20170919-联讯证券-联讯宏观专题研究_中国经济大整合_17页_1mb

中国经济大整合总结

核心内容概述

2017年9月19日，联讯证券分析师李奇霖指出，自2015年以来，中国钢铁、煤炭、水泥与机械设备等行业集中度指标（CR4与CR10）持续上升，标志着行业整合进程的加快。同时，创业板与大盘蓝筹走势分化，资金更倾向于流向行业龙头，反映市场对稳定资产的偏好。这一趋势背后，既有国家政策的行政干预，也有行业自发出清的市场力量共同推动。

主要观点

• 行业集中度提升：2015年后，钢铁、煤炭、水泥与机械设备等行业的CR4与CR10指标显著上升，显示行业整合趋势明显。
• 政策与市场双重驱动：行业整合不仅受到供给侧改革、环保限产等政策推动，也因市场自发淘汰落后产能而加速。
• 剩者为王，强者恒强：中小企业在成本压力下难以维持盈利，容易被大企业兼并或退出市场，最终形成行业集中度提升的局面。
• 产业链整合趋势：未来不仅有横向的行业整合，还可能有纵向的产业链整合，形成综合性工业集团。
• 利率趋势性下滑：随着行业集中度提升和高端产业升级，工业企业的研发支出替代资本支出，行业融资需求下降，中国利率水平或将趋势性下行，类似美国和日本的历史经验。

关键信息

行业整合背景

• 周期性波动与产能过剩：中国工业品价格具有明显周期性，行业景气时产能迅速扩张，不景气时则出现产能过剩与利用率下降。
• 中小企业困境：中小企业在成本压力下难以应对，导致其退出或被兼并，形成“剩者为王”的格局。
• 龙头优势：龙头企业具备更强的成本转移能力、市场议价能力与技术优势，能在行业整合中占据主导地位。

政策推动

• 供给侧改革：通过“三去一降一补”政策，政府推动去产能、去库存、去杠杆，降低行业整体风险。
• 环保与安全政策：环保限产与安全督查进一步压缩了中小企业生存空间，促使行业整合。
• 鼓励兼并重组：政策支持下，行业内的并购案例显著增加，尤其以中小企业为主，形成零散化整合趋势。

历史经验借鉴

• 美国经验：美国经历了5次并购浪潮，前三次集中在工业领域，形成垄断性集团。70年代后，随着整合完成，美债收益率趋势性下滑。
• 日本经验：日本在70-90年代经历制造业整合，企业数量与从业人数大幅下降，集中度提升，研发支出增加，资本开支减少，最终推动制造业升级，债务风险下降。
• 韩国经验：韩国60-70年代通过扶持大企业政策，推动形成财阀垄断格局，钢铁等行业集中度极高，成为国家经济支柱。

利率与经济整合的关系

• 利率下降逻辑：行业集中度提升后，融资需求下降，同时高端升级替代资本支出，推动中国利率水平趋势性下行。
• 未来展望：随着行业整合与升级，中国将进入“剩者为王”的时代，利率可能持续走低。

风险提示

• 政策力度不及预期：若政策推进缓慢，行业整合可能受阻。
• 行业集中度波动：历史数据显示，行业集中度可能经历反复，需关注未来变化。

行业与股票投资评级

• 行业投资评级：
  • 增持：预计行业整体回报高于基准指数5%以上
  • 中性：预计行业整体回报介于-5%至5%之间
  • 减持：预计行业整体回报低于基准指数5%以下
• 股票投资评级：
  • 买入：相对大盘涨幅大于10%
  • 增持：相对大盘涨幅在5%~10%之间
  • 持有：相对大盘涨幅在-5%~5%之间
  • 减持：相对大盘涨幅小于-5%

总结

中国正经历一场以行业集中度提升为核心、以政策引导和市场出清为双轮驱动的经济大整合。这一趋势不仅体现在重化工业，也可能波及其他行业。随着整合的深入，行业龙头地位将进一步巩固，利率水平可能趋势性下行，形成类似于美日韩的历史路径。未来，中国将进入“剩者为王”的时代，强者恒强的格局或将持续。