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美国通胀拐点分析总结

核心结论

美国通胀拐点预计出现在2022年第一季度至第二季度之间，年内仍维持较高水平。当前美国高通胀的形成与历史上的战后高通胀有相似之处，但不具备70年代长期滞胀的条件。

上世纪以来美国的三次高通胀

背景与特征差异

1. 1917-1920年：与一战相关，供给冲击显著，但未出现反复。
2. 1942-1947年：与二战相关，供给冲击持续增强，战后迅速回落。
3. 1974-1981年：经济内生性供需失衡，叠加两次石油危机和美元贬值，形成长期滞胀。

通胀诱因分类

• 供给冲击：如战争、石油危机、气候异常等。
• 输入型通胀：美元贬值导致进口商品价格上升。
• 复苏型通胀：需求强劲与货币超发共同作用。

疫后高通胀更像战后

相似点分析

1. 货币超发：疫后与战后均出现货币超发现象，美联储资产负债表扩张至8.9万亿美元，为疫前的2.1倍。
2. 劳动力短缺：疫情导致劳动力结构性短缺，引发工资上涨与生产不足。
3. 房价上涨：疫后与战后均出现房价快速上涨，与货币超发及供给不足有关。
4. 通胀走势：疫后通胀走势与战后类似，先持续走高，后逐步回落，但回落期可能更长。

疫后美国高通胀持续至何时？

判断依据

1. 战后通胀脉冲特征：

   • 一旦战争结束，货币供给脉冲结束、劳动力回归，通胀压力自然缓解。
   • 奥密克戎加速群体免疫，将有助于缓解通胀。

2. 当前通胀的三个支点：

   • 能源价格：能源同比拐点已现。
   • 疫后就业矛盾：职位空缺与离职率趋于稳定，就业供需矛盾缓解。
   • 房租上涨：CPI居住分项或于Q2触顶。

预测

• 美国CPI拐点早则Q1，迟则Q2。
• 下半年美联储加息的紧迫性将有所缓和。

风险提示

• 美国及全球疫情超预期。
• 美联储货币政策超预期。
• 全球通胀因素变化超预期。

关键信息与主要观点

• 人口结构变化：当前美国中产占比低于50%，远不及70年代的水平，内需强度不及过去。
• 制造业趋势：美国制造业占比有望回升，拜登政府推动新兴产业，减少对外依赖。
• 通胀分项分析：CPI同比为7%，其中能源、运输产品（不含汽车燃料）及房租是主要推动因素。
• 就业与薪资：疫情导致部分行业就业参与率下降，但多数劳动力已回归，薪资增速或趋缓。
• 二手车需求：中低收入群体回归就业市场，推动二手车需求增长，价格或已接近拐点。
• 房价与租金：房价同比增速已于2021年Q2见顶，CPI居住分项有望在Q2触顶。

图表目录（关键图表）

• 图3：1914年至今美国CPI同比
• 图4：1914年至今美国PPI同比
• 图13：1909-1946年美国货币存量同比增速
• 图14：一战期间美国工厂就业人数指数
• 图18：美国各行业就业人数与时薪变化幅度
• 图21：英国房价指数同比增速
• 图22：美国CPI二级分项运输产品下面的三级子项同比增速
• 图23：美国职位空缺
• 图24：美国成屋中位价同比与房租增速
• 图25：美国CPI同比预测值

表格目录（关键数据）

• 表1：美国不同群体新冠疫情死亡率及2021年12月相对2019年12月就业人数变化
• 表2：美国CPI各分项对12月CPI同比与环比变化的贡献率

总结

美国当前的高通胀与70年代长期滞胀相比，不具备相同条件。其通胀更类似于一战与二战后的战后通胀，主要由货币超发、劳动力短缺、房价上涨等因素驱动。随着疫情对就业与生产端的约束逐步解除，通胀拐点或出现在2022年Q1至Q2之间，但年内整体通胀水平仍将保持高位。美联储下半年加息的紧迫性或将有所缓和。