20230310-国盛证券-宏观专题_美国库存周期_现状_趋势_影响_16页_1mb

美国库存周期：现状、趋势与影响分析总结

核心内容概述

本报告分析了美国当前处于主动去库阶段的库存周期，探讨了其对经济、市场及中国出口的潜在影响。库存周期是经济周期的放大器，而非驱动因素，销售领先库存约2个季度。当前美国销售和库存同比均出现下行趋势，库存销售比上升，表明库存周期已进入主动去库阶段，预计将持续至2023年，且去库速度和幅度可能较大。

主要观点与关键信息

一、美国库存周期现状及趋势

• 库存周期阶段：美国已从2022Q3开始进入主动去库阶段。
• 库存周期框架：
  • 销售领先库存约2个季度；
  • 库存销售比上升表明经济进入去库阶段。
• 整体库存表现：
  • 销售同比从2022年初开始下降，库存同比从2022Q3开始下降；
  • 库存销售比从2022年初开始上升；
  • 当前库存同比和库存销售比处于历史高位，销售仍持续回落，去库趋势可能延续至2023年。
• 部门库存表现：
  • 制造商、批发商、零售商均开始主动去库；
  • 批发商去库压力最大，零售商次之，制造商压力较小。
• 产品库存表现：
  • 去库空间较大的产品：机械设备、服装及纺织原料、电气设备、家具、食品；
  • 去库空间较小的产品：电脑及配件、基本金属及制品、农产品、塑料橡胶制品。

二、经济影响

• 对GDP的影响：
  • 若消费、固定投资、政府支出和净出口无明显改善，美国实际GDP同比可能降至0%甚至转负；
  • 历史数据显示，库存同比高点平均领先衰退10个月，库存绝对值高点平均领先衰退2个月。
• 对就业的影响：
  • 实际库存同比与新增非农就业正相关，与失业率负相关；
  • 库存去库将拖累就业和薪资表现，但职位空缺率仍处于高位，就业恶化速度可能较慢。
• 对通胀的影响：
  • 主动去库有助于抑制商品、能源和食品通胀；
  • 对服务通胀影响不显著，因服务通胀受房价影响较大；
  • 预计美国CPI同比将降至3%左右，核心CPI同比降至4%左右，年底时均将处于2.5%-3%区间。
• 对中国出口的影响：
  • 美国库存同比下降将加速进口同比下降，进而拖累中国出口；
  • 去库空间大的产品（如机械设备、食品）对中国出口影响更大；
  • 去库空间小的产品（如电脑及配件、基本金属）对中国出口影响较小。

三、市场影响

• 对美股的影响：
  • 主动去库将导致盈利增速放缓，利润率下降；
  • 实际库存同比滞后标普500指数同比3-4个季度，略微领先标普500指数；
  • 短期内美股表现不宜乐观，但下半年随着PMI触底反弹和加息停止，美股有望回升。
• 对美债的影响：
  • 主动去库将带动10Y美债收益率下行，主要通过两方面机制：
    1. 加剧经济下行压力，促使货币政策转向宽松；
    2. 抑制通胀预期；
  • 实际利率受库存周期影响不显著。
• 对美元的影响：
  • 美元指数受美欧经济与货币政策相对表现影响较大，库存周期对其影响不显著；
  • 当前美元指数不具备持续强势基础，上半年可能震荡下跌，下半年或企稳反弹。
• 对黄金的影响：
  • 主动去库对黄金价格影响不显著，因对美元指数和实际利率影响有限；
  • 2023年黄金或以震荡为主，难有趋势性上涨或下跌。

风险提示

1. 美国经济韧性超预期：若劳动力市场持续紧张，工资增速保持高位，可能抑制去库幅度。
2. 通胀韧性超预期：若能源价格上涨或出现工资-物价螺旋，通胀回落可能不及预期。
3. 美联储超预期鹰派：若经济、就业、通胀表现超预期，可能导致货币政策不转向宽松。
4. 历史情况可能不适用：当前库存周期可能与历史有差异，结论存在误差风险。

关键数据总结

附录：相关研究与图表

• 相关研究：

  • 《美国1月CPI高于预期，但通胀压力未扩散》（2023-2-15）
  • 《复盘美联储9轮周期，停止加息与降息的条件有哪些？》（2023-2-12）
  • 《加息近尾声，美股能乐观吗？——美联储2月议息会议点评》（2023-2-2）
  • 《衰退与择时——2023年海外宏观展望》（2022-12-6）
  • 《美国库存周期：框架、展望、对中国出口的影响》（2021-1-22）

• 图表目录（部分）：

  • 图表1-4：美国名义和实际销售与库存走势
  • 图表5-8：各部门库存与销售表现
  • 图表9：产品库存表现
  • 图表10-11：库存变化对GDP的影响
  • 图表12-17：库存对就业和薪资的影响
  • 图表18-21：库存对通胀的影响
  • 图表22-25：库存对中国出口的影响
  • 图表26-29：库存对美股的影响
  • 图表30-33：库存对美债的影响
  • 图表34-37：库存对美元的影响
  • 图表38-39：库存对黄金的影响

总结

美国库存周期已进入主动去库阶段，对经济和市场产生多方面影响。经济方面，去库将拖累GDP增长、就业和薪资，抑制商品、能源和食品通胀。市场方面，利空股市、利好债市，对美元和黄金影响不显著。中国出口将受到去库空间大的产品（如机械设备、食品）的拖累，需重点关注。风险提示包括经济、通胀和货币政策的不确定性，以及历史经验可能不适用的风险。