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山西汾酒22年年报及23Q1季报业绩点评：开门红表现亮眼，增长动能充足
证券分析师：汤军、王颖洁
摘要：

• 业绩超预期： 2022年公司总营收同比+31%，归母净利润同比+52%；2023Q1总营收同比+20%，归母净利润同比+29%。
• 产品结构优化： 22年青花系列销售额突破百亿(+60%)，省内外收入同比分别+24%/+36%，渠道精细化管理加强。
• 盈利能力增强： 22年毛利率提升至75.4%（同比+0.5 pct），费用率下降，净利率同比+4.1 pct至31%。
• 23Q1超额增长： 业绩增速超预期，主要因青花占比提升及费用有效控制（销售费用率同比-28 pct），省内市场驱动强。
• 盈利预测上调： 上调23、24年归母净利润预测至10.5亿/13.1亿（前值10.1/12.7），对应25年16亿（原值预测+22%）。
• 估值： 当前市值对应2025年PE为18倍，维持“买入”评级。
• 风险： 宏观经济、省外拓展、食品安全。

核心数据：

• EPS预测： 2022A:6.64元，2023E:6.07元，2024E:6.06元，2025E:5.76元。
• PE估值: 2022A:36x，2023E:28x，2024E:23x，2025E:19x。
• P/B估值: 2022A:1397x，2023E:928x。

关键看点：

• 开门红强劲： 23Q1业绩增速超预期。
• 结构升级： 高端产品（如青花20/30）驱动收入增长。
• 费用优化显著，利润持续扩张。

投资建议：

• 维持“买入”评级。

风险提示：

• 宏观变化、省外市场拓展不及预期、食品安全问题