20170309-申万宏源-华天科技-002185.SZ-景气复苏驱动业绩_技术升级重筑估值_18页_1014kb

华天科技（002185）首次覆盖报告总结

核心内容

华天科技在2017年迎来首次覆盖评级，给予“买入”建议，目标价为17元，上涨空间约为37%。报告指出，半导体行业在2017-2019年将进入景气复苏阶段，预计复合增速为8%，并预计华天科技在这一周期中业绩表现将超预期。

主要观点

• 行业景气复苏：2017年全球半导体行业景气度将逐步回升，尤其在封装测试领域，随着供需关系改善，行业盈利将显著提升。
• 公司业绩预期：预计2017年公司业绩增长35%以上，其中天水增长30%以上，西安增长40%以上。2017全年业绩有望增长40%以上。
• 竞争力升级：公司核心竞争力已从成本控制转向研发和技术，尤其在先进封装领域，如Fan-out和SIP，具有较强的竞争力。
• 估值调整：由于技术升级和业绩预期改善，公司估值体系应重新评估，2017年给予天水、西安、昆山分别27.7x、34.1x、34.1x的PE估值。

关键信息

财务数据与盈利预测

估值与目标价

• 目标价：17元，上涨空间为37%。
• 盈利预测：2016-2018年归母净利润分别为3.99亿、5.57亿和6.99亿元，EPS分别为0.37元、0.52元和0.66元。
• PE估值：2017年公司PE估值为24倍，较当前估值有上升空间。

关键假设

• 天水出货量增速35%；
• 西安（FC + SIP）营业利润率上升至11.5%；
• 昆山8'和12'营业利润率分别上升至9.5%和11%；
• 研发开支平稳。

投资催化剂

• 昆山8'和12'线产能扩充；
• 昆山Fan-out封装客户突破；
• 半导体产业销售额同比上升。

风险提示

• 2017年半导体产业拉货动力不及预期；
• 昆山/西安订单上量不及预期，盈利能力增速缓慢。

估值分析

• 2017年PE估值：天水27.7x，西安34.1x，昆山34.1x；
• 公司被低估：与可比公司（晶方科技、通富微电、长电科技）相比，华天科技的PE估值相对较低，显示其被低估的潜力。

技术优势

• Fan-out封装：公司自主研发的Fan-out封装技术已取得进展，与主流工艺不同，采用硅基底，有助于提高产品性能和良率；
• SIP技术：西安厂的SIP技术已相对成熟，配合Fan-out技术，公司有望在先进封装领域取得领先地位。

业绩拆分预测

财务摘要

资产负债表（百万元）

现金流量表（百万元）

重要财务指标

行业对比

• 国内封测企业2017年PE均值：31x；
• 海外封测企业2017年PE均值：12.9x；
• 估值差异：市场交易因素可解释约4.7-5x的差异；
• 当前估值：2017年P/E估值为24x，处于合理区间。

结论

华天科技在半导体行业景气复苏背景下，凭借技术升级和产能扩张，有望实现业绩显著增长，其估值体系需要重新评估。公司被市场低估，具备良好的投资潜力，建议投资者关注其未来业绩增长和估值修复机会。