20180621-信达证券-半年度策略研究_估值脱虚_业绩入实_66页_4mb

半年度策略研究总结

核心内容概述

本报告分析了2018年上半年中国宏观经济、金融市场以及行业投资情况，指出经济金融持续去杠杆背景下，消费成为宏观韧性的重要体现，而估值结构整体回落、业绩支撑的重要性凸显，市场面临“估值脱虚、业绩入实”的趋势。同时，投资端受到政策影响，基建托底功能弱化，房地产投资受资金约束，制造业投资则因利润增长和资产负债修复而有所回暖。

主要观点与关键信息

宏观经济表现

• 消费凸显宏观韧性：2018年一季度消费对GDP的贡献率达到77.8%，显示消费在经济中扮演重要角色。
• 经济数据偏弱：一季度GDP同比增长6.8%，较去年同期回落0.1个百分点，主要受春节延迟和高基数效应影响。
• 二季度边际改善：3月后假期效应减弱，工业增加值增速回升，制造业PMI报51.9，显示经济逐步复苏。
• 全球经济增长放缓：美国经济表现强劲，但欧元区和日本复苏动能不足，贸易摩擦担忧上升，全球经济复苏压力增大。

基建投资

• 基建增速放缓：受清理地方政府隐性债务和财政支出放缓影响，基建投资增速预计回落至9~10%。
• PPP项目整顿：全国清理退库项目1695个，涉及投资额1.8万亿元，PPP融资规模收缩。
• 财政赤字收缩：2018年广义财政赤字规模收缩，带动基建投资增速放缓。

房地产投资

• 逆周期囤地：地产企业采取逆周期囤地策略，土地购置费支撑开发投资，但建安投资拉动率下降。
• 融资环境恶化：开发商资金来源增速降至2016年以来最低，融资难度加大。
• 房地产投资维持高位：1-4月房地产开发投资同比增长10.3%，为近3年次高点。

制造业投资

• 利润与资产负债修复：工业企业利润增长和资产负债修复推动制造业资本开支动力增强。
• 非传统需求支撑：部分中游制造业因非传统需求（如高新技术和设备制造）出现增长。
• 行业分化加剧：大企业受益于行业集中度提升，而小企业面临市场份额收缩和融资困境。

市场表现与估值

• 上涨个股占比下降：2018年上涨个股占比降至19.1%，为近六年最低。
• 估值整体回落：多数行业估值处于历史中值以下，银行和地产估值接近历史最低。
• 业绩支撑增强：市场更加注重企业业绩和现金流，低评级信用利差走扩。

货币政策与流动性

• 货币政策边际放松：上半年流动性改善，债市回暖。
• 社融增速下滑：非标融资萎缩，社融增速持续回落。
• 信用风险频发：融资环境收紧导致实体融资成本攀升，信用风险上升。

通胀与价格

• CPI压力可控：2月CPI同比增速达2.9%，但整体可控。
• PPI温和反弹：二季度PPI同比增速回升，但下半年预计再度下行。
• 油价影响：油价强势对燃料价格有传导，但对整体CPI影响有限。

市场展望

• 估值脱虚、业绩入实：市场估值中枢下移，业绩成为支撑因素。
• 消费行业配置：推荐食品饮料、纺织服装、休闲服务、商业贸易等后周期消费行业。
• 周期股反弹预期：若政策刺激，基本面良好的钢铁、煤炭等周期股有望反弹。

风险因素

• 经济数据持续回落：去杠杆导致经济负重前行。
• 贸易摩擦加剧：可能抑制全球复苏动能。
• 权益市场流动性风险：市场风险偏好回落，流动性风险上升。

行业配置建议

• 偏防御型消费行业：食品饮料、纺织服装、休闲服务、商业贸易。
• 周期板块：关注钢铁、煤炭等受供给侧改革影响的行业。
• 制造业细分领域：高新技术和设备制造等非传统需求支撑的行业。

数据图表说明

• 三大需求对GDP拉动：显示消费和投资对GDP的贡献。
• 基建投资资金来源：反映各渠道对基建投资的影响。
• 房地产开发投资增速：显示土地购置与建安投资的差异。
• 制造业PMI：显示制造业景气度变化。
• 社融与M2增速对比：反映融资环境变化。
• CPI与PPI走势：展示价格变动趋势。

结论

在去杠杆政策持续执行的背景下，市场估值中枢下移，业绩支撑作用增强。消费行业表现稳健，制造业投资回暖，而房地产和基建投资受到资金约束。整体市场风险偏好下降，但若出现刺激政策，部分周期股和消费板块有望反弹。投资者应关注业绩和现金流，避免高杠杆和依赖外部融资的企业。