环保行业深度报告：现金流“魔咒”下的垃圾焚烧行业-20180709-东兴证券-23页-1mb

现金流“魔咒”下的垃圾焚烧行业总结

核心内容

垃圾焚烧行业在环保政策推动下，正逐步成为固废处理领域的重点发展方向。随着垃圾末端处置市场增量放缓，行业正从增量市场向存量市场转型，行业集中度有望提升。垃圾焚烧具有较高的运营规模和盈利能力，是环保行业中现金流最优、盈利潜力较大的板块。预计2020年全国垃圾焚烧运营市场规模将达到298亿元，整个“十三五”期间市场规模约1015亿元，建设市场规模约2085亿元。

主要观点

• 垃圾焚烧企业正通过布局环卫服务和再生资源回收，构建固废处理全产业链。
• 垃圾焚烧行业未来集中度提升可期，主要由于环保标准趋严、部分低效企业退出、以及龙头企业在项目推进和运营效率上的优势。
• 垃圾焚烧企业的盈利能力较强，平均毛利率为40.59%，净利率为23.46%。
• 垃圾处理费、吨垃圾发电量、上网电价及产能利用率是影响盈利的关键因素。
• 垃圾焚烧项目具备较强的现金流优势，相较其他环保板块，其回款周期较短，财务费用较低。
• 垃圾焚烧的吨发电量和热值提升空间较大，尤其是随着垃圾分类推进，垃圾热值有望显著提升。
• 垃圾焚烧的环保标准、技术要求和运营能力将决定其长期发展和盈利空间。

关键信息

垃圾焚烧市场发展趋势

• 垃圾焚烧市场增量放缓：垃圾末端处置市场增速放缓，但环卫服务和再生资源回收市场空间广阔。
• 政策支持：国家出台多项政策鼓励垃圾焚烧，如《“十三五”全国城镇生活垃圾无害化处理设施建设规划》等。
• 垃圾焚烧处理率提升：预计2020年垃圾焚烧处理率将提升至50%，日处理能力达到70万吨。
• 环保趋严：未来垃圾焚烧尾气、飞灰、炉渣等处理标准将提升，推动行业集中度提升。
• 垃圾分类推进：垃圾分类将有效提升垃圾热值，提高吨发电量，增强行业盈利能力。

行业盈利能力分析

• 垃圾焚烧企业毛利率普遍高于其他环保板块，其中伟明环保毛利率和净利率最高，分别达到61%和49%。
• 粤丰环保、瀚蓝环境和绿色动力等企业由于布局沿海经济发达地区，垃圾处理费较高，未来盈利能力有望保持稳定。

重点公司分析

• 瀚蓝环境（002340.SZ）：

  • 在手项目充足，具备较强盈利能力。
  • 2018年一季度营收同比增长20.03%，净利润同比增长133.96%。
  • 拥有供水、污水处理、固废处理、燃气等多元化业务，具备稳健现金流。
  • 推荐评级：强推。

• 中国天楹（000035.SZ）：

  • 深耕垃圾焚烧，构建固废处理全产业链。
  • 2017年实现营收增长64.4%，净利润增长1.17%。
  • 通过收购西班牙Urbaser公司，拓展国际业务，提升盈利能力。
  • 推荐评级：强推。

• 粤丰环保（1381.HK）：

  • 专注垃圾焚烧业务，布局沿海地区，处理费较高。
  • 2017年营收增长34.24%，净利润增长41.06%。
  • 建造合同和电力销售板块增长强劲，推动整体业绩提升。
  • 推荐评级：强推。

风险提示

• 垃圾处理费下跌：垃圾处理费受市场竞争和政策影响，存在进一步下跌风险。
• 邻避效应：垃圾焚烧项目在推进过程中可能因公众反对而受阻。
• 环保标准提升：未来环保标准趋严，可能压缩部分企业的盈利空间，导致行业集中度提升。

行业投资建议

在当前融资环境偏紧的背景下，现金流表现优异的垃圾焚烧行业具有较强的投资吸引力。建议关注具备以下优势的企业：

• 在手项目充足，具备稳定的现金流来源；
• 具备全产业链布局能力，能有效提升运营效率；
• 位于垃圾处理费较高的沿海经济发达地区；
• 具备较高的运营能力和技术储备，能应对未来环保标准提升带来的挑战。

结论

垃圾焚烧行业在未来几年内将面临行业集中度提升的趋势，政策支持和环保标准的提高将推动行业向更高效、更环保的方向发展。重点公司如瀚蓝环境、中国天楹和粤丰环保在行业内的竞争优势明显，具备较强的盈利能力和增长潜力。投资该行业需关注垃圾处理费波动和邻避效应带来的项目推进风险。