一季度经济数据解读：消费和制造业如期回升，但大宗商品上涨引发再分配-20210416-粤开证券-25页_1mb

粤开证券宏观研究报告总结

核心内容概述

本报告对2021年一季度中国经济运行情况进行了全面分析，指出当前经济延续“非均衡恢复”格局，消费和制造业成为增长亮点，但大宗商品价格持续上涨引发利润再分配效应。同时，出口保持强劲，但结构正从防疫物资向生产生活切换，进口量价齐升导致贸易顺差缩减。报告还分析了房地产投资、工业生产、就业和收入形势、PPI与CPI分化等经济关键指标，提出了一系列风险提示和政策建议。

主要观点

1. 经济恢复非均衡

   • 全球经济分化为两个世界：疫苗接种快的国家（如美、英、中）和疫苗接种慢的国家（如巴西、印度等新兴经济体）。
   • 中国经济虽持续恢复，但结构分化明显，经济动能逐步从房地产和出口转向消费和制造业。

2. 工业生产增速回落

   • 3月规模以上工业增加值同比增14.1%，两年平均增速6.2%，低于往年同期均值。
   • 下游行业增速高于上游行业，主要受出口结构变化和碳中和政策影响。

3. 房地产投资与销售韧性较强但面临下行压力

   • 1-3月房地产开发投资同比增25.6%，两年平均增速7.6%。
   • 政策调控趋严，包括“三道红线”、房地产贷款集中度管理等，抑制房地产过热。
   • 销售和土地购置增速下行，预示房地产投资进入下行通道。

4. 制造业投资降幅收窄，但复苏不及预期

   • 制造业投资两年平均增速为-2.0%，降幅较1-2月收窄。
   • 上游行业受碳中和政策影响，产能利用率和开工率下降。
   • 中下游制造业利润受挤压，投资意愿受限。

5. 就业和收入改善带动消费增长

   • 3月城镇调查失业率为5.3%，就业质量有所改善。
   • 居民可支配收入同比增长13.7%，农村居民增长优于城镇居民。
   • 餐饮、地产相关消费和升级类商品增速较高，但青年失业率仍偏高。

6. PPI结构性上涨，CPI温和可控

   • 3月PPI同比4.4%，环比上涨1.6%，创历史新高。
   • CPI同比0.4%，环比-0.5%，猪周期下行和非食品消费恢复压制CPI上行。
   • PPI上涨主要由石化、有色、黑色金属等上游行业推动，传导至CPI有限。

7. 出口结构变化，进口量价齐升

   • 3月出口同比增30.6%，但环比增长低于往年均值。
   • 出口结构从防疫物资转向机械设备、服装玩具等终端消费品。
   • 进口量价齐升，大宗商品价格支撑进口金额增长，贸易顺差缩减。

关键信息汇总

风险提示

短期风险：

1. 城投债风险：2021-2025年为偿债高峰，隐性债务风险上升。
2. 中小房企破产风险：融资端收紧和“三道红线”政策加大中小房企压力。
3. 原材料供应与价格风险：大宗商品价格快速上涨可能引发中下游企业成本上升，利润空间被压缩。

中长期风险：

1. 人口危机：人口老龄化与劳动力市场结构性矛盾。
2. 财政社保压力：经济增速放缓可能影响财政收入与社保支出平衡。
3. 产业链升级受阻：政策限制与市场环境制约产业升级。
4. 中美全面摩擦：可能对出口和投资产生负面影响。

政策与市场影响

• 房地产政策：调控政策从融资端和土地端全面收紧，推动行业向高质量发展转型。
• 货币政策：边际收紧，影响大宗商品价格和进口需求。
• 出口结构变化：防疫物资出口回落，机械设备、消费品出口成为新增长点。
• PPI与CPI分化：PPI结构性上涨难以传导至CPI，通胀压力有限。

总结

2021年一季度中国经济在消费和制造业带动下延续恢复态势，但增速低于预期，结构分化明显。房地产投资和出口保持韧性，但面临政策调控和市场环境变化的下行压力。PPI结构性上涨引发利润再分配，CPI温和可控。报告指出，未来需关注大宗商品价格波动、房地产行业调整、就业市场结构性矛盾及中美关系变化等多重风险。