20140211-招商证券-天顺风能-002531.SZ-海上风塔推动业绩_长期战略布局清晰_19页_915kb

天顺风能（002531.SZ）投资分析总结

核心内容

天顺风能是一家专注于风塔及风电相关业务的领军企业，凭借其技术优势和市场定位，公司具备较强的国际竞争力。公司当前股价为11.91元，目标估值为16.49元，维持“强烈推荐-A”的投资评级。公司业务涵盖风塔制造、零部件供应链、风电场投资及股权投资，四大板块布局清晰，未来增长潜力巨大。

主要观点

• 行业前景良好：全球风电行业将持续增长，尤其在北美、中东非洲等地区增速较快，预计到2017年年均装机容量将达61.2GW，复合增长率11%。
• 风塔行业集中度低：全球风塔市场容量巨大，集中度较低，未来将向具备技术认证和成本优势的企业集中。
• 天顺优势明显：公司是唯一同时通过GE、Vestas认证的中国风塔生产商，拥有高壁垒，产品质量和认证优势显著。
• 海上风塔是未来增长点：公司已建成海上风塔生产基地，预计2014年将带来较大收入增长。
• 多元化布局带来长期增长：公司不仅专注于风塔业务，还积极布局零部件供应链、风电场投资及股权投资，形成多点支撑的盈利模式。
• 财务状况稳健：公司毛利率稳定，资产负债率可控，具备良好的现金流管理能力。

关键信息

一、股权结构稳定

• 天顺风能由实际控制人严俊旭先生及其家族控制，实际控股比例约65%。
• 公司股权结构看似分散，实则集中，有利于战略执行和决策效率。

二、多板块策略布局清晰

• 风塔业务仍是公司核心，占比约89.6%（2013年中）。
• 公司在风塔、零部件供应链、风电场投资及股权投资四大板块均有布局，各板块战略实施进展顺利。
• 风塔业务预计2014年将实现收入增长49%，毛利率维持在24.5%左右。

三、风塔行业黑马，定位海外高端市场

• 全球风电装机增长：2012年全球新增装机44.6GW，2013年预计增长至61.2GW。
• 全球风机寡头垄断：GE、Vestas、Siemens等六大企业占据全球风机市场份额60%以上。
• 风塔市场空间大：全球风塔市场规模约400-500亿元，集中度低，未来有望向头部企业集中。
• 高端市场定位：天顺风能主要面向1.5MW以上风机，毛利率稳定在25%左右。
• 海上风塔发展迅速：2012年全球海上风电装机5.43GW，其中英国增长最快，达93%。天顺已建成海上风塔生产基地，预计2014年将带来较大收入增长。

四、零部件供应链板块潜力巨大

• 零部件业务作为风塔的补充，未来有望成为重要收入来源。
• 公司利用国内成本优势，拓展零部件供应链，提升整体盈利能力。

五、风电场投资与股权投资渐入佳境

• 风电场投资：公司已设立白城天顺和上思广顺，投资风电场项目，预计2015年左右并网，带来稳定现金流。
• 股权投资：公司设立苏州君鼎和苏州天利，进行PE投资和产业投资，增强资金使用效率，拓展投资收益渠道。

六、投资建议

• 估值：根据DCF模型，公司每股价值为16.49元，对应2014年PE估值24倍，PB估值2.3倍，估值较低。
• 盈利预测：预计2013-2015年EPS分别为0.47元、0.68元和0.9元。
• 风险提示：
  • 海上风塔订单不达预期
  • 钢材价格大幅下跌
  • 风塔反倾销范围扩大

财务数据概览

财务预测（单位：百万元）

财务比率

总结

天顺风能凭借其在风塔行业的领先地位、清晰的多板块战略布局以及稳定的财务表现，具备长期增长潜力。公司估值较低，未来有望通过海上风塔业务及多元化投资策略实现业绩提升。尽管存在一定的风险，如海上风塔订单不达预期、钢材价格下跌及反倾销政策，但其技术优势和市场地位使其在行业复苏中具备较强的竞争力。因此，维持“强烈推荐-A”的投资评级，目标价16.49元。