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亚夏汽车重组中公教育，职教龙头正式登陆A股

核心内容

11月30日，亚夏汽车公告其与中公教育的重组事项获得证监会核准批复，标志着中公教育正式借壳上市。此次重组由重大资产置换、发行股份购买资产和股份转让三部分组成，交易完成后亚夏汽车的实控人变更为李永新及其一致人，合计持股58.77%。中公教育整体估值为185亿元，对应18年对赌业绩PE为19.9倍。

主要观点

• 政策环境：随着教育政策收紧，K12、高教等赛道面临较大挑战，但成人职教因政策风险较小而价值凸显。
• 产品线全面：中公教育专注于非学历就业培训，产品线丰富，涵盖公务员、事业单位、教师资格、医疗卫生、银行农信社等，提供2500种以上课程。
• 线上线下融合：中公教育采用线上线下结合的教学模式，线上培训包括直播、录播和OAO课程，基本覆盖所有线下课程。
• 全国布局：截至2018年4月30日，中公教育在全国31个省市自治区设立619个直营分支机构，覆盖319个地级市。
• 财务表现强劲：2018年1-9月营收达41.7亿元，净利5.4亿元，同比增长分别为56%和58%。预收账款充沛，预计全年收入完成概率较高。
• 研发投入充足：中公教育研发投入占比持续高于行业水平，2018年1-4月研发投入占比达8.4%，有助于课程体系优化和业务拓展。
• 教学模式成熟：中公教育构建了“全职师资+个性化辅导+班主任+7*24小时服务”的综合教学体系，保障教学质量与服务体验。
• 增长动力强劲：教师资格和事业单位培训增速显著，成为中公教育增长的重要驱动力。

关键信息

产品与服务

• 产品线全面：涵盖公务员、事业单位、教师资格、医疗卫生、银行农信社等多领域，提供2500种以上课程。
• 授课方式多样：包括大班、小班、一对一、1对5等，课程价格与退费政策灵活。
• 线上线下结合：线上培训主要为直播、录播及OAO模式，课程内容基本覆盖线下产品。

财务数据

• 营收增长：2017年营收40.3亿元，同比增长56%；2018年1-9月营收41.7亿元。
• 净利润：2017年净利5.25亿元，2018年1-9月净利5.4亿元，同比增长77%。
• 预收账款：截至2018年6月，预收账款达46.2亿元，显示强劲的市场预期。
• 毛利率：2015-2017年主营业务综合毛利率分别为60.22%、59.38%、59.60%，线上培训毛利率逐年提升。

网络与运营

• 分支机构：截至2018年4月30日，拥有619个直营分支机构，覆盖319个地级市。
• 教师团队：全职教师7264名，专职研发人员1344名，整体员工22,620人。
• 学员规模：2015-2017年累计参培学员288.46万人次，年均复合增长率62.10%。

业绩预测与估值

• 盈利预测：中公教育承诺2018-2020年合并报表范围扣非后归母净利分别不低于9.3亿元、13亿元和16.5亿元。
• 估值指标：按增发后股本计算，亚夏汽车2018-2020年PE分别为48x、33x、28x，目标价格未明确。

风险提示

• 政策风险：民促法细则尚未完全落地，行业监管政策可能变化。
• 业绩承诺：中公未能实现承诺业绩将面临补偿风险。
• 资产交割风险：拟置出资产交割及债务转移存在不确定性。
• 市场竞争：行业竞争激烈，招生不及预期可能影响业绩。
• 管理风险：随着业务扩张，可能出现管理难度上升。

附录：主要财务数据对比