20251130-东吴证券-宏观量化经济指数周报_国债买卖或重长期效应轻短期规模_14页_963kb

东吴证券宏观周报总结：2025年11月30日

核心观点

1. 经济运行阶段化应对短期风险，聚焦长期流动性调节
   当前经济复苏动能偏弱，供需两端同步放缓，制造业PMI仍低于荣枯线，消费增长受政策提振，出口增速或转正。

2. 流动性操作新模式：强长期效应，弱规模导向
   银行重启国债买卖操作不再追求大额净买入，而是稳定利率比价并补充长期流动供应。

3. 多因素扰动仍在，结构性不确定性犹存

   • 地产：销售持续疲软，30大中城市11月同比下滑31.7%。
   • 政策发力：六部门联合推进消费，明确“十五五”增长方向。
   • 外部风险：美国关税政策未明、全球化格局变化仍存不确定性。

ECI指数：供需同步放缓，产能利用率支撑有限

• 整体：供、需指数本周和11月均小幅回落/回升，但供需差值扩大，反映内需疲弱。
• 分项：
  • 供给（49.95%）：本月供给环比微幅转弱，制造业 PMI 指示生产停滞。
  • 需求（49.88%）：消费（-0.05点）、投资（-0.03点）同步下行，但出口（+0.02点）边际改善。
  • PMI：11月虽上行，但新订单与生产差距仍负，显示回升乏力。
  • 地产：高基数影响下成交持续收缩，政策援企但改善需时间验证。

ELI指数：国债买卖转向高质量调节

• 操作转向：10月重启国债买卖，控1年-3年期利率波动，强化政策利率引导。
• 规模管理：无需承担上半年“迷你净买”拖累利率风险，强调长周期对冲能力。
• 提示信号：央行将12月初披露11月操作数据，需关注对市场利率的实际调节效果。

高频数据概览

• 工业生产：
  • 开工率分化：汽车轮胎、PTA等行业承压。
  • 钢厂高炉利用率小幅回落，市场供需矛盾短期未解。
• 消费：
  • 乘用车零售同比下降11.0%，新能源车表现强劲。
  • 运输数据改善（航班执飞率指数上升），疫后经济活力逐步恢复。
• 投资：
  • 房地产成交暖于销售，三四线城市贡献较大。
  • 基建设备开工率回升，但水泥发运仍低迷。
• 出口：
  • 港口货物吞吐平稳，航运价格分化明显，欧美消费复苏是支撑因素。

主要政策要点

• 消费刺激：六部门联合出台消费品领域扶持政策，定向培育新消费热点，利好竞争性优质企业。
• REITs扩围：纳入城市更新等基础设施，推动投资结构优化和REITs生态扩展。
• 顶层设计：国务院强化医保统筹，注册会计师法修订强化行业规范。

风险提示

1. 地产销售持续阴跌；
2. 美国关税政策不利实体经济出口；
3. 流动性调节不及预期影响金融稳定。