深度报告-20230301-华创证券-中国国航-601111.SH-深度研究报告_载旗航空的荣耀_周期价值的跃升——中国特色估值体系下如何理解中国国航_53页_3mb

中国国航（601111）深度研究报告总结

核心内容概述

本报告分析了中国国航在当前市场环境下的投资价值，强调其在航空复苏周期中的潜在盈利能力和估值提升空间。报告提出，在“中国特色估值体系”下，中国国航的价值应从传统利润指标之外，考虑其在航空业中的资源禀赋、品牌影响力、社会价值及未来发展的可持续性。

主要观点

1. 航空业具备周期股特征
   航空公司盈利具有价格弹性，尤其在供需改善时表现突出。随着票价市场化改革推进，价格弹性空间逐步打开，预期本轮航空股行情高度更高、持续时间更长。

2. 中国国航具备最强价格弹性
   国航拥有最优的航线资源和高客座率，其在疫情前的盈利能力领先行业。通过票价提升，国航有望实现更高的利润增长，预计高峰利润在238-300亿元之间。

3. 供需结构改善推动盈利
   行业供给增速放缓，而需求端有望持续增长，供需差扩大将带来更高的票价弹性，从而推动盈利增长。

4. 中国国航作为“载旗航空”的战略优势
   国航是国内唯一的载旗航空公司，拥有广泛的国际航线网络、核心枢纽资源和庞大的常旅客体系，具备长期竞争优势。

5. 央企航司的特殊性
   央企航司在安全、品牌、资源等方面具有独特优势，不同于传统周期行业，其生命周期更长，具有更高的估值潜力。

关键信息

一、航空业发展阶段

• 从民航大国迈向民航强国：行业仍处于发展初期，潜力巨大。
• 二八分化依旧存在：少数航空公司占据大部分市场份额，行业集中度较高。
• 出行渗透率提升：未来市场空间广阔，有助于航空公司盈利增长。

二、体制机制特征

• 价格市场化：票价改革逐步推进，提升盈利上限。
• 时刻管理：统筹有序发展，航司先发优势明显。
• 辅收拓展空间：辅收能力提升有助于盈利能力增强。

三、中国国航的可持续发展

• 最优资源禀赋：拥有国内前十大机场的50%时刻，80%时刻集中于高峰时段。
• 最强品牌影响力：凤凰知音会员超7207万，常旅客贡献收入比从37.2%升至56.8%。
• 生命周期优势：通过行业底部收购提升市场份额，未来有望成为亚洲最大航司。

四、盈利预测与估值

• 盈利预测：2022年亏损381亿，2023年盈利45亿，2024年盈利181亿。
• 目标利润区间：预计2023年Q3-2024年Q1实现季度利润新高，高峰利润在238-300亿元之间。
• 估值方式：基于历史平均PE和周期股传统定价方式，给予高峰利润10倍PE，对应市值2380-3000亿元，目标价14.7-18.5元。
• 当前股价：11.11元，目标价预期上涨32%-67%。

财务数据概览

投资建议

• 上调评级至“强推”：基于对中国国航的估值体系分析，认为其价值被低估，具备显著上涨空间。
• 目标价区间：14.7至18.5元，对应当前股价上涨空间为32%-67%。
• 盈利路径：通过票价提升和供需改善，预计2023年Q3-2024年Q1实现利润高峰。

风险提示

• 经济大幅下滑：影响航空需求。
• 油价大幅上涨：增加成本压力。
• 汇率大幅贬值：影响利润。

投资逻辑总结

1. 商业模式具备周期弹性：票价提升带来显著利润增长。
2. 供需结构改善：需求增长快于供给，供需差扩大推动票价提升。
3. 中国特色估值体系：综合考虑行业潜力、体制机制和公司资源，给予更高估值。
4. 国航的资源优势：拥有核心枢纽和广泛航线网络，具备长期竞争优势。
5. 历史业绩对比：国航在2010年实现单机盈利高峰，具备重回高峰的能力。

图表概览

• 图表1-13：展示航空公司成本结构、票价弹性测算、股权结构、财务指标等。
• 图表14-25：分析供需增速、票价与利润关系、机队规模变化等。
• 图表26-83：涵盖行业趋势、航司对比、时刻分配、航线数据等。

结论

中国国航作为国内唯一的载旗航空公司，具备显著的资源优势和品牌影响力。在票价市场化和供需结构改善的背景下，其盈利能力和估值有望进一步提升，投资价值凸显。