20250326-东吴证券-宏观深度报告_走出低通胀_去产能_和_促消费_谁更有效__16页

宏观深度报告20250326总结

核心内容

本报告分析了当前低通胀现象的成因及应对策略，指出服务价格降至历史最低水平是本轮低通胀的核心问题，而去产能政策对服务价格无明显影响，因此促消费政策比去产能更重要。

主要观点

• 低通胀成因不同：1998年和2015年的低通胀均与工业价格下降有关，但1998年存在消费需求不足的负反馈循环，而2015年消费仍相对强劲。
• 当前低通胀特点：服务价格降至历史最低，且存在连续三个季度负增长，与1998年类似，但服务业已取代农业成为最大就业部门。
• 政策效果对比：
  • 若仅通过去产能使工业价格回升2个点，GDP平减指数仅从-0.7%回升至-0.02%，仍无法走出低通胀。
  • 若通过促消费使服务价格回升2个点，GDP平减指数将从-0.7%回升至+0.39%，并带动商品价格回升，效果更显著。
• 促消费政策需加强：当前促消费政策应比1998年更具力度，以带动服务价格回升。

关键信息

1. 物价下降的成因

• 1998年：工业价格下降贡献57%，服务价格下降贡献21%，形成价格和需求的负反馈循环。
• 2015年：工业价格下降贡献100%，服务价格上升，消费需求相对强劲。
• 当前：工业价格下降贡献48%，服务价格降至历史最低，形成类似1998年的负反馈循环。

2. 去产能与促消费政策的比较

• 1998年：双管齐下，以纺织业为突破口推进去产能，同时大力推进居民增收，促消费政策力度极大。
• 2015年：以去产能为主，促消费政策力度较小。
• 当前：需“双管齐下”，但促消费政策更为关键，需借鉴“加强版的1998年”。

3. 促消费政策的实施方向

• 扩大消费补贴范围：将补贴扩展至服务消费，直接提振服务需求。
• 加大收入补贴力度：包括生育补贴、农村养老金、失业保险等。
• 促进房地产市场稳定：当前房地产行业平减指数已出现正增长，但近期再度走弱，需政策支持。

4. 风险提示

• 历史比较的局限性：1998和2015年低通胀期间，扩投资、房地产等政策也发挥了重要作用。
• 多重因素影响价格：国际油价、猪周期、气候因素等不可控因素可能对价格产生影响。
• 政策成本与副作用：促消费政策可能需要大量资金投入，且可能导致通货膨胀，需谨慎应对。

结论

当前走出低通胀的关键在于扩大消费需求，尤其是服务消费，而非仅依赖去产能政策。促消费政策需比1998年更具力度，以带动服务价格回升，从而提升整体物价水平。政策制定者应综合考虑去产能与促消费的协同作用，确保经济的全面复苏。