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贵州茅台三季报分析总结

核心内容概述

贵州茅台（600519）发布2018年三季报，整体业绩表现稳健，收入和净利润均实现同比增长。尽管茅台酒收入增速放缓，但系列酒继续保持高增长，预收款回升显示出渠道政策调整后的积极效果。分析师认为，公司未来增长趋势不变，盈利能力有望持续提升。

主要观点

1. 营收与利润表现

• 2018年前三季度营收：549.69亿元，同比增长23.56%。
• 2018年前三季度归母净利润：247.34亿元，同比增长23.77%。
• 2018年前三季度扣非归母净利润：249.29亿元，同比增长24.11%。
• 茅台酒收入：462.65亿元，同比增长20.47%。
• 系列酒收入：59.34亿元，同比增长47.65%。
• 销售毛利率：91.12%，同比提升1.19个百分点。
• 净利率：50.86%，同比提升0.54个百分点。

2. 单季度表现

• 2018年第三季度营收：197.18亿元，同比增长3.81%。
• 2018年第三季度归母净利润：89.69亿元，同比增长2.71%。
• 茅台酒收入：168.82亿元，同比增长0.62%。
• 系列酒收入：19.40亿元，同比增长32.01%。
• 销售毛利率：91.45%，同比提升1.1个百分点。
• 净利率：51.21%，同比提升0.19个百分点。

3. 预收款变化

• 报告期末预收款项：111.68亿元，比二季度末增加12.28亿元。
• 预收款回升表明渠道政策调整后，茅台酒的销售节奏有所优化，市场信心增强。

4. 茅台酒发货量与增长预期

• 单三季度茅台酒发货量同比下滑18%，但考虑到提价效应和产品结构升级，收入仍微增。
• 分析师预计，若将发货不足部分平滑至四季度，全年发货量可能与去年持平，四季度任务量合理。
• 全年茅台酒收入增速从25%下调至21%，系列酒增速预计为12%。

关键信息

1. 产品结构与提价策略

• 系列酒通过年份化形式推动提价，带动收入高增长。
• 茅台酒吨价提升超22%，提价红利贡献约20%的收入增长。

2. 毛利率与销售费用

• 单三季度销售毛利率提升至91.12%，但略低于预期。
• 销售费用率从二季度的6.24%降至三季报的5.18%，费用控制良好。

3. 渠道与市场拓展

• 国内新增103个经销商，国外减少3个，新招商进展顺利。
• 随着系列酒规模扩大，销售费用率有望进一步下降。

4. 投资评级与目标价

• 目标价：700元。
• 投资评级：增持。
• 2018-2020年盈利预测：
  • 收入增速分别为21%、12%、24%。
  • 净利润增速分别为26%、18%、28%。
  • EPS分别为27.13元、31.91元、40.78元。
• 估值：2018年对应P/E为22.49倍，2019年为19.12倍，2020年预计为14.96倍。

风险提示

• 宏观经济不景气：可能影响消费能力和白酒需求。
• 市场价格短期快速上涨：可能导致动销不畅。

长期展望

• 茅台酒和系列酒的双轮驱动策略不会改变。
• 随着系列酒规模扩大和茅台酒提价效应释放，毛利率仍有提升空间。
• 费用率下行趋势明确，盈利能力持续增强。
• 预计2020年净利润可达512亿元，合理PE下市值可达1.02万亿至1.12万亿。

重要声明

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投资评级说明

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