20200903-西部证券-今世缘-603369.SH-首次覆盖_苏酒龙头_守正出奇_行稳致远_30页_2mb

今世缘公司分析总结

核心内容概述

今世缘（603369.SH）是江苏地产酒第二大龙头，公司前身是高沟酒厂，品牌历史深厚，产品以“绵柔型”浓香风格著称。公司通过差异化营销和婚喜宴基因切入优质白酒市场，14年上市后持续升级品牌定位，聚焦次高端市场，产品结构持续优化。公司以国缘系列为核心产品，特A+类产品占比稳步提升，2020年上半年提升至58%。

主要观点

• 品牌定位与产品结构：公司定位于次高端市场，品牌定位清晰，产品结构持续升级。国缘系列是核心增长引擎，主打300元以上价格带，2020年国缘系列收入增长达47%。
• 市场发展态势：公司营收增长稳健，17-19年营收复合增速达28.44%，19年营收增速30.35%居行业首位。省外市场增长迅速，19年省外营收增速达55%，山东、上海等市场表现突出。
• 渠道策略：以团购渠道为核心，强化渠道下沉和市场精耕。国缘系列团购渠道占比超过60%，公司通过“1+1”深度协销模式，加强经销商管理，提升渠道控制力。
• 投资建议：公司作为次高端白酒代表，兼具成长性和弹性。预计20-22年营收分别为54.43/67.15/80.88亿元，净利润分别为16.13/20.08/24.47亿元，对应EPS分别为1.29/1.60/1.95元，给予21年36x PE估值，对应目标价57.63元，首次覆盖，给予“增持”评级。

关键信息

产品结构

营收与利润预测

估值与目标价

• PE估值：2021年36x PE，对应目标价57.63元。
• P/B估值：2020年10.85，2021年9.18，2022年7.87，预计逐步下降。
• 成长空间：未来三年次高端白酒市场规模有望突破千亿，公司产品结构优化、价格带提升将带来持续增长。

风险提示

• 宏观经济下行：可能影响白酒消费。
• 消费恢复不达预期：疫情对消费市场造成影响。
• 省外拓展不达预期：省外市场发展存在不确定性。

核心优势

• 品牌力：通过“缘文化”营销，提升品牌高度，国缘系列成为公司核心竞争力。
• 渠道控制：以团购渠道为主，强化渠道下沉，提升市场覆盖率。
• 产品升级：持续优化产品结构，提升高端产品占比，增强毛利率。

成长机会

• 国缘系列放量：国缘V系、老K系等产品持续增长，未来有望进一步放量。
• 省内下沉：公司持续深耕苏南、苏中等市场，提升省内市场份额。
• 省外拓展：省外市场发展迅速，公司通过联合当地资源进行扩张，形成合力。

财务表现

• 毛利率：预计20-22年毛利率在73-76%之间，持续提升。
• 净利率：19年净利率29.94%，在次高端酒企中排名前列。
• 费用率：预计20-22年销售费用率分别为15.90%、16.36%、16.59%，费用结构优化。
• 现金流：销售回款和预收账款稳步增长，现金流状况良好。

投资逻辑

• 消费升级：次高端价格带扩容，公司产品结构优化，受益于消费升级。
• 竞争格局：苏酒市场集中度提升，公司市占率有望进一步提高。
• 品牌与渠道：品牌力和渠道管理是公司核心竞争力，有助于市场份额提升。

总结

今世缘作为江苏地产酒龙头，凭借品牌力、产品结构优化和渠道管理优势，持续受益于消费升级和次高端市场扩容。公司未来成长空间广阔，特别是在省内市场下沉和省外扩张方面表现突出。尽管面临一定的风险，但公司通过股权激励和精细化管理，提升了内部治理和盈利能力，有望在未来三年实现稳步增长。