20220321-国信证券-有色金属专题报告_俄乌冲突对有色金属市场影响_两条影响路径_关注高耗能金属_30页_2mb

俄乌冲突对有色金属市场影响总结

核心内容

俄乌冲突通过两条主要路径对全球有色金属市场产生影响：一是欧美对俄罗斯金属生产商的制裁，二是全球能源价格上涨带来的冶炼成本上升。报告指出，应重点关注高耗能金属，如电解铝及再生铝行业。

主要观点

• 俄乌冲突引发的制裁尚未直接针对俄铝，但近期制裁加码可能对其产生影响。
• 俄铝是全球最大的原铝生产商，电解铝产能400万吨，占全球供应6%，且其能源结构以水电为主，成本低、排放少，具备显著成本优势。
• 欧洲能源价格大幅上涨，推升锌、铝冶炼成本，导致部分冶炼企业减产。
• 中国电解铝企业受益于国内保供稳价政策，能源成本相对较低，具备长期高利润潜力。

关键信息

影响路径一：制裁俄罗斯金属生产商

• 俄罗斯是全球重要的金属产地，其镍、电解铝、铜精矿产量分别占全球5.6%、5.8%、4.1%。
• 俄铝在电解铝领域占据重要地位，2021年电解铝产量376万吨，占全球5.8%、中国以外产量13.5%。
• 俄铝铝土矿、氧化铝、电解铝产量分别为1500万吨、830万吨、376万吨，产业链一体化，成本优势显著。
• 乌克兰氧化铝厂关停及澳大利亚停止对俄出口氧化铝和铝土矿，可能推升国外氧化铝价格，导致国内氧化铝出口增加，带动国产氧化铝价格上涨。

影响路径二：全球能源价格上涨，抬高金属冶炼成本

• 俄罗斯占欧洲天然气供应近40%，即使断供，欧洲库存将在4月底见底，能源价格持续高位。
• 欧洲电价从40欧元/兆瓦时升至200欧元/兆瓦时，对锌、铝冶炼成本影响显著。
• 欧洲锌冶炼产能占全球16%，铝冶炼产能占全球6%，能源价格上涨导致边际成本上升，影响全球商品价格。
• 2022年1-2月中国出口未锻铝及铝材103.4万吨，同比大增22.8%，显示国内外铝价倒挂，进口亏损扩大。

投资建议

• 关注具备能源成本优势的电解铝企业：神火股份、云铝股份、天山铝业、中国宏桥。
• 长期看好再生铝行业对原铝缺口的补充，推荐怡球资源（具备低价原材料采购渠道）和顺博合金（深耕国内市场、向变形再生铝转变）。

风险提示

• 国际能源价格回落。
• 国内经济增速不及预期。
• 金属价格超预期上涨抑制需求。

产业链与成本结构

• 俄铝产业链为“铝土矿 $\rightarrow$ 氧化铝 $\rightarrow$ 电解铝 $\rightarrow$ 铝材”，铝土矿-氧化铝-电解铝比例为4:2:1。
• 俄铝生产1吨电解铝仅排放4吨二氧化碳，远低于全球平均水平12吨。
• 欧洲电解铝减产情况：法国 Dunkerque 减产15%，德国 Trimet 减产30%，罗马尼亚 Alro 减产60%等。

镍价波动分析

• LME镍交割品有限，仅镍板和镍豆，交割品牌集中，空头持仓远高于仓单数量。
• 俄罗斯诺里尔斯克镍业是全球最大的镍矿生产商，其产品为LME交割品牌，影响镍价波动。

铜市场影响

• 俄罗斯铜精矿产量占全球4.1%，精铜产量占全球约3.5%。
• 俄乌冲突初期对铜市场影响较小，因其未被制裁且能源属性较弱。
• 2022年铜价上涨带动资本开支增加，但强度远小于2010年前后。

中国铝市场变化

• 2022年中国电解铝产量前低后高，全年供需略微过剩12万吨，处于紧平衡状态。
• 2022年初运行产能比2021年低150万吨，随着能耗双控放松，产能逐步释放。
• 国内铝价走势外强内弱，进口亏损扩大，出口增加。

估值与盈利分析

• 电解铝企业如神火股份、天山铝业、云铝股份、中国宏桥等具备成本优势，盈利预期良好。
• 再生铝企业怡球资源和顺博合金在原材料采购和国内布局方面具有明显优势，推荐关注。

图表与数据支持

• 2021年俄罗斯金属产量占比数据。
• 2018年LME铝价走势。
• 俄铝业务布局及产能分布。
• 全球主要电解铝企业毛利率对比。
• 国内外煤炭价格对比。
• 未锻铝及铝材进出口量变化。
• 同行业上市公司估值对比。

总结

俄乌冲突对有色金属市场的影响主要体现在制裁与能源成本两个方面，俄铝作为重要金属生产商，其产能和成本结构对市场具有深远影响。同时，能源价格上涨加剧了欧洲冶炼成本，而中国电解铝企业则受益于国内保供稳价政策，具备长期盈利潜力。再生铝行业作为原铝缺口的补充，也值得关注。