深度报告-20220704-东吴证券国际经纪-证券Ⅱ行业深度_券商估值逼近历史底部_建议左侧布局_41页_4mb

证券行业估值分析与投资建议总结

核心内容

证券行业经历了多次牛市周期，其估值与市场政策、流动性、业务结构变化密切相关。当前证券行业估值处于历史低位，具备显著的配置价值。建议投资者在市场底部阶段进行左侧布局，关注具备成长性与行业龙头。

主要观点

• 行业逐步重资产化：证券行业资产规模从2008年的0.36万亿增长至2021年的2.57万亿，年化复合增速达16.32%。经纪业务收入占比从71%降至31%，而投资业务及利息净收入等重资本业务占比从22%升至48%。
• 券商板块往往跑赢大盘：在六次券商牛市中，估值提升通常领先于业绩提升。市场流动性释放（如降准、降息）和政策利好（如股权分置改革、创业板上市）是推动行情的主要因素。
• 当前估值处于历史底部：自2022年初以来，证券板块跑输沪深300指数，估值下探至二十年低位。尽管2022Q1业绩低于预期，但股票质押风险显著下降，基本面优于2018年。
• 政策与流动性驱动行业复苏：疫情冲击下，政策利好加强，市场流动性改善，投资者情绪回暖，为证券行业带来新的增长机会。
• 投资建议聚焦高成长与龙头：建议关注东方财富、中信证券、中金公司、广发证券、东方证券、国联证券等具备高成长性或行业龙头优势的证券公司。

关键信息

估值与市场周期

• 证券行业PB估值在2006-2007年、2008-2009年、2012-2013年、2014-2015年、2018-2019年及2020年期间多次出现底部反转。
• 当前券商板块PB估值处于历史低位，具备显著配置价值。

业务结构变化

• 经纪业务收入占比下降，投资业务成为主要收入来源。
• 行业杠杆率从1.23提升至3.98，ROE中枢稳中有升，接近10%。

政策与流动性

• 降准降息提升市场流动性，推动券商估值修复。
• 政策利好（如股权分置改革、印花税调整、创业板启动）改善市场环境，拓宽券商业务范围。

投资建议

• 东方财富：作为互联网零售财富管理龙头，业绩增长显著，具备显著的α和β。
• 中信证券、中金公司：综合能力强，资金运用效率高，具备长期阿尔法优势。
• 广发证券、东方证券：财富管理业务占比高，具备较高的业绩弹性。
• 华林证券、国联证券：具有特色业务，如互联网经纪、投顾业务，具备增长潜力。

风险提示

• 宏观经济下行
• 市场交易活跃度下降
• 疫情控制不及预期
• 证券行业创新政策未达预期

相关报告

• 《市场周期因素影响公募基金行业短期承压，天天基金相对优势显著》
• 《自营拖累业绩，估值逼近历史底部》
• 《证券行业：2021年报点评及2022一季报前瞻：财富管理转型加速，看好龙头券商韧性》

图表目录（摘要）

• 图1：证券行业收入结构逐步重资产化
• 图2：证券II历史走势
• 图3：2006-2007年GDP增长迅速
• 图4：2006-2007年PMI稳定在50%以上
• 图5：2006年08月起新增股票开户数攀升
• 图6：2007年股基日均交易额陡升
• 图7：2006-2007新发基金（权益/非货币）情况
• 图8：2006-2007基金保有量（权益/非货币）变化情况
• 图9：此轮行情前券商板块PB分位数处于低位
• 图10：2006-2007年领涨券商对经纪业务依赖高
• 图11：2006年3月-2007年12月证券II历史走势
• 图12：2009年Q1出现GDP同比拐点
• 图13：2008年末M1与M2的同比增长出现拐点
• 图14：本轮行情新增股票账户数呈增长趋势
• 图15：2009年股基日均交易额回升
• 图16：2008-2009年新发基金（权益/非货币）情况
• 图17：2008-2009年基金保有量（权益/非货币）情况
• 图18：2012年10-11月证券行业PB估值下行
• 图19：2012-2013年证券IIPB走势
• 图20：2012-2013年领涨个股走势
• 图21：2012年12月-2013年2月证券II历史走势
• 图22：2014年7月-2015年6月证券II历史走势
• 图23：2014~2015证券ⅡPB估值走势
• 图24：2014/06~2015/12领涨券商股价走势
• 图25：2018年10月-2019年4月证券II历史走势
• 图26：2018/01-2018/11非货币/权益新发基金份额
• 图27：2018/01-2018/11非货币/权益基金累计份额
• 图28：2020年6月-2020年7月证券II历史走势
• 图29：股基日均交易情况
• 图30：市场两融余额
• 图31：2014-2015年新发基金（权益/非货币）份额情况
• 图32：2014-2015年基金保有量（权益/非货币）情况
• 图33：2018/01-2018/11非货币/权益新发基金份额
• 图34：2018/01-2018/11非货币/权益基金累计份额
• 图35：2020年6月-2020年7月证券II历史走势
• 图36：股基日均交易额（亿元）
• 图37：市场两融余额（亿元）

表格目录（摘要）

• 表1：2005-2007年重要政策/事件梳理
• 表2：2008-2009年重要政策/事件梳理
• 表3：2008-2009年重要政策/事件梳理
• 表4：2012-2013年重要政策/事件梳理
• 表5：2012-2013年重要政策/事件梳理
• 表6：2014-2015年重要政策/事件梳理
• 表7：2018年货币政策/事件梳理
• 表8：2018-2019年重要政策/事件梳理
• 表9：2020年重要政策/事件梳理