20220907-天风证券-证券行业专题研究_处低谷而力争_关注券商的_顾_与_投__21页_1mb

证券行业分析总结

核心内容

2022年上半年，证券行业整体业绩有所改善，特别是Q2季度，业绩环比大幅增长，显示行业复苏迹象。然而，行业内部仍存在显著分化，头部券商表现更为稳健，业绩集中度进一步提升。当前券商板块市净率（PB）处于历史底部区间（1.38X，12年以来10%分位以下），为行情回暖后的高弹性投资提供了机会。

主要观点

1. 业绩表现

• Q2业绩显著改善：22H1，41家上市券商合计实现营收2475亿元，同比-19%；归母净利714亿元，同比-27%。其中，Q2营收和归母净利环比Q1分别增长57%和111%，22Q2单季利润已超过上年季度平均。
• 年化ROE接近2019年水平：年化ROE为6.64%，略低于2019年（6.97%），但高于2018年（4.33%）。
• 自营业务是业绩胜负手：自营业务收入同比下降47.5%，对整体营收拖累显著，占营收降幅的70%。

2. 业务分析

2.1 财富管理业务

• 产品代销收入下滑：22H1上市券商代销产品收入同比-25%，主要由于权益基金新发份额同比-84%导致申/认购费收入下滑，以及私募代销业绩报酬下降。
• 券结基金与买方投顾是增长抓手：上半年新发权益类券结基金规模占新发权益基金总额的17.2%，券商通过帮助公募做大保有，可获得更多的佣金激励和业务机会。
• 头部券商强化“顾”的能力：头部券商在产品&服务创新、金融科技赋能、组织&团队建设等方面发力，提升财富管理能力，未来相较其他券商更具优势。

2.2 资管业务

• 资管收入小幅下降：22H1上市券商资管收入同比-7.4%，主要由于前端收费和业绩报酬计提下滑。
• 券商系公募基金表现不佳：头部券商旗下控、参股公募基金公司22H1合计营业收入和归母净利分别下滑7.3%和8.5%，但长期看好资管公募赛道。
• 关注资管业务的长期潜力：尽管短期受市场影响，但长期来看，资管业务仍具有成长性。

2.3 投行业务

• 投行业务收入微降：22H1上市券商合计投行业务收入同比-2.5%，主要由于IPO大单拉低承销费率。
• 集中度持续提升：投行业务CR3/CR5分别由24/36%提升至35%/52%，业务资源向头部集中。
• 全面注册制利好头部券商：随着全面注册制的落地，头部券商在投行领域的优势将进一步凸显。

2.4 重资本业务

• 利息收支双降：信用资产规模和利率的下滑导致利息收入/支出同比分别-27.2%和-35.7%，利息净收入同比-6.7%。
• 投资业务显著分化：22H1，总资产top10券商合计投资收入370亿元，同比-39%；其他31家券商合计投资收入88亿元，同比-67%。头部券商通过发展风险偏中性的客需型自营业务，业绩优于中小券商。
• 场外衍生品业务仍具成长性：尽管短期增速放缓，但长期伴随资本市场机构化和监管完善，场外衍生品业务有望加速发展。

关键信息

• 市场回暖预期：当前券商板块PB处于历史低位，行情回暖后有望获得高弹性回报。
• 重点推荐券商：中信证券、中金公司、国泰君安、华泰证券、广发证券，建议关注中金H和东方财富。
• 风险提示：
  • 市场极端波动风险；
  • 资本市场改革迟滞；
  • 衍生品发展不及预期；
  • 机构化进程不及预期。

投资建议

• 把握行情回暖机会：建议关注券商股在市场回暖后的高弹性表现。
• 重点推荐头部券商：在财富管理和机构业务方面表现突出的券商，如中信证券、中金公司、国泰君安、华泰证券、广发证券，有望获得更高估值溢价。
• 关注中金H和东方财富：作为潜在受益标的，值得关注。

业务结构变化

• 轻资产业务占比提升：22H1，经纪、投行、资管、信用业务收入占比分别提高至29.0%、13.0%、13.2%、13.9%。
• 重资本业务占比下降：信用类资产规模同比-8.5%，投资类资产规模同比+6.7%。

未来展望

• 财富管理转型深化：随着头部券商不断强化“顾”的能力建设，未来在财富管理业务上优势将更加明显。
• 机构化与衍生品发展：资本市场机构化进一步加深，场内衍生金融工具扩容，将推动场外衍生品业务加速发展。
• 行业集中度提升：资管、投行、投资业务的集中度持续提升，头部券商更受益于行业变化。

总结

证券行业在2022年上半年展现出复苏迹象，Q2业绩环比大幅增长，但行业分化加剧，头部券商更具优势。财富管理与机构业务成为行业转型的关键方向，未来有望获得更高估值溢价。当前券商板块估值处于历史底部，建议关注行情回暖后的投资机会。