债券专题研究报告：原油价格几经浮沉，对通胀影响几何-20171018-中泰证券-13页-1mb

报告摘要

原油价格波动对通胀影响分析总结

核心内容

本报告由中泰证券债券研究团队发布，分析了2007年以来国际原油价格的波动趋势及其对我国通胀水平的影响。报告指出，原油价格的决定因素正逐渐从需求端转向供给端，地缘政治因素和生产成本成为主导油价变化的关键变量。同时，国际油价对国内通胀的影响虽然存在，但传导路径中存在逐级衰减的现象，因此对整体CPI的影响有限。

主要观点

原油价格波动与通胀相关性
- 原油价格波动与PPI和CPI非食品分项存在一定相关性，但对CPI的直接影响有限。
- 油价上涨可能通过能源项目和相关服务项目间接推高CPI，但整体传导路径不畅，影响幅度较小。
油价上涨的主导因素
- 近年来，原油价格波动主要由供给端因素驱动，如OPEC限产协议、页岩油产量及成本、地缘政治冲突等。
- 需求端对油价的影响逐渐减弱，特别是随着全球经济增长放缓和可替代能源的发展，原油需求增长趋于平缓。
国内油价调整机制
- 国内成品油价格调整机制不完全市场化，存在调控上下限（40美元/桶和130美元/桶），导致国内油价变动幅度与国际油价存在差异。
- 油价上涨对国内CPI的推动作用受到国内调价机制的限制，因此对通胀的推升有限。
油价对CPI传导路径
- 理论传导路径为：油价 → PPI采掘业 → PPI原材料工业 → PPI加工工业 → PPI生活资料 → CPI消费品。
- 实际传导效果表现为“立竿见影却逐级衰减”，即油价变动对PPI的影响较大，但对CPI的推动作用有限。
对2018年CPI的预测
- 鉴于2017年前三季度CPI基数偏低，预计2018年前三季度CPI中枢将上行至2.0%左右。
- 尽管PPI生产资料上涨，但由于需求不足和生活资料缺乏上涨动力，CPI不会面临显著上行压力，整体仍处于温和通胀区间。

关键信息

一、历史油价波动与影响因素

时间段	油价走势	主要影响因素	主导因素
2007年1月-2008年7月	快速上升	新兴市场需求旺盛、美联储降息、供应端扰动	需求与供给共同主导
2008年7月-2009年1月	快速下降	金融危机、经济放缓、投资者悲观情绪	需求主导
2009年2月-2011年4月	震荡上行	美联储QE、供应端限产、利比亚战乱等	供给主导
2014年3月-2015年1月	快速下降	页岩油技术革命、全球经济减速、OPEC博弈	供给主导
2016年1月-2017年9月	小幅震荡上行	OPEC限产、地缘政治事件等	供给主导

二、供需对油价的影响

需求端：
- 短期因素：季节性需求、库存变动对市场情绪的扰动。
- 中长期因素：经济增速放缓、可替代能源发展，对油价形成利空。
供给端：
- 美国页岩油生产成本和产量成为关键变量，其盈亏平衡价格约为53美元/桶。
- OPEC限产协议执行不力，地缘政治冲突和极端天气等事件影响供应稳定性。