债市专题报告：猪价同比涨幅近130%，10月CPI会到多高？-20191027-招商证券-11页_1022kb

债券市场专题报告总结（2019-10-27）

核心内容

本报告主要分析了2019年10月CPI走势的不确定性，重点围绕猪价上涨对CPI的影响展开。同时，对流动性状况进行了观察，评估了跨月资金面的压力及市场反应。

主要观点

1. 猪价上涨对CPI的推动力显著

• 猪价异常上涨：22个省市猪肉平均价从45.5元上涨至56.0元，单周涨幅达23%，创2006年以来最大单周涨幅。
• 10月猪价同比涨幅：市场猪价月均48.0元，去年同期为21.2元，同比涨幅为126%。
• CPI猪价统计反映程度：9月有89%的市场猪价反映到CPI统计中，较前期有所提升。
• CPI猪肉权重：9月CPI猪肉权重升至2.38%，较5月有所回升。
• 猪价对CPI的贡献：按当前数据推算，10月猪价可能推动CPI同比上涨2.3%~2.8%。

2. CPI整体走势预测

• 核心CPI：预计在1.4%~1.5%之间，处于下行通道。
• 能源价格：油价下跌对CPI的负面影响约为-0.2%~-0.3%。
• 综合预测：10月CPI大概率在3.4%~4.1%之间，若猪价统计敏感度与权重不变，CPI或突破3.5%。

3. 猪价上涨趋势的持续性

• 猪价上涨周期：预计本轮猪价上涨将持续至2020年9月，其中最陡峭阶段可能出现在2019年11月~2020年2月，其次是2020年6月。
• 储备肉投放：官方预计在年底和明年春节前投放大量储备肉，但其作用主要为时点性，对填补供需缺口效果有限。

4. 潜在风险

• 极端情况：若CPI猪价统计敏感度与权重大幅下调，猪价对CPI的贡献可能减少1.5个百分点，降至1.2%。
• 其他风险：经济下行压力超预期、政策变动超预期可能对市场产生影响。

关键信息

猪价对CPI的影响机制

• 市场猪价 → CPI猪价 → CPI：分三步推导。
• 统计敏感度：CPI猪价涨幅与市场猪价涨幅之比从56%上升至89%。
• 统计权重：CPI猪肉权重从2.1%升至2.38%。

对CPI影响的敏感性分析

油价对CPI的传导

• 交通燃料：布油同比变动100%，将引起交通燃料同比变动30%，进而影响CPI约0.6%。
• 水电燃料：布油同比变动100%，将引起水电燃料同比变动4%，进而影响CPI约0.24%。
• 综合传导系数：布油同比变动100%，预计CPI同比变动约1%。

流动性观察

资金面情况

• 央行操作：本周央行逆回购操作5900亿元，到期300亿元，净投放5600亿元。
• 资金利率变化：隔夜加权利率从2.6183%降至2.5012%，下行12个BP；7天加权利率从2.6997%降至2.6613%，下行4个BP；14天加权利率从2.7691%升至2.8133%，上行4个BP。

同业存单收益率

• 收益率上行：AAA等级3M、6M及9M期限同业存单加权收益率分别上行6个、4个及4个BP。

下周流动性展望

• 资金面压力：下周有5900亿元逆回购到期，流动性缺口依然显著，但央行预计仍将积极对冲，资金面波动可控。

结论

10月CPI面临突破3.5%甚至“破4”的风险，主要由猪价上涨推动。但需关注统计敏感度与权重的动态调整可能削弱这一影响。同时，猪价上涨趋势可能持续至2020年9月，需警惕通胀压力的持续性。流动性方面，央行对冲操作有效缓解了短期资金面压力，但跨月流动性仍需关注。