20220103-浙商证券-药明康德-603259.SH-药明康德系列研究一_CDMO高增长望延续_ATU可能超预期_5页_411kb

药明康德（603259）总结

核心内容

药明康德作为全球领先的制药及医疗器械研发开放式能力和技术平台企业，其CDMO业务持续高增长，ATU业务（细胞与基因治疗CDMO）正迎来拐点，具备超预期潜力。公司通过一体化平台建设，增强了从CRO到CDMO的订单导流能力，推动整体业绩增长。

主要观点

□ CDMO：兑现持续超预期，看好22-25年收入延续高增长

1. 漏斗效应加速兑现：公司临床早期项目逐步进入商业化阶段，带来收入端增速加速。2018年小分子CDMO收入增速为24%，2020年达到41%，预计2021年增速有望进一步加速至48%。

2. 订单支撑增长：2021年新增商业化项目数量持续增加，2021Q3新增5个商业化项目，预计2022年将实现收入兑现。公司存货和合同负债增长趋势表明订单增长加速。

3. 产能释放加速：公司多个生产项目工程进度过半并开始转固，预计2022-2023年产能释放将支撑订单执行。此外，公司在美国建设小分子CDMO产能，将进一步提升其在高价值API和制剂CDMO领域的竞争力。

4. 未来增长预期：公司预计2023-2025年小分子CDMO业务收入仍将持续高增长，主要得益于漏斗效应的持续兑现和全球管线市占率的提升。公司全球服务管线占比预计从2021Q2的14%提升至10%以上。

□ ATU：拐点渐现，潜在可能超预期

1. 商业化拐点临近：公司已有4个项目即将递交上市申请，预计2022-2023年将迎来商业化CGT CDMO项目，推动ATU业务快速增长。

2. 产能加速投放：2022年公司国内员工人数和质粒生产产能预计翻倍，显示CGT行业需求旺盛，公司具备产能支撑能力，有助于未来业绩高增长。

□ 一体化：集大成者，期待CTDMO一体化加速兑现

1. CRDMO一体化优势明显：公司已整合药物发现与CDMO业务为化学业务部门，强化一体化平台能力，提高订单导流效率。

2. CGTCTDMO一体化平台潜力：公司正在打造从CGT“Testing”到CGTCDMO的一体化平台，具备更高的进入壁垒，有望获得更多的订单并增强客户粘性。

关键信息

投资要点

• 公司维持“买入”评级，预计2021-2023年每股收益分别为1.83、2.62、3.53元/股。
• 2021年12月31日收盘价对应2022年PE为45倍，2023年PE为34倍。
• 2021年经调整Non-IFRS归母净利润预计达52亿元，对应主业PE为66倍，处于相对低估位置。

财务摘要

主要财务比率

风险提示

• 全球创新药研发投入景气度下滑风险；
• 国际化拓展不顺造成业务下滑风险；
• 各竞争风险；
• 汇兑风险；
• 公允价值波动带来的不确定性风险。

投资评级说明

• 买入：证券相对于沪深300指数表现+20%以上；

• 增持：证券相对于沪深300指数表现+10%~+20%；

• 中性：证券相对于沪深300指数表现-10%~+10%之间波动；

• 减持：证券相对于沪深300指数表现-10%以下。

• 行业评级：

  • 看好：行业指数相对于沪深300指数表现+10%以上；
  • 中性：行业指数相对于沪深300指数表现-10%~+10%之间波动；
  • 看淡：行业指数相对于沪深300指数表现-10%以下。

建议

投资者应根据自身持仓结构及其他因素做出买入或卖出决策，不应仅依赖投资评级。

法律声明

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