域的优势，以及积极拓展新能源乘用车和电池热管理产品，预计未来将迎来“量、价齐升”。
• 研发投入与技术优势：公司每年投入超1.5亿元用于研发，拥有300人研发团队及多项专利，投资风洞实验室以提升研发与测试能力。
• 估值修复空间大：当前PE估值仅19倍，远低于新能源汽车零部件行业平均水平，合理估值区间为2018年23-25倍PE，目标价20元。
• 市场拓展与新产品：公司拓展海外市场，并通过收购绑定优质客户，同时开发新产品如热泵空调系统、涡旋压缩机和电池冷却系统，提升竞争力。

关键信息

行业概况

• 全球汽车热管理系统市场规模：约2000亿元，中国市场约600亿元。
• 新能源客车趋势：预计未来6-18个月销量将持续回升，渗透率仍有提升空间。
• 热泵空调优势：可降低三分之二电耗，成为新能源汽车供暖的主趋势。

公司业务

• 客车业务：大中型客车空调是公司主要利润来源，市占率高，且销量增速优于行业。
• 乘用车业务：公司已进入大众供应体系，为江淮、东南等车企提供空调和电池冷却系统，产品逐步向新能源乘用车渗透。
• 海外市场：公司积极拓展海外市场，2016年出口金额增长超100%，并设立香港子公司。

财务预测

• 2017-2019年EPS预测：0.72元、0.86元、1.01元。
• 2017-2019年PE预测：19倍、15倍、13倍。
• 合理估值：2018年23-25倍PE，目标价20元。

风险因素

• 新能源客车销量不达预期
• 新客户拓展不达预期
• 新产品投放进度不达预期

盈利预测与估值

• 2017年净利润：303百万元，同比增长29.4%
• 2018年净利润：362百万元，同比增长19.6%
• 2019年净利润：428百万元，同比增长18.1%
• 2017年毛利率：26.6%，2018年毛利率26.1%，2019年毛利率25.3%
• 2017年净利润率：7.86%，2018年净利润率8.03%，2019年净利润率7.86%

投资建议

• 投资评级：首次覆盖给予“买入”评级。
• 目标价：20元，对应2018年23倍PE。
• 相对指数表现：预计未来6-12个月公司股价涨幅将高于沪深300指数。

估值对比

• 可比公司PE：奥特佳（25倍）、银轮股份（24倍）、中鼎股份（19倍）、三花智控（19倍）
• 公司当前PE：19倍，低于行业平均，修复空间大。

估值与盈利预测表

风险提示

• 新能源客车销量不达预期
• 新客户拓展不达预期
• 新产品投放进度不达预期

长期展望

• 横向扩展：公司布局轨道交通和冷链业务，拓展产品线。
• 技术领先：在系统架构设计、低温制热技术、电池热管理等领域处于领先地位。
• 市场空间：新能源乘用车热管理市场空间大，公司具备技术储备和客户基础。

总结

松芝股份作为新能源汽车热管理龙头，受益于行业高景气和政策支持，同时具备技术优势和市场拓展能力，当前估值较低，具备较大修复空间。公司积极拓展新产品和市场，预计未来业绩和估值将同步改善，是新能源汽车热管理领域的被低估标的。