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2018年10月17日研究报告总结

核心内容

本报告分析了2018年9月中国社会融资规模（社融）数据，指出虽然社融总量达到2.21万亿元，显示出一定的增长，但这一增长主要受到地方政府专项债计入社融口径的影响。扣除专项债后，实际社融增长仅为1.47万亿元，低于市场预期。这表明，当前的宽信用政策效果可能并不明显。

主要观点

• 社融总量增长虚高：9月社融数据的高增主要是由于专项债的计入，而非实际信用扩张。
• 专项债对实体经济的提振有限：专项债中约5500亿元用于土地储备，对基建和实体经济的直接支持作用不强。
• 非标融资修复不均衡：非标融资中，未贴现银行承兑汇票改善明显，而信托贷款和委托贷款则表现不佳。
• 信贷结构偏向居民与票据融资：居民和零售贷款在新增信贷中的占比持续上升，反映了信贷资源向个人和短期票据倾斜。
• 宽信用政策效果有限：由于信贷资源难以有效配置到中小微企业，宽信用政策难以实现预期的经济提振效果。

关键信息

社融结构分析

• 总量：9月社融2.21万亿元，存量增速回升至10.6%。
• 专项债影响：专项债7389亿元被计入社融，扣除后实际增长为1.47万亿元，低于市场预期。
• 非标融资变化：
  • 未贴现银行承兑汇票从-3600亿元改善至-500亿元。
  • 信托贷款在9月环比恶化，可能与信托计划到期有关。
  • 委托贷款持续恶化，每月平均新增量为-1300亿元。

信贷结构变化

• 居民与零售贷款占比提升：9月新增信贷中居民零售和票据融资占比达66%，较去年同期增加9个百分点。
• 信贷资源向中小微企业倾斜：承兑汇票中，中小微企业占比达69.65%，成为其融资的重要渠道。

政策背景与影响

• 政策导向：当局试图通过支持中小微企业来实现宽信用政策目标，但实际操作中面临诸多困难。
• 信贷扩张难度大：要实现信用扩张，需大量中小微企业作为支撑，而当前信贷资源更倾向于大型项目。

风险提示

• 央行政策超预期：政策变动可能对市场产生较大影响，需密切关注。

图表目录

• 图表1：全国性银行在9月大幅减持信用债
• 图表2：专项债中5500多亿用于土储，对实体经济提振有限
• 图表3：贴现银行承兑汇票持续改善
• 图表4：承兑汇票中中小微企业占比达69.65%
• 图表5：居民零售和票据在新增信贷中的比例上升

分析师简介

• 李奇霖：联讯证券董事总经理，首席经济学家，执业编号：S0300517030002。

投资评级说明

• 股票投资评级：基于报告发布日后12个月内公司股价相对于沪深300指数的涨幅。
• 行业投资评级：基于行业股票指数相对于沪深300指数的涨幅。

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