20180306-申万宏源-徐工机械-000425.SZ-起重机行业绝对龙头_投资工程机械新周期_首次覆盖_增持_评级_41页_2mb

徐工机械研究报告总结

核心内容概述

徐工机械作为中国工程机械行业的龙头企业，于2018年3月6日获得申万宏源“增持”评级。报告指出，公司有望受益于国内工程机械需求回暖，同时通过全球布局提升估值稳定性与市场空间。公司研发投入持续增长，产品力提升，市占率稳步增长，且通过定增引入战略投资者，拓展新业务和国际市场。

主要观点

• 技术驱动与市场领先：徐工机械坚持技术驱动战略，研发投入占比持续超过3%，推动产品力提升。其汽车起重机市占率超过50%，是行业绝对龙头。
• 需求复苏：工程机械行业需求由更新需求主导，2018年预计汽车起重机销量增长20%以上，装载机、挖机等产品也将维持增长。
• 全球布局：公司海外营收占比约15%，通过巴西工厂、美国市场及东南亚、南亚市场的拓展，实现全球业务布局，有助于应对周期波动。
• 定增与新业务拓展：公司计划定增41.56亿元，用于高端智能化装备与全球布局，如智能化地下空间施工装备制造、高空作业平台智能制造、印度制造基地建设等。
• 财务与经营改善：公司2017年前三季度归母净利润同比增长370%，毛利率总体稳定，净利润率提升，ROE与ROA回升，经营质量显著改善。
• 风险提示：主要工程机械销量不达预期、基建与房地产投资不及预期、海外扩张不达预期等。

关键信息

市场数据

• 收盘价：4.23元
• 一年内最高/最低价：4.96元/3.22元
• 市净率：1.2
• 流通A股市值：29583百万元
• 上证指数/深证成指：3256.93/10875.68

基础数据

• 每股净资产：3.4元
• 资产负债率：52.85%
• 总股本/流通A股：7008/6994百万
• 流通B股/H股：-/-

投资评级与估值

• 首次覆盖，评级“增持”
• 预计2017/2018/2019年归母净利润：10.46/15.65/20.32亿元
• 对应EPS：0.15/0.22/0.29元
• 对应PE：28/19/15倍
• 考虑定增因素后备考EPS：0.13/0.19/0.24元
• 考虑定增因素后备考PE：32/22/18倍
• 2018年目标PE：22倍，目标价格：4.84元，对应约15%上涨空间

财务数据及盈利预测（单位：百万元）

投资要点

1. 需求复苏：地产与基建双轮驱动，更新需求为主，预计2018年主要工程机械销量维持15%以上增长。
2. 全球布局：徐工机械通过海外拓展，利用不同市场周期相位差，提升估值稳定性。
3. 固定成本摊销：公司固定成本相对稳定，大规模资本开支已基本完成，销量增加有助于利润增长。

有别于大众的认识

• 周期与成长并存：公司从强周期向弱周期过渡，具备成长属性，估值稳定性提升。
• 业绩修复：随着供需关系改善，毛利率有望回升，净利润率提升。

股价表现催化剂

• 主要工程机械销量超预期
• 基建投资超预期
• 房地产投资超预期
• 徐工机械海外拓展超预期

核心假设风险

• 主要工程机械销量不达预期
• 基建投资不达预期
• 房地产投资不达预期
• 海外拓展不达预期

股票分析

• 徐工机械：国内工程机械行业龙头，汽车起重机市占率接近50%，全球布局显著。
• 徐工集团：2016年全球市场份额3.4%，年出口额超16亿美元，是行业出口龙头。
• 徐工环境：布局环境产业，盈利良好，为公司提供新业绩增长点。
• 徐工电子商务：拓展国际市场，推进国际贸易转型升级。

市场前景

• 国内需求：更新需求主导，预计2018/2019年挖机销量达15.5/14万台，汽车起重机销量达2.45/2.95万台，装载机销量达14/16万台。
• 国际需求：通过印度制造基地拓展，辐射东南亚、中东、东非等市场，提升海外收入。

总结

徐工机械凭借技术驱动、全球布局及定增引入战略投资者，有望在2018年工程机械需求回暖中充分受益。公司具备较强的市场竞争力和成长潜力，未来业绩有望持续改善，目标价格为4.84元，对应约15%的上涨空间。尽管存在一定的风险，但公司核心逻辑明确，具备长期投资价值。