20151226-兴业证券-万里石-002785.SZ-参与成立电商平台_跨国石材商碟求新突破_19页_2mb

万里石（002785）证券研究报告总结

核心内容概述

万里石是一家全球布局的中高端石材中外合资企业，成立于1996年，专注于天然石材的加工与销售，2015年成为A股首家上市的石材企业。公司通过与意大利Finstone的合作，拓展了海外业务，目前在日韩、美洲、非洲和欧洲等地建立了销售网络。公司主要产品包括建筑装饰石材和景观石材，其中石材收入占比超过80%，出口收入占比超过36%，以OEM模式为主。

主要观点

• 行业前景：天然石材作为绿色建筑材料，兼具使用价值和艺术价值，未来几年仍将保持中低速增长。国内增长主要依赖人均消费量提升，而海外增长则由欧洲、美国等传统市场复苏和“一带一路”、亚投行推动的新兴市场基建需求共同驱动。
• 竞争格局：粗加工环节竞争激烈，而深加工环节集中度较高。未来行业竞争将从价格转向品牌、设计和服务等综合实力。
• 公司战略：公司计划通过横向外延扩张和纵向资源整合提升竞争力，包括参与成立电商平台，构建石材行业交易平台，提升品牌影响力和市场占有率。
• 财务表现：2014年公司实现营业收入63.1亿元，净利润2.03亿元。2015年Q1-Q3收入同比下降1.8%，但归母净利润同比增长18.6%。公司毛利率保持稳定，但盈利能力低于可比公司平均水平。
• 募投项目：IPO募集资金2.15亿元，主要用于大理石深加工技改和营销网络建设，以解决产能瓶颈，提升中高端市场竞争力。

关键信息

财务指标（2014-2017E）

合理定价区间

• 定价区间：12.96-16.2元
• 估值方法：基于4-5倍的PB（市净率），考虑新股发行机制，实际价格可能更高。
• 盈利预测：2015-2017年归母净利润分别为0.22亿元、0.24亿元、0.32亿元，同比增长7.7%、9.4%、33.7%。

风险提示

• 外延扩张低于预期
• 应收账款不能及时收回
• 次新股市场大幅波动

战略与业务模式

• 战略布局：公司计划横向外延布点，纵向通过电商平台加强资源整合，构建全球化销售网络。
• 业务模式：采用“设计→规划→选料→加工→安装”的嵌入式服务模式，提升客户体验和项目效率。
• 电商平台：厦门石材交易中心由公司与厦门港务、厦门君立合资成立，旨在解决交易成本高、物流不便及融资难等问题，计划实现石材交易电子化，提升资源整合能力。

行业分析

• 行业增长驱动：全球经济复苏、消费升级、房地产去库存推动石材消费稳定增长。
• 全球市场：欧洲、美国等传统市场复苏将带动石材消费增长；中东、非洲和东盟等新兴市场则因“一带一路”和“亚投行”推动，消费量有望显著增长。
• 竞争格局：粗加工市场集中度低，竞争激烈；深加工市场集中度较高，主要由日本、印度、美国、意大利等石材强国主导。

股权结构

• 公司股权较为分散，无实际控制人，第一大股东为Finstone，持股28.7%。
• 其他主要股东包括创始人胡精沛（21.2%）和邹鹏（18.2%），以及PE祥禾投资（9.5%）和连捷资本（7.4%）。

投资建议

• 投资评级：基于行业和公司基本面，建议采用PB估值法，合理价格区间为12.96-16.2元。
• 评级标准：买入、增持、中性、减持，分别对应相对大盘涨幅大于15%、在5%-15%之间、在-5%-5%之间、小于-5%。

总结

万里石作为A股首家上市的石材企业，凭借与外资股东的协同优势，已在全球市场建立了销售网络，并通过嵌入式服务模式和电商平台提升资源整合能力。公司未来增长将依赖于全球市场复苏和消费升级，尽管当前收入有所下滑，但随着募投项目的实施，公司有望提升深加工能力，抢占中高端市场。公司面临一定的财务压力，如应收账款周转天数增加和经营性现金流不乐观，但资产负债率控制较好。整体而言，万里石在中高端石材市场具备一定竞争优势，未来增长潜力较大。