影响市场风格的主要变量：实体经济与金融的新搭配、国际关系有所缓和，中国概念相对吸引力上升中泰国际-39页_1mb

影响市场风格的主要变量总结

核心内容

本报告由中泰国际研究部发布，分析了2020年市场风格变化的主要驱动因素，包括宏观经济、行业基本面、政策环境、国际关系及金融条件等方面。核心观点为：中国概念的相对吸引力上升，美中宏观政策空间变化对金融市场产生重要影响，同时，市场风格因子和行业配置策略在投资决策中具有关键作用。

主要观点

一、美中宏观政策空间对金融市场的影响

• 全球制造业触底与国际贸易紧张关系缓和：全球贸易增长回升，制造业领先指标改善，全球经济活动领先指标有望筑底，表明全球经济正在逐步复苏。
• 美国经济透支，政策工具趋于审慎：美国经济产出缺口在2019年转正，显示经济相对过热，企业部门杠杆率处于历史高位，货币政策空间受到限制。
• 美联储政策调整：缩表进程慢于预期，已转为扩表，以维护价格工具的空间，避免利率进一步上升。
• 2020年降息概率上升：市场预期2020年上半年降息概率为43.5%，全年为61.7%，表明美联储可能在2020年采取更为宽松的货币政策。
• 美元利率结构正常化：降息推动长期风险偏好阶段性修复，可能对股市形成支撑。
• 中国货币政策空间上升：中美长端无风险利差处于历史高位，对人民币汇率有积极支撑，中国境内长债呈现区间波动，外汇占款条件改善，主动调控压力缓解。

二、期限利差与股市的关系

• 期限利差转负并非股市看空信号：回溯检验显示，10年-3个月和10年-2年期期限利差转负对股票市场无明显信号作用，胜率低于赔率，实际回报有限。
• 期限利差与货币政策周期相关：联邦基金有效利率下行将提升期限利差，因此期限利差应作为货币政策周期的参考，而非股市择时的依据。

三、股市超额收益归因与市场风格特征

• 长期总收益差异明显：美国标普500指数在2019年表现优于中国三大指数（恒生、明晟中国、沪深300），但中国股票在2020年可能实现相对吸引力提升。
• 规模风格显著：大型股表现优于中小股，恒生大型股在2019年YTD收益显著高于中型和小型股，其稳定性更高。
• 行业配置差异：美国标普500与恒生、明晟中国、沪深300在行业构成上存在明显差异，反映不同市场对经济周期的响应不同。
• 2020年展望：中国股票的吸引力可能上升，主要受益于市场潜力及政策红利。金融地产、互联网科技等行业的估值吸引力上升，可能受益于风险偏好修复。

关键信息

1. 宏观经济与政策分析

• 全球经济复苏：全球贸易增长回升，制造业领先指标改善，全球经济活动领先指标有望筑底。
• 美国货币政策：美联储可能在2020年采取降息措施，以应对经济放缓。
• 中国货币政策：中美利差高位支撑人民币汇率，中国境内长债波动性下降，政策调控压力缓解。

2. 期限利差信号有效性

• 期限利差转负信号无效：10年-3个月和10年-2年期利差转负对股市无明显信号作用，实际回报有限。
• 期限利差与货币政策周期相关：联邦基金利率下行将提升期限利差，因此应关注货币政策周期而非利差信号。

3. 股市风格特征

• 大型股表现优于中小股：在2019年YTD，大型股收益显著高于中型和小型股。
• 行业配置差异：美国标普500与恒生、明晟中国、沪深300在行业构成上存在明显差异，反映不同市场对经济周期的响应。
• 2020年投资策略：看好金融地产、互联网科技等行业的风险偏好修复，周期股可能有战术性机会。

4. 市场吸引力与估值分析

• 美国股市吸引力仍强：标普500指数在2019年YTD表现优于中国指数，但中国股票在2020年可能实现相对吸引力提升。
• 中国股票估值趋同：中国离岸大型股票估值趋同在岸股票，可能带来投资机会。
• 风险偏好修复：金融地产、互联网科技等行业估值吸引力上升，可能成为2020年投资热点。

行业配置建议

• 金融地产行业：受益于风险偏好修复，估值吸引力上升。
• 互联网科技行业：估值吸引力上升，可能成为投资热点。
• 周期性行业：在特定条件下可能有战术性投资机会。
• 消费与医疗保健：在2019年表现优异，但需注意市场风险。

总结

本报告指出，2020年市场风格将受到宏观经济、政策环境、国际关系及金融条件等多重因素影响。中国股票的相对吸引力上升，可能成为投资重点。同时，期限利差作为股市信号作用有限，应更关注货币政策周期及行业配置策略。建议关注金融地产、互联网科技等行业的风险偏好修复，以及周期性行业的战术性投资机会。