新三板主题报告：从卫龙上市看万亿级别休闲零食赛道的投资逻辑-20210522-安信证券-29页_1mb

卫龙上市及休闲零食赛道投资逻辑总结

核心内容概述

卫龙食品正推进港股上市进程，成为“辣条第一股”，并已获得35.6亿元A轮融资，Pre-IPO估值约94亿美元。公司以辣味休闲食品为主导，尤其在调味面制品领域占据领先地位，2020年市场份额达13.8%，在辣味休闲食品市场排名首位。公司通过下沉低线市场、打造网红产品、标准化生产等策略，实现快速增长与高盈利能力。

主要观点与关键信息

1. 行业概况

• 中国休闲食品市场规模庞大，2020年达7749亿元，预计2025年将突破1万亿元，年复合增长率（CAGR）为7.3%。
• 辣味休闲食品在整体休闲食品市场中占比超过20%，2020年零售额达1570亿元，年复合增长率10.4%。
• 休闲蔬菜、调味面制品和坚果炒货为增长最快的三大细分赛道，CAGR分别为13.76%、9.81%和8.2%。
• 休闲食品市场集中度较低，CR15仅为22.4%，细分赛道集中度较高，卫龙等企业在各自细分领域占据优势。

2. 卫龙业务发展与商业模式

• 核心产品：辣条是卫龙的核心产品，2020年营收占比65.3%，贡献约27亿元。
• 收入结构：90%的收入来自线下经销商渠道，覆盖57万个零售终端，其中70%位于低线城市。
• 增长表现：2018-2020年营收CAGR为22.4%，净利润CAGR为31.17%，2020年净利润8.19亿元，净利率近20%。
• 渠道布局：线下渠道为主，电商及直销渠道占营收约10%，未来电商渠道增速有望达17%。
• 产品拓展：卫龙已开发6大爆品，包括两个年收入超10亿元的品类和四个年收入超5亿元的爆品，产品组合不断丰富。

3. 卫龙的核心竞争力

• 下沉市场渗透：覆盖低线市场，渗透力强，2020年消费频次达90亿次。
• 品牌建设：通过打造网红产品、娱乐化营销和年轻化品牌调性，建立广泛的消费者基础。
• 生产工艺：采用全自动标准化生产，保障产品质量，同时降低成本。
• 消费群体：25岁及以下消费者占比达55%，是卫龙的主要消费群体。
• 市场占有率：2020年卫龙在调味面制品市场排名第一，市场份额13.8%；在辣味休闲食品市场排名第一，市场份额5.7%。

4. 行业对比与投资价值

• A股对标公司：良品铺子、三只松鼠、洽洽食品等综合型休闲食品公司营收较高，但卫龙在细分赛道中盈利表现突出，2020年净利率达19.9%。
• 盈利模式：行业毛利率普遍为30%-40%，细分赛道龙头净利率普遍高于综合型公司，卫龙作为辣味休闲食品龙头，盈利能力显著。
• 估值水平：卫龙Pre-IPO估值约94亿美元，A股同类公司PE（TTM）中值为50-60X，PS（TTM）为5-6X。

5. 风险提示

• 政策风险：休闲食品行业可能面临政策调整带来的不确定性。
• 行业增速不达预期：若行业增速低于预期，可能影响公司业绩增长。

重点数据与趋势

结论

卫龙作为辣味休闲食品的龙头企业，凭借强大的下沉市场渗透力、丰富的产品线、高净利率表现以及标准化生产模式，在休闲零食赛道中展现出显著的竞争力。其在调味面制品、休闲蔬菜制品和休闲豆干制品三大细分市场中占据领先地位，未来增长潜力巨大。随着电商渠道的快速发展和低线市场的持续扩张，卫龙有望进一步扩大市场份额，成为休闲食品行业的重要投资标的。