宏观专题报告：三分法视角下，18年CPI有多高？-20180201-东吴证券-14页-1mb

2018年CPI预测：三分法视角下的分析与预测

核心内容

本报告是通胀研究系列的第一篇，旨在预测2018年全年CPI中枢。报告指出，传统基于食品/非食品两分法的CPI分析框架存在局限性，因此引入了基于食品、工业消费品、服务项的三分法研究框架，以更准确地分析CPI的构成与走势。

主要观点

• 传统CPI分析框架的不足：
  传统分析框架过度依赖食品价格变动来预测CPI，但自2012年起，食品价格对CPI的解释力显著下降，食品与非食品价格走势也逐渐背离。此外，非食品项内部结构复杂，包含实物商品和服务类消费，两者波动规律不同，简单分析容易造成偏差。

• 三分法框架的建立：
  将CPI拆分为食品、工业消费品和服务项三类，分别分析其价格走势。2016年基期调整后，食品、工业消费品和服务的权重分别为20%、44%和36%。回测显示，2006-2011年三者走势基本一致，2012-2015年出现背离，2016年后食品价格剧烈波动，而服务和工业消费品价格逐渐回升。

• 2018年CPI预测中枢为2.4%：
  基于三分法分析框架和情景模拟，预计2018年CPI同比增长1.8%-2.8%，中枢为2.3%。考虑到油价上涨带来的影响，最终将CPI中枢上调至2.4%。

关键信息

食品类预测

• 食品项增速：从2017年的-1.4%上升至2018年的2.5%。
• 粮价：预计2018年粮价维持震荡走势，对食品价格影响较小。
• 猪价：受环保政策和规模化养殖影响，母猪存栏数据失灵，预计全年均价小幅上涨4.4%。
• 菜价：季节性波动为主，预计全年均价上涨5.4%。
• 综合预测：基于蔬菜和猪肉价格的预测，食品项CPI中枢约为2.5%。

工业消费品项预测

• PPI传导作用有限：2017年PPI高点难以超越，工业消费品价格增速预计不超过2%。
• PPI与CPI关系：2012年后PPI和CPI走势背离，相关系数接近0，仅PPI中的生活资料价格与CPI工业消费品价格存在同步性。
• 主要工业品价格：煤炭、石油、化工、冶金等中上游行业价格回升，但下游消费品行业价格涨幅有限，预计2018年工业消费品价格增速在17年2%的高点之下。

服务项预测

• 服务项增速：2017年服务项价格同比上涨3%，其中医疗服务项涨幅突出，全年累计增长6.5%。
• 医改影响减弱：医改带来的价格冲击已逐渐消退，预计2018年服务项价格增速将回落。
• 其他服务项：与房价走势保持一致，但因房地产调控政策，预计全年价格平稳。

油价对CPI的影响

• 油价走势：2017年6月后油价温和上涨，Brent油价接近70美元，WTI油价接近60美元。
• 油价对CPI的推动作用有限：即使油价上涨20%，对CPI的推动作用不足0.1个百分点，主要受成品油价格形成机制和价格管制影响。
• 情景模拟结果：2018年CPI同比增长范围为1.8%-2.8%，中枢为2.3%。考虑油价上涨后，CPI中枢上调至2.4%。

风险提示

1. 国际油价大幅上升：若油价突破中油价区间，可能推动物价全面上涨。
2. 气候变化影响：极端天气或导致农产品大幅减产，引发食品项价格超预期上涨。

结论

通过建立三分法研究框架，报告认为2018年CPI中枢将维持在2.4%左右。食品项价格温和上涨，工业消费品项受PPI传导有限，服务项在医改影响减弱后增速回落。油价上涨虽有一定推动作用，但影响有限。报告同时提醒关注国际油价和气候变化对CPI的潜在冲击。