2018-如何识别下修博弈机会_12页-1mb

证券研究报告总结：转债下修博弈机会分析

核心内容

本报告聚焦于2018年转债市场中下修案例的梳理与分析，探讨如何识别下修博弈机会，并对银行转债的下修可能性进行评估。通过分析多个维度，包括大股东诉求、公司促转股动机及下修门槛，为投资者提供识别下修机会的参考依据。

主要观点

• 下修案例回顾：2018年年初至今，共出现19例主动下修案例，其中江银下修两次且均成功，蓝思第一次下修未果但第二次成功，众兴菌业为唯一失败案例。
• 下修对市场的影响：下修公告次日，转债普遍上涨，平均涨幅为2.91%，且下修组合表现优于中证转债指数，累计相对收益达5.44%。
• 下修动机变化：传统下修动机为避免回售压力，但今年下修更多出于大股东减持获取现金流、促转股减轻财务费用压力等动机。
• 下修博弈空间：董事会公告后的下修博弈空间更充分，而股东大会公告后的表现则波动较大。

关键信息

一、三维度识别转股价提前下修

1. 大股东诉求：多数下修案例具有大股东减持动机，尤其是大股东持有比例高、股权质押比例高的转债。

   • 观测指标：大股东持有转债比例、股权质押比例。
   • 典型案例：兄弟、骆驼、迪龙、众兴等。

2. 公司促转股诉求：促转股以减轻财务费用压力，尤其对净利润影响较大的转债。

   • 观测指标：转债财务费用/净利润。
   • 典型案例：众兴、三力、迪龙、兄弟、艾华等。

3. 下修门槛：转股稀释比例是影响下修是否成功的因素，高稀释比例可能阻碍下修通过。

   • 观测指标：转股稀释比例。
   • 典型案例：众兴因稀释比例过高导致下修失败，三力、小康等通过提前转让转债以提高通过率。

二、二维度识别银行转债下修

1. 资本充足率：银行下修动机强，尤其是资本充足率接近监管红线的银行。

   • 系统重要性银行：核心一级资本充足率需达到8.5%，一级资本充足率9.5%，资本充足率11.5%。
   • 非系统重要性银行：核心一级资本充足率7.5%，一级资本充足率8.5%，资本充足率10.5%。

2. 正股市净率：正股破净则下修空间受限，银行转债需不低于每股净资产。

   • 光大、吴江银行下修空间较小，而宁行、江银、无锡、常熟尚有下修空间。

三、未来下修机会展望

• 综合三维度：迪龙、泰晶、水晶、长证、利欧、杭电等转债具有较强下修动机。
• 建议关注：下修条款已满足且大股东、公司诉求强烈的转债，如众兴、三力、迪龙等。

表格摘要

表1：今年转债下修案例一览

• 包括董事会公告日、股东大会公告日、涨跌幅等关键信息。

表2：今年下修案例的大股东诉求分析

• 大股东持有比例、股权质押比例、诉求分析等。

表3：今年下修案例的公司促转股诉求分析

• 财务费用/营收、财务费用/净利润等。

表4：今年下修案例的转股稀释比例

• 下修前后的稀释比例，众兴因稀释比例高导致下修失败。

表5：存量转债下修机会识别

• 包括是否满足下修条件、大股东持有比例、财务费用/净利润等。

表6：银行转债下修诉求分析

• 包括资本充足率、正股市净率等关键指标。

风险提示与免责声明

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附注

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