20170623-广发证券-房地产行业：雄关漫道真如铁，吹尽狂沙始见金_77页_4mb

房地产行业分析总结

核心内容概览

本报告聚焦于2017年中国房地产行业的发展态势，从政策调控、行业基本面、集中度提升、板块配置以及大资管发展等多个维度进行分析，旨在为投资者提供决策参考。

主要观点

1. 政策调控持续升级

   • 2017年上半年，地方主导的调控政策显著加强，限购城市数量增加，政策执行力度提升，且呈现多维度、全覆盖。
   • 限购、限贷、限售、限价等政策同步实施，其中限售为本轮调控首次提出，对投资性需求形成精准打击。
   • 预计短期内政策不会出现转向，货币流动性将继续收紧。

2. 行业小周期拉长，但基本面仍下行

   • 17年上半年三四线城市成交表现超预期，拉长了行业小周期。
   • 但总体成交量价增速呈现收窄，预计下半年供需两端增速将加速下行。
   • 全国新房成交面积预计同比增长4.8%，成交金额预计同比增长6.6%；新开工面积同比增长3.6%，开发投资额同比增长4.5%。

3. 行业集中度加速提升，龙头房企优势凸显

   • 17年前5月，前50强房企集中度升至50.8%，前10强房企市占率提升更快。
   • 龙头房企在各线城市集中度均有所提升，尤其是三四线城市集中度大幅上涨，是行业集中度提升的主要原因。
   • 通过分析美国房地产行业历史，发现集中度提升越快，龙头房企市值上涨幅度越大，业绩增长是核心驱动力。

4. 板块配置总体谨慎

   • 房地产板块走势受估值和业绩影响，其中估值影响更显著。
   • 当前板块投资与09年12月-11年10月、13年2月-14年2月类似，整体走势持谨慎态度。
   • 龙头房企的中长期投资机会较为确定，板块估值中枢随行业空间收缩逐步下移。

5. 房地产大资管迎来集中发展

   • 随着行业步入成熟期，房地产大资管领域将逐步受到资金青睐。
   • 包括房地产基金、存量市场经营与服务（如房地产经纪、长租公寓、物业服务、物流地产等）在内的细分领域将加速发展。

关键信息

一、政策调控分析

• 调控城市扩容：截止2017年6月，全国共65个城市执行限购限贷，其中40个为三四线城市；45个城市执行限价。
• 政策覆盖全面：限购、限贷、限售、限价等多维度政策同步执行，尤其是限售政策首次提出，抑制投资性需求。
• 政策与房价匹配：政策放松多出现在房价环比增速为负后，政策收紧则多出现在房价上涨阶段。

二、行业基本面分析

• 全国销售面积：预计2017年全国商品房销售面积同比增长4.8%，其中住宅销售面积增长11.9%。
• 区域表现差异：
  • 东部地区销售面积同比增长8.9%，中部增长17.7%，西部增长21%，东北增长18.8%。
• 城市分组预测：
  • 第一组（一线城市）：预计住宅成交面积同比下降20%。
  • 第二组（限购二线及强三线）：预计住宅成交面积同比下降25%。
  • 第三组（未限购二线城市）：预计住宅成交面积同比增长10%。
  • 第四组（三四线城市）：预计住宅成交面积同比增长17%。

三、行业集中度提升

• 房企集中度提升：17年前5月，前50强房企集中度升至50.8%，前10强房企市占率提升更快。
• 龙头房企优势：龙头房企具备更强的融资能力和运营效率，市场集中度提升对其中长期发展有利。
• 美国案例参考：1994-2005年美国销售排名前三房企在集中度提升过程中市值上涨，集中度提升越快，市值增长越显著。

四、板块投资策略

• 板块走势受估值影响：当前板块估值受政策和实际成交影响显著。
• 中长期趋势：随着行业成熟，龙头房企估值波动减小，板块整体配置谨慎。

五、房地产大资管发展

• 大资管机遇：房地产行业从增量开发转向存量经营，房地产基金、物流地产、长租公寓等细分领域将加速发展。
• 物流地产前景：我国物流地产中长期景气度将持续上升，高端物流仓储设施供给缺口较大。
• 长租公寓潜力：行业空间广阔，但竞争逐步加剧，需关注运营模式和租金收益。

风险提示

• 小周期景气度受政策收紧影响加速下滑。
• 地产存量业务推进低于预期。

行业评级

• 行业评级：持有
• 前次评级：持有
• 报告日期：2017-06-23

图表与数据

图表索引（部分）

• 图1：17年及10-13年限购城市数量对比
• 图2：17年新增限购城市大多为三四线城市
• 图3：2016年10月以来热点城市限购限贷调控次数
• 图4：地产企业融资渠道情况
• 图5：政策与房价走势匹配图
• 图6：35重点城市首套房贷款平均利率和平均折扣
• 图7：5月533家银行首套房利率分布
• 图8：35重点城市二套房贷款平均利率走势
• 图9：5月35重点城市二套房贷利率分布
• 图10：全国商品房销售面积累计同比增速
• 图11：全国商品房销售面积单月同比增速
• 图12：全国各地区商品房销售面积同比增速
• 图13：一二线城市商品房销售面积累计增速
• 图14：一二线城市商品房销售面积单月增速
• 图15：重点城市批准上市面积创同期新低
• 图16：部分重点城市批售比数据
• 图17：三四线城市商品房销售面积累计同比增速
• 图18：三四线城市商品房销售面积单月同比增速
• 图19：15-16年各线城市房价累计增幅
• 图20：各线城市城镇居民人均住房建面（2013年）
• 图21：部分房企在三四线销售面积结构占比
• 图22：部分三四线城市17年1-5月份成交累计增速与人均住房建面关系图
• 图23：一线城市新建商品住宅（万平米）
• 图24：限购二线及强三线新建商品住宅（万平米）
• 图25：未限购二线城市新建商品住宅（万平米）
• 图26：三四线城市新建商品住宅（万平米）
• 图27：4组城市商品住宅成交面积占比情况
• 图28：4组城市商品住宅成交金额占比情况
• 图29：全国商品房销售金额及其同比预测
• 图30：全国房屋新开工面积累计同比增速
• 图31：全国房屋新开工面积单月同比增速
• 图32：全国房地产开发投资累计同比增速
• 图33：全国房地产开发投资单月同比增速
• 图34：第1组城市宅地成交与住宅新开工增速
• 图35：第2组城市宅地成交与住宅新开工增速
• 图36：第3组城市宅地成交与住宅新开工增速
• 图37：第4组城市宅地成交与住宅新开工增速
• 图38：全国商品房新开工面积及其同比展望
• 图39：房地产开发投资额及其同比展望
• 图40：前50强房企销售增长情况
• 图41：中国房地产行业市占率情况
• 图42：中国房地产行业市占率（第1—10名，11—20名，21—30名）
• 图43：中国房地产开发商销售规模排名门槛线
• 图44：我国销售规模前10大房企一览
• 图45：17年中国房地产行业市占率（销售金额）
• 图46：17年中国房地产行业市占率（权益金额）
• 图47：15个龙头房企一线城市销售金额同比增速
• 图48：15个龙头房企二线城市销售金额同比增速
• 图49：15大龙头企业各线城市销售占比
• 图50：15大龙头企业各线城市集中度
• 图51：12家A股龙头房企拿地区域分布（按总地价）
• 图52：12家A股龙头房企拿地区域分布（按总建面）
• 图53：万科典型城市市占率变化
• 图54：保利典型分城市市占率变化
• 图55：恒大典型城市市占率变化
• 图56：碧桂园典型城市市占率变化
• 图57：美国前10大房企市占率情况
• 图58：不同国家（地区）前10大房企市占率
• 图59：房地产公司土地投资金额占销售比例分段
• 图60：部分房企经营性现金流流出/经营性现金流入
• 图61：前50强房企平均融资成本
• 图62：2016年不同规模房企融资成本分布
• 图63：房地产板块表现受估值和利润的影响
• 图64：每轮小周期板块四阶段的绝对收益及估值变动情况
• 图65：房地产板块绝对PE与政策、实际成交走势图
• 图66：房地产板块相对PE与政策、实际成交走势图
• 图67：房地产板块估值与货币环境呈现较好的正相关性
• 图68：房地产板块估值与国债收益率负相关
• 图69：各阶段房地产行业增速对应A股H股估值
• 图70：中国房地产长周期销售额增速及主流地产公司年度平均PE估值变化
• 图71：地产小周期呈现较为明显的四阶段演绎
• 图72：政策调控时，成交与估值重要时间点
• 图73：政策宽松时，成交与估值重要时间点
• 图74：三轮地产小周期主要调控政策对比
• 图75：海外成熟市场龙头房企主营业务均向存量市场延展
• 图76：2017年1季度物流仓储市场概览
• 图77：长租公寓三种典型模式的对比
• 图78：房地产/快捷酒店背景企业在改造成本有一定优势
• 图79：租金年增长率的敏感性分析
• 图80：入住率的敏感性分析
• 图81：运营成本的敏感性分析
• 图82：长租公寓代管型企业运营模式
• 图83：代管型公寓企业可提供服务
• 图84：我国房地产行业20年来政策、基本面以及估值纵览（1998-2007年）
• 图85：我国房地产行业20年来政策、基本面以及估值纵览（2008-2017年）

表格索引（部分）

• 表1：17年及13年整体购房限制政策环境对比
• 表2：限购、限贷、限售、限价城市一览（更新至2017年6月）
• 表3：部分城市土地“竞拍”新规一览
• 表4：城市分组情况
• 表5：24个三四线城市成交-区位-经济状况表格一览
• 表6：全国商品房投资拆分情况
• 表7：2017年以来房地产部分并购案例
• 表8：部分房企跟投制度概览
• 表9：部分龙头房企多元化融资一览
• 表10：截止到17年5月房企公司债剩余额度一览
• 表11：地产小周期呈现较为明显的四阶段演绎
• 表12：政策调控时，成交与估值重要时间点
• 表13：政策宽松时，成交与估值重要时间点
• 表14：三轮地产小周期主要调控政策对比
• 表15：2017年1季度物流仓储市场概览
• 表16：长租公寓三种典型模式的对比
• 表17：房地产/快捷酒店背景企业在改造成本有一定优势
• 表18：租金年增长率的敏感性分析
• 表19：入住率的敏感性分析
• 表20：运营成本的敏感性分析

结论

2017年房地产行业在政策调控、基本面下行、行业集中度提升等多重因素影响下，整体呈现结构性调整趋势。龙头房企在行业集中度提升过程中具备中长期投资机会，而板块整体走势受估值和业绩影响较大，需保持谨慎。随着房地产行业逐步进入存量经营阶段，大资管领域将迎来发展机遇，包括房地产基金、物流地产、长租公寓等细分市场。