20190903-华创证券-_资产配置专题报告_长债利差与美元货币体系演化_波动率视角的资产配置系列三_24页_2mb

资产配置专题报告总结

核心内容

本报告从长债利差的视角，探讨了美元货币体系的演化及其对全球资产配置的影响。长债利率被视为资产定价的核心，而跨国长债利差则成为指引资产配置方向的重要指标。报告指出，当前全球资产配置仍以通胀周期为核心，美债作为美元体系信用创造的基础，其与各国长债利差的变化反映了通胀预期和经济前景的差异。

主要观点

1. 长债利差作为经济信号
   美中、美日、中美等长债利差的波动，反映了全球经济周期和各国经济前景的相对变化。例如，美中利差收窄预示中国经济进入“新常态”，而利差走扩则预示再通胀的到来。

2. 美元体系的演变与长债利差的关系
   美元体系的演变与长债利差密切相关。1963年和1969年美欧利差回落是布雷顿森林体系解体的标志；1982年和1992年美德、美日利差触底则预示美国经济的强势回归；2000年以后的利差筑顶则标志着中国经济崛起。

3. 长债利率波动的内在机制
   长债利率的剧烈波动往往与利率互换市场及其衍生品的流动性变化有关。例如，2014年和2015年美债和德债的波动率飙升，反映了利率互换市场供需失衡和做空波动率交易的解除。

4. 货币政策背离与利差变化
   美国与欧洲、日本的货币政策背离是长债利差变化的重要诱因。当美国加息而欧洲降息时，美债利差走阔；反之则收窄。这种背离不仅影响利差，也对全球金融市场产生深远影响。

5. 当前资产配置建议

   • 短期来看：9月份中美长债利率可能反弹，但整体下行趋势不改。美中利差触顶回落可能预示中国央行将采取实质性宽松政策。
   • 四季度配置策略：A股进入季节性高收益时期，股票配置比重可从50%提升至65%；长债利率债配置比重建议不低于20%。整体上呈现股债双牛格局，而非剧烈的股债切换。

6. 风险提示

   • 欧元区解体；
   • 人民币国际化逆转。

关键信息

• 美债与德债波动率的对比：美债波动率上升时，德债波动率可能下降，反之亦然，这是由于两国货币政策和利率互换市场供需的差异。
• 美元流动性与全球金融体系：美元作为主要储备货币，其流动性变化直接影响全球资本流动与资产配置。
• 历史经验与当前趋势：美中长债利差的变动往往预示货币政策转向，例如利差触底意味着宽松，利差触顶意味着紧缩。
• 金融市场的波动率：长债利率波动、VIX指数、原油波动率、黄金波动率等均是影响资产配置的重要因素。
• 新兴市场与美元贬值：美元贬值支撑非美股市上涨，但同时也加剧了新兴市场的汇率波动，影响其资产估值。

资产配置建议

历史案例与启示

• 1963年和1969年：美欧利差回落导致布雷顿森林体系崩溃。
• 1982年和1992年：美德、美日利差触底预示美国经济强势归来。
• 2000年：美中利差筑顶昭示中国经济崛起。
• 2011年和2013年：美中利差收窄，中国经济进入“新常态”，全球大宗商品暴跌。
• 2016年和2017年：美中利差二次触底走扩，中国经济迎来再通胀，出现股债轮动。
• 2018年11月以后：美债与主要经济体长债利差回落，美股与美债波动率保持高位。

总结

报告指出，长债利差是通胀预期和经济前景的重要反映，而美元体系的演变与各国政策背离密切相关。当前，美中利差已接近历史底部，预示可能的货币政策宽松，为A股带来季节性上涨机会。然而，投资者需警惕美元体系的潜在风险，如欧元区解体和人民币国际化逆转。总体来看，股债双牛格局可能持续，但需注意配置比例的动态调整。