20260420-东吴证券-全球货币大变局（上）_石油美元体系能否重塑_11页_853kb

海外经济 20260420 总结

核心内容

2026年初中东军事冲突的爆发标志着“中东版”石油美元体系进入事实上的解体阶段。特朗普在4月初的演讲中暗示可能放弃该体系，转而建立“美洲版”石油美元体系。这一重塑过程既包含“先破”也包含“后立”，但面临诸多现实挑战，最终可能导致美元地位下降，从“唯一霸权货币”退居为“第一大流通/储备货币”。

主要观点

• 石油美元体系的演变：石油美元体系源于1971年布雷顿森林体系的瓦解，随后在1974年美沙经济合作联合委员会的成立和1976年牙买加体系确立后正式确立。
• 美元霸权的根基：美元霸权建立在“军事保护换石油结算”的契约之上，这一模式已持续数十年，但面临“特里芬两难”的挑战，即贸易赤字与债务扩张对美元信用的透支。
• “先破”条件已具备：美国对霍尔木兹海峡的依赖程度下降，石油生产与出口能力增强，且特朗普政策对国内利益集团有利。
• “后立”面临挑战：美国及委内瑞拉短期内无法弥补霍尔木兹海峡封锁带来的石油供应缺口；中东国家可能撤资美元资产；离岸美元市场面临信用收缩风险。
• 国际货币体系的变革：美元体系面临内外部约束上升，国际货币体系将从单一走向多极化，非美货币在贸易结算、资本流动与储备方面将有更大发展空间。

关键信息

1. 石油美元体系的历史背景

• 石油美元体系建立于1971年布雷顿森林体系瓦解之后。
• 1974年美沙经济合作联合委员会成立，标志着石油美元体系的正式确立。
• 1976年牙买加体系确立浮动汇率制，为石油美元体系的运行提供制度基础。

2. 中东版石油美元体系的“先破”

• 美国对霍尔木兹海峡依赖下降：美国从海湾国家进口石油占比从2014年的25%降至2025年的8%。
• 美国石油生产与出口能力提升：2009年美国石油产量回暖，2019年实现首次净出口。
• 政治利益支撑撤军：特朗普撤军中东对石油财团、军工复合体和极右翼MAGA派有利。

3. 美洲版石油美元体系的“后立”挑战

• 美国原油增产能力有限：2026年美国原油产能预计为1566万桶/日，短期内难以弥补中东缺口。
• 委内瑞拉产能受制裁影响：其当前产能仅92万桶/日，恢复至巅峰水平需至少3年。
• 中东国家可能撤资美元资产：若美国不再提供军事保护，中东国家可能减少美元结算石油的承诺，并减持美债、美股。
• 离岸美元信用收缩风险：美元信用将因美国财政和贸易赤字而受损，全球资本可能转向其他货币。

4. 美元体系的挑战与机遇

• 美元信用削弱：美元资产的安全性溢价可能系统性收窄，利率中枢和波动率将上升。
• 资本流动分散化：全球资本流动将更倾向于区域化循环，非美资产吸引力提升。
• 人民币国际化趋势：中国推动人民币结算部分原油贸易，包括上海原油期货和货币互换机制。

风险提示

• 中东局势失控风险：若美国陷入持久地面战，现有石油美元体系可能加速崩溃。
• 美国金融资产抛售风险：中东国家可能抛售美元资产，引发金融市场波动。
• 美洲原油无法弥补缺口风险：全球石油进口国仍需依赖中东和俄罗斯，美洲版体系缺乏现实基础。

机遇展望

• 国际货币体系多元化：全球货币体系将从单一走向多极化，非美货币在贸易结算、资本流动和储备中的地位提升。
• 区域金融中心崛起：非美国家的金融中心地位增强，区域资本循环特征更明显。

结论

石油美元体系的重塑将带来美元地位的下降，同时加速国际货币体系的多元化进程。尽管美国在石油生产与出口方面有所提升，但短期内难以完全替代中东石油供应，美元体系仍面临信用收缩与内外部约束上升的双重压力。未来，全球资本流动将更加分散，非美货币与资产的吸引力将逐步增强。