20140319-华宝证券-迪森股份-300335.SZ-乘环保行业东风_享能源替代红利_25页_2mb

迪森股份（300335）研究报告总结

核心内容概览

迪森股份是一家专注于生物质热能服务的A股上市公司，其业务模式以合同能源管理为主，具备较高的盈利能力和抗风险能力。公司立足生物质能源领域，专注于生物质成型燃料（BMF）、生物质燃气（BGF）及生态油（BOF）的供应与热能服务，处于行业发展的早期阶段，具有显著的先发优势。

主要观点

• 行业前景广阔：生物质能源具有可替代化石燃料的优点，且其应用潜力巨大。预计到2050年，工业燃料和供热中将有60%采用生物质能源。
• 市场空间巨大：仅广东地区到2020年的生物质燃料需求量即达750万吨，为公司2012年销售量的25倍。农村能源替代市场潜力巨大，或将成为新的增长点。
• 公司竞争优势明显：公司具备较高的技术壁垒和经验壁垒，其在热能工程领域有较强的竞争力。管理层注重资金效率，公司业务模式具备高盈利性。
• 盈利模式成熟：采用合同能源管理模式，通过长期协议确保收入稳定，同时具备灵活的定价机制，保障毛利率。
• 未来增长点明确：BGF项目进入释放期，BOF项目即将投产，为公司带来新的利润增长点。

关键信息

公司基本面

• 收盘价：16.95元
• 目标价：21元
• 总股本：20923.33万股
• 流通A股：10109.95万股
• 资产负债率：15.16%
• 每股净资产：3.70元
• 市净率：5.00倍
• 净资产收益率（加权）：7.56%
• 12个月内最高/最低价：22.15/11.5元

盈利预测

• 2013年EPS：0.34元
• 2014年EPS：0.52元
• 2015年EPS：0.82元
• 对应PE：50X / 32X / 21X
• 估值：40倍PE，对应2014年股价为21元，给予“买入”评级。

风险提示

• 传统能源价格下跌
• 宏观经济下滑带来的系统性风险
• 行业竞争加剧

行业分析

定性分析

• 生物质能源是唯一可替代化石燃料的化学态能源，具有储存和应用优势。
• 生物质能应用在工业锅炉和窑炉中，具有较高的市场潜力。
• 生物质供热是可再生能源利用领域的创新，市场刚刚开启。

定量分析

• 广东地区2020年生物质燃料需求量预计为750万吨，公司若占据40%市场份额，产值可达30亿元。
• 华东地区2020年生物质燃料替代市场空间可达250亿元，公司若占据10%市场份额，产值可达55亿元。
• 农村生物质供暖市场潜力巨大，预计未来可替代30%的农村能源消耗，节约标煤超2亿吨。

公司运营模式

• 合同能源管理：公司为客户提供热能服务，通过长期协议确保收入稳定，属于节能、环保行业主流模式。
• 精品化+大型化：公司专注于大型项目，剥离小型项目，提升盈利质量与抗风险能力。
• 灵活定价机制：基于传统能源成本下浮25%~40%作为“地板价”，并根据市场变化进行调整。
• 结算周期短：按月结算，应收账款周转快，保障现金流。

公司进入壁垒

• 技术壁垒：公司核心优势在于热能工程领域，而非燃料成型。
• 经验壁垒：公司具备近20年的生物质能经验，管理层注重资金效率，技术背景深厚。

公司未来看点

• BGF项目：已与肇庆工业园签署供气协议，预计2014年第二季度开始供气，成为新的利润增长点。
• BOF项目：即将投产，为公司长远布局节能环保产业提供支持。
• 替代优势：生态油价格（4000元/吨）低于燃料油（4500元/吨），具备替代潜力。

公司盈利预测与估值

• 盈利预测：2013-2015年，公司预计营收分别为413.60百万、597.44百万、972.66百万，净利润分别为70.89百万、109.67百万、171.77百万。
• 毛利率预测：未来3年内毛利率将维持在30%左右，随着原材料价格下降可能略有提升。
• 估值依据：公司具备先发优势和稀缺性，是目前A股市场最纯正的生物质能公司，给予40倍PE估值。

总结

迪森股份在生物质能领域具有显著的先发优势和行业稀缺性，其合同能源管理模式及“精品化”、“大型化”战略，有效提升了盈利能力和抗风险能力。随着传统能源价格上涨及环保政策推动，生物质燃料的替代空间广阔，公司未来增长潜力巨大，值得投资者关注。