食品饮料行业白酒一季报综述：延续分化趋势，继续看好五粮液、山西汾酒和贵州茅台-20200512-长城证券-11页_855kb

白酒行业一季报分析总结

核心内容概述

本报告分析了2020年第一季度白酒行业整体表现，指出白酒板块在疫情冲击下仍保持一定的盈利韧性，但业绩分化显著。高端白酒如贵州茅台、五粮液和山西汾酒表现相对稳健，而区域性次高端和中档酒则面临较大业绩压力。报告继续推荐五粮液、山西汾酒和贵州茅台，认为其具备较强的品牌力和增长潜力。

行业表现

• 整体营收增长：白酒板块一季度营收同比增长1%，净利润同比增长8.8%。
• 业绩分化明显：仅贵州茅台、五粮液、山西汾酒和顺鑫农业保持营收正增长，高端白酒受影响最小。
• 高端白酒表现：
  • 贵州茅台：营收增长13%，净利润增长17%。
  • 五粮液：营收增长15%，净利润增长19%。
  • 泸州老窖：营收下降15%，但毛利率和净利率显著提升。
• 泛区域性次高端白酒表现：
  • 山西汾酒：营收增长1%，净利率提升6.6%。
  • 酒鬼酒：营收下降10%，但净利率提升9.7%。
• 区域性次高端和中档酒表现：
  • 今世缘：营收下降9%，净利率基本持平。
  • 口子窖和舍得酒业：净利率大幅下滑。
  • 中档酒整体盈利能力下滑，顺鑫农业、伊力特表现最差。

盈利能力分析

• 高端白酒：毛利率和净利率均保持稳定或提升，显示较强的防御性。
• 泛区域性次高端：部分公司如山西汾酒和酒鬼酒受益于产品结构优化，毛利率和净利率提升。
• 区域性次高端和中档酒：净利率普遍下滑，主要受疫情影响，部分公司销售费用率和管理费用率上升。

重点推荐公司

1. 五粮液

• 业绩表现：一季度营收202.4亿元，同比增长15.1%；扣非后归母净利润77.3亿元，同比增长18.2%。
• 盈利结构：毛利率提升2.36%，净利率提升0.51%。
• 渠道管理：渠道信息化改革稳步推进，终端动销良好，经销商打款积极。
• 投资建议：维持“推荐”评级，目标价180元，基于2021年26.3倍PE估值。

2. 山西汾酒

• 业绩表现：预计2020-2022年收入分别为143、168、195亿元，净利润分别为25、31、39亿元。
• 增长驱动：青花系列支撑中高端放量，全国化和高端化是主要增长动力。
• 竹叶青项目：健康概念产品，利用山西省中药材资源，实行“事业合伙人制”。
• 投资建议：维持“推荐”评级，目标价126元，基于2021年35倍PE估值。

3. 贵州茅台

• 业绩表现：一季度营收244亿元，同比增长13%；净利润130.9亿元，同比增长17%。
• 改革预期：新任董事长高卫东带来改革新动力，直营占比提升至8.0%。
• 价格预期：预计吨价提升，终端需求逐步释放。
• 投资建议：维持“推荐”评级，目标价1313元，基于2021年28倍PE估值。

风险提示

• 原料价格上涨风险
• 食品安全风险
• 业绩不达预期风险

投资建议

• 推荐逻辑：高端白酒在疫情中表现稳健，受益于品牌护城河和市场集中度提升。
• 长期趋势：新基建周期和商务活动复苏将带动白酒行业增长，特别是高端和次高端产品。
• 重点机会：五粮液、山西汾酒和贵州茅台具备较强的市场竞争力和增长潜力，值得关注。

图表与数据来源

• 图表：
  • 图1：白酒Q1营业收入同比
  • 图2：Q1收现比及同比
  • 图3：Q1归母净利润同比
  • 图4：Q1预收账款同比/环比
  • 图5：Q1毛利率同比
  • 图6：Q1净利率同比
  • 图7：Q1销售费用率同比
  • 图8：Q1管理费用率同比
• 数据来源：Wind，长城证券研究所