申万债券热点聚焦系列之十七：2020年财政扩张方向和空间在哪？对债市影响几何？-20200331-申万宏源-10页_1mb

2020年财政扩张方向与对债市影响分析总结

核心内容概述

2020年财政政策在积极有为的基调下，通过提高赤字率、发行特别国债、扩大专项债规模等多渠道推动财政扩张，以支持经济稳增长。尽管财政收入增速预计有所放缓，但财政支出的广义扩张将为基建投资提供支撑，预计基建投资增速反弹至10%左右。整体来看，财政扩张力度高于2018-2019年，但弱于2009年的水平。对债市而言，尽管财政宽松预期充分，但政策细化对市场影响有限，且基建投资反弹需时间，短期难以拉动经济过快增长，因此维持对二季度债市的看好，预计下半年经济边际改善，债市将有所调整。

主要观点与关键信息

1. 财政扩张空间测算

• 公共财政：赤字率提升，但难补收入缺口

  • 2020年赤字率预计提升至3.5%甚至更高，公共财政赤字规模有望达3.7万亿元，较2019年2.76万亿元有显著增长。
  • 中央和地方赤字规模分别预计为2.4万亿元和1.3万亿元，较2019年有所扩大。
  • 财政支出增速仍面临下行压力，预计全年财政支出约为25万亿元，同比增速约5%，低于2019年的8.1%。

• 专项债扩张：受地方债务率约束

  • 地方债务限额预计上升至28.6万亿元，新增专项债限额约3.2万亿元，较2019年的2.15万亿元有明显扩张。
  • 地方债务率约束下，专项债难以继续超预期放量。

• 特别国债大概率落地

  • 政治局会议明确提出发行特别国债，预计年内将落地。
  • 特别国债由财政部直接向银行定向发行，主要用于疫情防控、新基建等特定领域。

2. 广义财政支出支撑基建投资反弹

• 基建投资增速预计反弹至10%

  • 广义财政资金预计较2019年增加1.35万亿元，约占GDP名义值的1.3%。
  • 基建投资资金来源包括预算内资金、国内贷款、城投债融资及非标融资。
  • 预计2020年基建投资资金来源增速将达8.5%，有望支撑基建投资实现10%左右增速。

• 资金来源预测

  • 预算内资金：预计增加约9000亿元，专项债占比提升。
  • 国内贷款：新增约18.5万亿元，投向基建的比重小幅提升，预计支持约3.7万亿元。
  • 城投债净融资：预计温和增长20%至1.48万亿元。
  • 非标融资：资管新规细则边际放松，预计缩幅收窄。

3. 财政政策对债市的影响分析

• 市场预期充分，政策细化影响有限

  • 市场对财政宽松方向和力度已有充分预期，政策具体细化对市场影响不大。
  • 基建投资反弹需时间，短期难以逆势拉升经济，因此对债市影响偏中性。

• 债市走势与供给关系

  • 在债市走势偏强时期，债券供给大规模放量往往不会对市场造成冲击。
  • 2020年二季度债市仍有望走强，维持对二季度债市的看好。

结构分析

1. 财政扩张方式与规模

• 公共财政：赤字率提升至3.5%，预计赤字规模3.7万亿元。
• 专项债：新增限额约3.2万亿元，地方债务限额预计达28.6万亿元。
• 特别国债：预计年内落地，主要用于疫情防控、新基建等领域。

2. 基建投资资金来源预测

• 预算内资金：预计增加9000亿元，专项债占比提升。
• 国内贷款：预计新增18.5万亿元，支持基建约3.7万亿元。
• 城投债净融资：预计温和增长至1.48万亿元。
• 非标融资：资管新规细则边际放松，缩幅收窄。

3. 财政扩张力度与行业支持

• 财政扩张力度：高于2018-2019年，但弱于2009年。
• 行业支持：重点关注受疫情影响严重的住宿餐饮、文体娱乐、交通运输、旅游等行业，以及生物医药、医疗设备、5G网络、工业互联网等新老基建领域。

4. 对债市的判断

• 二季度债市观点：维持看好，供给放量不影响市场走势。
• 下半年预期：经济边际改善，债市可能调整。
• 风险偏好与利率：2季度经济、通胀、资金利率及风险偏好均利多债市。

总结

2020年财政政策以赤字率提升、特别国债发行、专项债扩容等方式推动财政扩张，但受限于收入增速放缓和地方债务率约束，财政支出增速仍面临下行压力。广义财政资金预计较2019年增加1.35万亿元，支撑基建投资反弹至10%左右。对债市而言，市场对财政宽松预期充分，政策细化影响有限，二季度债市走势仍偏乐观，下半年可能随经济边际改善而调整。