环保工程及服务行业：REITs、碳中和催化，敛锋芒再峥嵘-20210607-国盛证券-29页_1mb

环保工程及服务行业总结

核心内容

环保行业在低估值背景下展现出高成长性与政策催化潜力，特别是在垃圾焚烧、环卫、危废等细分领域。随着REITs推出和碳中和政策的推进，行业现金流显著改善，配置价值凸显。此外，“十四五”规划的实施进一步释放环保需求，推动行业持续增长。

主要观点

• 行业估值低位：截至2021年6月6日，申万环保板块市盈率（TTM）为23.8，处于历史低位，预计未来有望底部反转。
• 业绩增长确定性强：垃圾焚烧、环卫、危废等细分板块预计2021年业绩增速约为20%-30%，PE处于10X-15X区间，估值性价比高。
• REITs推动估值重估：环保REITs推出后，优质运营资产价值有望重估，尤其是污水、垃圾焚烧、危废等子板块。
• 碳中和催化行业增长：碳交易市场即将运行，CCER（国家核证自愿减排量）将成为环保企业额外收入来源，预计垃圾焚烧项目每度电CCER收入约为2.4分钱，提升IRR。
• 政策推动行业升级：价格机制改革、专项债扩容、新固废法实施等政策催化，推动行业结构优化与需求释放。

关键信息

一、行业基本面向好

• 2021年环保行业整体涨幅3.5%，跑赢上证综指和沪深300，但低于创业板指。
• 2020年环保行业营收同比增长14.4%，归母净利润同比增长102.1%；2021Q1营收同比增长85.7%，归母净利润同比增长174.7%。
• 固废治理和水务运营板块增长稳健，而水处理和节能板块因前期信用扩张过猛，出现业绩下滑。

二、融资环境改善

• 市场利率处于低位，企业融资环境宽松，AA级公司债收益率下滑。
• REITs推出改善环保企业现金流，降低负债率，为运营资产提供估值重估机会。
• 2020年环保公募REITs开始申报，首批9个REITs项目P/FFO处于9-23之间，其中环保类项目处于10-13区间。

三、碳中和与CCER

• 中国碳排放交易市场预计于2021年6月底前运行，CCER作为补充，有望提升环保企业收入。
• 垃圾焚烧、生物质发电、垃圾填埋气发电等项目参与CCER，每度电收入约2.4分钱，提升IRR约0.5pct。
• 垃圾焚烧项目度电碳减排量约为0.8kg，预计未来碳配额将收紧，CCER项目增多，价格提升。

四、“十四五”政策催化

• “十四五”规划提出生态文明建设目标，推动固废、污水、大气、土壤等环保领域发展。
• 环保专项债总量扩容，2021年截至6月6日已达476亿元，占比提升至7.5%，重点用于生态环保项目。
• 新固废法实施，提升行业标准，扩大监管范围，利好固废全产业链。

五、细分行业分析

• 垃圾焚烧行业：2019年垃圾焚烧处理率仅50.3%，未来十年预计新增焚烧产能53万吨/日，投资空间广阔。补贴政策落地，处理费回升，行业集中度提升。
• 危废行业：处理产能不足，2020年处理量约4000万吨，预计未来需求将显著释放，优质产能稀缺。
• 环卫服务行业：市场化率提升，新能源环卫车加速渗透，订单快速放量，供需双侧推动行业发展。

重点标的推荐

风险提示

• 环保政策及督查力度不及预期，可能影响市场空间释放。
• 投产进度不达预期，可能影响业绩增长。
• 行业竞争加剧，可能导致利润率下降。

图表目录

• 图表1：环保板块走势对比
• 图表2：环保行业涨幅居行业中游
• 图表3：申万环保板块PE变动趋势
• 图表4：环保行业营业收入及同比增速
• 图表5：环保行业归母净利润及同比增速
• 图表6：环保行业单季度归母净利润及环比增速
• 图表7：环保行业子板块营业收入同比增速
• 图表8：环保行业子板块归母净利润同比增速
• 图表9：市场利率下行
• 图表10：首创股份及渤海股份公募REITs申报内容简介
• 图表11：渤海股份REITs交易结构
• 图表12：首批REITs项目相对估值
• 图表13：环保行业近年现金流状况
• 图表14：细分子行业经营性现金流净额状况
• 图表15：细分子行业筹资性现金流净额状况
• 图表16：细分子行业投资性现金流净额状况
• 图表17：中国二氧化碳排放量上升较快
• 图表18：碳排放权交易市场运行机制示意图
• 图表19：全球碳市场均价
• 图表20：估算生物质发电行业平均度电碳减排量
• 图表21：估算垃圾填埋气发电平均度电碳减排量
• 图表22：估算垃圾焚烧行业平均度电碳减排量
• 图表23：典型1000吨/日垃圾焚烧项目IRR影响核算
• 图表24：专项债统计
• 图表25：各省垃圾焚烧发电中长期发展指导规划
• 图表26：典型1000吨/日垃圾焚烧项目IRR影响核算
• 图表27：危废主要相关法律法规及政策梳理
• 图表28：2011-2017我国危废产生与处置情况
• 图表29：2014-2019我国危废产生与处置情况
• 图表30：环卫服务新签合同金额及同比增速
• 图表31：环卫服务年化服务合同金额及同比增速
• 图表32：焚烧、污水、环卫行业市场化率变化
• 图表33：传统环卫业务年运营市场空间测算
• 图表34：新增环卫业务年运营市场空间测算
• 图表35：新能源环卫车市场空间测算