> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 天合光能（688599）2025年报及2026年一季报总结 ## 核心内容概览 天合光能于2025年实现营收669.7亿元，同比下降16.6%，归母净利润亏损70.3亿元，同比下降106.1%。尽管2025年整体仍处于亏损状态，但2026年第一季度实现显著改善，经营性现金流净流入41亿元，亏损收窄。公司正逐步向储能及系统解决方案业务转型，盈利能力逐步修复。 ## 主要观点 - **光伏业务承压**：2025年光伏产品营收451.4亿元，同比-19.0%，毛利率-1.4%，同比-5.7pct，主要受行业供需失衡、组件价格低位及原材料价格上涨影响。 - **储能业务盈利提升**：2025年储能业务营收42.8亿元，同比增长83.3%，毛利率14.7%，同比+1.7pct，出货量超过8GWh，较2024年翻倍增长，海外出货占比超60%，海外在手订单超12GWh。 - **系统解决方案业务贡献正向盈利**：2025年系统解决方案业务营收123.6亿元，同比-34.3%，毛利率11.7%，同比-6.7pct，但仍在持续贡献正向盈利。 - **2026Q1业务改善明显**： - 组件出货超13GW，单瓦经营性亏损收窄至约0.05元/W； - 分布式系统经营利润近3亿元； - 储能出货1.3GWh，净利润超5000万元，其中海外高价值市场占比超90%； - 支架出货超1GW，经营性利润超1000万元； - 经营性现金流净流入41亿元，同比由负转正，环比改善1.1%。 - **资本开支收缩与费用控制**： - 2025年资本开支46.7亿元，同比-64.9%； - 2026Q1资本开支10.8亿元，同比-51.4%； - 2025年期间费用86.0亿元，同比-13.0%，费用率12.8%，同比+0.6pct。 - **盈利预测调整**：考虑到行业竞争及市场环境，公司2026-2028年归母净利润预测分别为2.8/20.4/40.2亿元，同比分别增长104.0%/620.6%/97.4%。 ## 关键财务数据 | 指标 | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | |------|------|------|------|------| | 营业总收入（百万元） | 66,975 | 83,554 | 94,931 | 140,855 | | 同比增长率(%) | -16.61 | +24.75 | +13.62 | +48.38 | | 归母净利润（百万元） | -7,030.54 | 282.95 | 2,038.93 | 4,024.44 | | 同比增长率(%) | -106.06 | +104.02 | +620.60 | +97.38 | | EPS（元/股） | -3.00 | 0.12 | 0.87 | 1.72 | | P/E（现价&最新摊薄） | — | 133.79 | 18.57 | 9.41 | | P/B（现价） | 1.79 | 1.77 | 1.66 | 1.42 | ## 财务指标分析 - **资产负债率**：2025年为76.93%，2026年预计上升至80.98%，2028年预计为82.99%。 - **ROE（摊薄）**：2025年为-32.76%，2026年预计为1.30%，2027年预计为8.55%，2028年预计为14.43%。 - **ROIC**：2025年为-4.82%，2026年预计为1.54%，2027年预计为3.88%，2028年预计为6.66%。 - **现金流改善**：2025年经营性净现金流69.0亿元，同比下降13.1%；2026Q1经营性净现金流40.9亿元，由负转正，环比改善1.1%。 ## 业务发展趋势 - **光伏业务**：尽管面临价格竞争和成本上升压力，公司仍保持较大市场份额，全年组件出货超67GW，其中N型组件占比达95.8%。 - **储能业务**：盈利能力显著提升，2025年出货量翻倍，海外占比超60%，预计2026年继续高增长。 - **系统解决方案业务**：持续贡献正向盈利，2025年营收123.6亿元，毛利率11.7%。 - **其他业务**：支架业务出货超1GW，经营性利润超1000万元，分布式系统经营利润近3亿元。 ## 风险提示 - **行业竞争加剧**：光伏行业仍面临激烈竞争。 - **政策变动风险**：国内外政策变化可能对业务产生影响。 - **市场波动**：公司股价受市场环境影响较大。 ## 投资建议 - **评级**：维持“买入”评级。 - **理由**：公司正在向储能及系统解决方案转型，业务盈利能力逐步修复，现金流显著改善，未来增长可期。 ## 市场数据 - **收盘价**：17.80元 - **一年最低/最高价**：13.11/24.26元 - **市净率**：2.04倍 - **流通A股市值**：41,697.70百万元 - **总市值**：41,697.70百万元 ## 基础数据 | 指标 | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | |------|------|------|------|------| | 每股净资产(元) | 9.03 | 9.15 | 9.73 | 11.40 | | 总股本（百万股） | 2,342.57 | 2,342.57 | 2,342.57 | 2,342.57 | | 流通A股（百万股） | 2,342.57 | 2,342.57 | 2,342.57 | 2,342.57 | ## 未来展望 公司正从传统光伏组件制造商向储能解决方案供应商转型，2026年及以后的盈利能力有望逐步修复，现金流改善明显，未来增长空间较大。