20150811-招商证券-齐翔腾达-002408.SZ-碳四综合利用格局初成_成长空间打开_22页_1mb

齐翔腾达（002408.SZ）分析总结

核心内容

齐翔腾达是一家专注于碳四综合利用的领军企业，总部位于山东省淄博市，前身为淄博齐翔腾达化工有限公司，2007年整体变更为股份有限公司，2010年在深交所中小板上市。公司业务主要围绕炼厂轻烃产业链展开，逐步完善碳四综合利用体系，并通过外延扩张进一步增强竞争力。

主要观点

• 业务布局：公司以甲乙酮为核心产品，逐步拓展至丁二烯、顺酐、MTBE、叔丁醇等，形成了覆盖碳四资源综合利用的完整产业链。
• 项目进展：2015年四季度，烷烃脱氢项目二期以及煤制气项目将陆续投产，为公司带来新的盈利增长点。
• 原料优势：依托齐鲁石化，公司拥有稳定的原料供应，且周边地炼资源丰富，为碳四资源利用提供了良好保障。
• 盈利预测：预计2015~2017年每股收益分别为0.39元、0.73元、0.80元，2016年动态市盈率约为18倍，估值较低，成长性明确。
• 行业前景：尽管部分产品面临市场压力，但整体行业趋势已见底，存在反转预期。特别是甲乙酮出口受中韩自贸协议利好，丁二烯受益于天胶市场回暖，顺酐因副产蒸汽利用而盈利较好。
• 外延扩张：公司通过收购齐鲁科力99%股权，进一步增强其在催化剂制造领域的竞争力，且对赌协议承诺为公司带来稳定的盈利增长。

关键信息

基础数据（2015年）

• 目标估值：16-21元
• 当前股价：15.57元
• 总股本：75925万股
• 已上市流通股：74513万股
• 总市值：118亿元
• 流通市值：116亿元
• 每股净资产（MRQ）：4.9元
• ROE（TTM）：7.6%
• 资产负债率：42.9%
• 主要股东：淄博齐翔石油化工集团
• 主要股东持股比例：63.68%

财务数据与估值（2013-2017E）

项目进展与前景

• 烷烃脱氢项目：二期35万吨MTBE和5万吨叔丁醇项目预计2016年投产，为公司带来3-4亿元净利润。
• 煤制气项目：8万方/小时煤制气项目投产后，副产氢气可实现高毛利，成为新的盈利增长点。
• 齐鲁科力收购：公司收购齐鲁科力99%股权，其催化剂产品在业内具有较高声誉，且通过股权激励与公司利益绑定。

产品分析

• 甲乙酮：公司产能位居国内前列，产品质量优异，副产氢气提升整体利润。受益于中韩自贸协议，出口市场有望扩大。
• 丁二烯：主要受天胶价格影响，但天胶价格已见底，预计未来1-2年将回暖，带动丁二烯需求。
• 顺酐：因副产蒸汽利用，盈利高于行业水平，且具备一定拓展空间。
• MTBE：短期聚焦山东调油市场，中长期关注深加工方向，具备低硫优势，符合新国标要求。

风险提示

• 公司需持续跟踪行业新动向，开发高附加值产品，以适应新常态下的市场需求变化。
• 产业政策、市场需求、项目投产进度等均可能影响公司盈利能力和估值水平。

结构分析

一、公司是国内碳四综合利用领军企业之一

• 公司业务围绕碳四产业链展开，逐步形成完整体系。
• 拥有淄博和青岛两大基地，其中青岛基地主要维持现有规模，淄博基地则致力于全面利用炼厂轻烃资源。

二、公司发展碳四产业具有原料优势和规模效应

• 依托齐鲁石化，原料供应充足，且周边地炼资源丰富。
• 随着天然气产业的发展，LPG深加工成为重点，公司具备良好的发展潜力。

三、行业基本面待改善，但总体趋势已见底

• 甲乙酮、顺酐、丁二烯是主要盈利产品，基本面存在压力，但趋势向好。
• 天胶价格见底，丁二烯需求有望回暖；顺酐因副产蒸汽利用而盈利稳定。

四、项目投产在即，辅以外延扩张，未来成长确定

• 烷烃脱氢项目二期和煤制气项目即将投产，带来新的盈利增长点。
• 齐鲁科力的收购增强了公司在催化剂领域的竞争力，兑现盈利承诺的可能性较大。

五、盈利预测与不确定性因素分析

• 公司2015年净利润预计为3.2亿元，2016年为5.9亿元，2017年为6.5亿元。
• 营收增长预计在2016年达到50%，但需关注项目投产进度和市场需求变化。

估值与评级

• 当前估值：2016年动态市盈率约18倍，估值较低。
• 投资评级：首次给予“强烈推荐-A”评级，认为公司成长性明确，盈利增长可期。

总结

齐翔腾达凭借其在碳四综合利用领域的领先地位和丰富的资源基础，具备良好的成长潜力。随着烷烃脱氢项目二期和煤制气项目的投产，公司盈利结构将得到优化。同时，齐鲁科力的收购为公司带来新的增长点，而甲乙酮、顺酐等核心产品具备一定的市场优势。尽管当前面临行业周期性调整，但公司具备较强的执行力和资源整合能力，未来发展前景值得期待。