连锁药店行业深度系列报告三_强化内生提速趋势_继续拥抱慢牛行情_25页_2mb

连锁药店行业深度报告总结

核心内容

本报告主要分析了2019年上半年连锁药店行业的经营表现及未来发展趋势，强调行业正处于“内生提速”阶段，同时指出政策变化对行业格局和盈利模式的影响。报告认为，尽管门店扩张有所放缓，但龙头药店通过聚焦区域市场和提升运营效率，仍能实现较快增长，且具备较强盈利能力和估值优势。

主要观点

1. 门店扩张放缓，自建为主，并购谨慎

   • 2019年1-6月，四大上市药店门店扩张中自建占比达72%，高于2018年同期的63%，说明扩张策略向自建倾斜。
   • 并购趋于谨慎，主要由于待并购标的前期投入高、整合需求减少、老店客流转暖等。

2. 区域市占率提升，市场仍有较大扩张空间

   • 四大药店在布局省份的市占率继续提升，尤其是益丰药房、老百姓、大参林等在各省份的市占率均未达15%以上，显示仍有较大扩张潜力。
   • 云南、广东、广西等区域的市占率较高，但其他省份仍有较大提升空间。

3. 营收增长超预期，内生增长成为主因

   • 2019年上半年，四大上市药店合计营收达208.9亿元，同比增长32.2%，其中19Q2营收增长达33.3%，创季度新高。
   • 老店增长提速是主要驱动力，同时增值税降税和小规模纳税人转换等政策利好也推动了营收增长。

4. 盈利能力提升，ROE显著增长

   • 扣非净利润同比增长28.0%，ROE同比提升，主要得益于费用率下降和杠杆提升。
   • 药店板块毛利率因医保政策调整有所下降，但总费用率下降幅度较大，部分抵消毛利率下滑影响。

5. 19H2趋势向好，积极应对个账改革

   • 19H2门店扩张速度可能加快，特别是远程审方政策落地后。
   • 个账改革方向为规范报销范围、降低入账比例、与医院同价报销，推动药店专业化发展。

关键信息

行业趋势

• 内生增长提速：老店增长提速、费用率下降、规模效应显现是行业主要增长动力。
• 处方外流：广西“梧州模式”推广、DTP药房布局推动处方外流，提升处方药销售占比。
• 医保政策影响：医保报销政策调整导致非药品销售受限，处方药价格趋于医院同价，对毛利率形成压力。

个股表现

• 益丰药房：19H1营收增长68.7%，净利润增长40.63%，ROE达13.36%。自建和并购并重，重点推荐。
• 老百姓：19H1营收增长34.6%，净利润增长23.49%，ROE达14.40%。聚焦华东市场，专业服务提升。
• 大参林：19H1营收增长28.7%，净利润增长31.73%，ROE达20.18%。处方外流逻辑强化，重点推荐。
• 一心堂：19H1营收增长17.36%，净利润增长14.38%，ROE达12.57%。受执业药师政策影响较大，维持“增持”评级。

估值情况

• 药店板块19~21年平均PE为38/30/24倍，处于历史平均水平。
• 益丰药房、老百姓、大参林估值处于历史平均中间偏上，一心堂相对较低，但仍有增长空间。

风险提示

• 扩张不达预期：新建和并购扩张进度不及预期可能影响增长。
• 商誉减值：并购整合不达预期可能导致商誉减值，影响净利润。
• 政策冲击：执业药师配备政策、医保报销政策变化可能对盈利能力造成影响。

投资建议

• 重点推荐：益丰药房、老百姓、大参林，因内生增长强劲、市占率提升明显、盈利能力和估值匹配度高。
• 推荐：一心堂，因其在川渝地区扩张较快，且未来有望恢复增长。

总结

本报告强调连锁药店行业正处于“内生提速”阶段，政策调整推动行业集中度提升和专业化发展。尽管医保政策对毛利率有一定影响，但费用率下降和规模效应支撑了整体盈利能力的提升。未来随着远程审方试点推广和处方外流加速，药店龙头有望持续增长，具备长期投资价值。