木林森-LED封装、照明双龙头，进军深紫外半导体领域-200409_38页__1mb

木林森（002745）总结

核心内容

木林森是一家集LED封装与LED照明品牌业务于一体的综合性企业，2017年完成对欧司朗旗下LEDVANCE（朗德万斯）的收购，成为全球LED照明领域的重要参与者。公司在国内LED封装行业占据领先地位，2019年上半年收入达到65.5亿元，占总营收的69.73%，LED材料业务收入27.2亿元，占比28.98%。公司具备较强的盈利能力、经营性现金流及分红能力。

主要观点

1. LED封装行业前景改善：随着LED芯片行业景气度触底，封装行业与芯片行业存在较强的顺周期关系，盈利中枢有望提升。2020年疫情将加速中小产能退出，进一步提升行业集中度。
2. LED照明业务整合加速：公司通过收购朗德万斯，获取了高端品牌与完善的全球销售网络，整合进程加快，预计2020年将实现盈利拐点。
3. 进军深紫外半导体领域：木林森与至善半导体合作，投资3690万元获取其30%股权，布局深紫外杀菌消毒市场，有望受益于行业高速增长。

关键信息

1. 公司概况

• 木林森成立于1997年，2015年上市，股票代码为002745。
• 2017年收购欧司朗旗下朗德万斯，成为全球通用照明巨头。
• 2019年公司营收突破200亿元，成为国内首个突破百亿的LED企业。
• 公司董事长孙清焕直接和间接持股56.02%，为第一大股东。

2. LED封装业务

• LED封装行业经历2015年低谷和2016年缓慢回升，2017年后逐步回暖。
• 公司LED封装业务在国内规模第一，全球排名第五。
• 公司主要产品包括SMD LED、Lamp LED及LED应用产品，其中SMD LED收入占比最大，2017年达68.23%。
• 2018年公司完成对朗德万斯的收购，使其成为全资子公司，带动公司营收和盈利能力提升。

3. LED照明业务

• 朗德万斯是全球通用照明市场的重要参与者，2014财年、2015财年销售额分别达21.62亿欧元和21.74亿欧元。
• 公司通过精简业务和优化渠道，提升盈利能力和运营效率，预计2020年盈利拐点将提前出现。

4. 深紫外半导体业务

• UV-C杀菌消毒性能优于UV-A和UV-B，相较于汞灯更加环保。
• 水俣公约及新冠疫情推动深紫外半导体市场快速增长，业内企业积极布局。
• 木林森与至善半导体合作，投资3690万元取得其30%股权，未来有望充分受益。

5. 盈利预测与投资建议

• 2019-2021年公司预计营收分别为202.3亿、214.0亿、242.5亿，净利润分别为9.4亿、9.9亿、15.8亿。
• 2021年给予公司PE15倍估值，对应目标价18.60元，首次覆盖，给予买入评级。
• 公司在2019年实现ROE（摊薄）6.90%，经营性现金流充足，分红率较高。

财务数据和估值

风险提示

• LED封装行业回暖不及预期
• 朗德万斯整合不及预期
• 深紫外半导体业务发展低于预期
• 疫情发展不确定

项目与整合进展

• 木林森2019年可转债募投项目延期至2021年12月
• 2018年全面持股朗德万斯，实现并表，提升公司整体盈利能力
• 通过精简业务和优化分销网络，加速整合进程，实现盈利提升

技术与研发优势

• 拥有近1800项已授权专利，技术处于国内领先水平
• 研发人员数量从2017年的994人增加至2018年的3459人，研发支出达6.92亿元
• 产品系列丰富，能满足客户多样化需求

行业趋势与市场分析

• LED封装行业集中度提升，中小企业加速退出
• LED芯片价格接近底部，带动封装行业盈利能力上升
• 通用照明市场持续增长，LED照明渗透率提升
• 国际巨头如飞利浦、GE、CREE等逐步退出照明市场，行业洗牌加速

市场与政策支持

• 中国是全球最大的LED生产、消费和出口国，政府政策支持行业发展
• 企业数量从2014年的1532家降至2016年的1000家，行业集中度提高
• 印度等新兴市场成为公司拓展重点，国际化布局加速

未来展望

• LED封装与照明业务持续增长，盈利能力提升
• 深紫外半导体市场潜力巨大，公司有望从中受益
• 通过并购与整合，公司将进一步巩固行业地位，拓展国际市场