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芒果超媒首次覆盖报告总结

核心内容

芒果超媒（300413）是一家A股快速发展的新媒体平台型公司，其核心竞争力在于以内容创新驱动平台成长，具备显著的“芒果模式”优势。公司主要业务包括新媒体平台运营、新媒体互动娱乐内容制作及媒体零售业务。当前，公司投资评级为买入，目标价为73.77元，预计2020-2022年归母净利润分别为15.85亿元、19.57亿元、22.87亿元，总市值预计为1,313亿元。

主要观点

1. 行业趋势：在线视频行业已形成爱奇艺、腾讯视频、优酷、芒果TV的寡头垄断格局，行业整体呈现良性竞合状态，付费会员数和ARPU值（每用户平均收入）有望进一步提升。
2. “芒果模式”：以内容创新为核心，结合湖南广电资源，形成“台网融合”和“内容反哺”机制，同时通过人才体系和激励机制推动内容持续创新。
3. 内容变现：芒果TV凭借优质内容，推动会员、广告和运营商业务高增长，未来增长空间广阔。
4. 媒体电商转型：通过“大芒计划”和“芒果好物”等举措，芒果超媒正积极布局媒体电商，挖掘用户消费需求，提升IP衍生品销售。
5. 盈利预测：公司2020年预计实现归母净利润15.85亿元，预计2024年付费会员数将达7000万，ARPU值有望提升至229元，会员收入将达160亿元。

关键信息

• 公司背景：前身为快乐购，2017年重组为芒果超媒，旗下拥有芒果TV、快乐阳光、芒果互娱、天娱传媒、芒果影视、芒果娱乐等全资子公司。
• 内容布局：综艺、剧集、动漫三大板块齐头并进，综艺仍为核心优势，剧集与动漫成为新增长点。
• 用户增长：2020年6月，芒果TV付费会员数达2,766万，同比增长84.3%；MAU增长至1.97亿，同比增长52.7%。
• ARPU值：2019年芒果TV ARPU值为92元，预计2024年将达148元或229元，显著高于行业平均水平。
• 行业对比：芒果TV在内容创新、用户转化率、ROI管理等方面表现优于其他平台，具备较强的盈利能力。
• 估值方法：采用分部估值法，互联网视频业务按11XPS估值，运营商业务按37X/39X/33X PE估值，综合计算总市值为1,313亿元。

行业分析

• 竞争格局：爱奇艺、腾讯视频领跑，芒果TV持续追赶优酷，行业进入寡头垄断阶段。
• 付费模式：会员付费超前点播模式逐渐普及，行业整体付费率和ARPU值有望提升。
• 内容创新：芒果TV在综艺领域表现突出，多档节目打破“综N代”质量怪圈，实现“叫好又叫座”。
• IP开发：芒果TV通过“亲综艺”、“慢综艺”等模式，构建了从“出生-少儿-青少年-成人”的全生命周期IP体系，实现内容价值最大化。

内容创新与变现

• 综艺优势：芒果TV综艺内容在2020年表现亮眼，多档节目进入艺恩播映指数Top10，如《乘风破浪的姐姐》等。
• 会员业务：通过差异化内容和运营策略，会员收入增长迅猛，预计2024年会员收入达160亿元。
• 广告业务：依托“亲综艺”模式，广告植入自然融入节目内容，提升品牌效果广告收益。
• 运营商业务：毛利率高达67.11%，未来增长潜力大，收入占比持续提升。

媒体电商与IP衍生

• “大芒计划”：孵化符合芒果特质的KOL，提升带货转化率，打造“IP+KOL+品牌”模式。
• “芒果好物”：售卖综艺及剧集衍生产品，实现内容与零售业务联动，创造增量收入。
• 电商扶贫：通过发展乡村网红带货，持续推进电商扶贫，彰显社会责任。

风险提示

• 行业政策变化：在线视频行业政策不确定性可能影响业务发展。
• 内容定档波动：内容制作与播出时间可能受外部因素影响。
• 用户增长不及预期：付费用户数和广告收入可能未达预期。

估值与投资建议

• 盈利预测：公司2020年归母净利润15.85亿元，2021年19.57亿元，2022年22.87亿元。
• 估值方法：分部估值法，互联网视频业务按11XPS，运营商业务按37X/39X/33X PE，综合估值1,313亿元，对应目标价73.77元。
• 投资建议：基于内容创新与变现潜力，首次覆盖给予买入评级。

图表目录（关键数据）

• 图表1：2019年1月-2020年7月主要在线视频平台月活跃用户数
• 图表2：2018年12月-2019年12月主要在线视频平台付费用户数
• 图表3：爱奇艺推出“星钻VIP会员”
• 图表4：2016-2019年芒果超媒营业收入及净利润变化
• 图表5：2017-2019年芒果超媒分业务营业收入情况
• 图表6：骨朵年度综艺热度Top50榜单播出平台分布
• 图表7：芒果TV历任CEO均系湖南广电出身
• 图表8：2020年芒果TV部分S级自制综艺制作团队及过往成就
• 图表9：2020年芒果TV综艺总编排
• 图表10：艺恩播映指数月度Top10综艺排行榜
• 图表11：多部芒果TV综艺打破“综N代”质量怪圈
• 图表12：芒果系“亲综艺”全生命周期
• 图表13：2020年H2芒果TV影视剧片单
• 图表14：2020年芒果TV动漫片单
• 图表15：2015-2019年芒果超媒广告收入及增速
• 图表16：2015-2019年芒果超媒会员收入及增速
• 图表17：2017-2019年芒果TV与爱奇艺ARPU值
• 图表18：会员收入敏感性分析
• 图表19：综艺《婚前21天》中广告与生活化场景高度融合
• 图表20：2017-2019年芒果超媒运营商业务收入、增速及毛利率
• 图表21：2019年11月-2020年7月头部OTT平台日活数
• 图表22：《来自手机的你》联动薇娅直播间
• 图表23：“大芒计划”最新活动“‘兴风作浪’的剪刀手”
• 图表24：“小芒”电商平台发布
• 图表25：“芒果好物”推出综艺、影视衍生产品
• 图表26：会员收入预测假设
• 图表27：广告收入预测假设
• 图表28：运营商业务收入预测假设
• 图表29：毛利率及主要费率假设
• 图表30：互联网视频业务可比公司估值表
• 图表31：运营商业务可比公司估值表
• 图表32：媒体互动娱乐内容制作业务可比公司估值表
• 图表33：媒体零售业务可比公司估值表
• 图表34：芒果超媒分部估值
• 图表35：芒果超媒历史PE-Bands
• 图表36：芒果超媒历史PB-Bands
• 图表37：报告提及公司信息