20140912-广发证券-渤海轮渡-603167.SH-邮轮第一股_打造中国的_嘉年华__39页_2mb

渤海轮渡深度研究报告总结

核心内容

渤海轮渡是中国渤海湾客滚运输行业的龙头企业，依托其在烟连区域（烟台-大连）的市场主导地位，公司持续稳健发展，具有强大的现金流支撑能力。同时，公司正积极转型邮轮产业，目标是成为中国的“嘉年华”，在政策与市场双重驱动下，邮轮业务具有良好的成长潜力。

主要观点

• 客滚运输业务稳健增长：公司深耕渤海湾市场十几年，船舶运能和性能处于行业领先水平，2013年烟连区域车运量市场份额高达60%。随着东北振兴政策的实施，区域经济有望回升，带动客滚运输需求增长。
• 邮轮业务前景广阔：中国邮轮市场处于爆发增长期，邮轮旅游以其高性价比、舒适体验和丰富的船上消费项目，正逐步成为新兴旅游方式。公司通过收购二手邮轮“歌诗达旅行者”打造“中华泰山号”，并制定了“中低端+精品商务”市场定位，有望获取稳定利基市场。
• 公司具备转型优势：公司拥有良好的现金流、低资产负债率和成熟的运营经验，为邮轮业务发展提供了坚实基础。公司也积极响应国家政策，借助中韩自贸区机遇，加快国际化布局。

关键信息

一、客滚运输业务

• 市场地位：烟连区域客滚运输市场份额高达60%，是公司主要收入来源。
• 收入结构：70%来自车辆运输，30%来自旅客运输。
• 运力情况：公司共有9艘客滚运输船舶运营，2015年将新增2艘豪华客滚船，进一步提升运力。
• 成本控制：公司享受燃油补贴，且未来通过移动互联网售票有望降低代办费，提升盈利空间。
• 发展趋势：烟连航线运能接近饱和，但未来仍有望通过跨境客滚运输拓展市场。

二、邮轮业务

• 战略转型：公司于2014年正式进军邮轮市场，成为国内首个独立运营的中资邮轮公司。
• 市场定位：主打中低端市场，同时发展精品商务会议旅游，打破淡旺季限制。
• 盈利模式：邮轮收入主要来源于船票收入和船上消费娱乐，后者将逐渐成为主要盈利来源。
• 运营成本：公司以低价购入二手邮轮“中华泰山号”，降低折旧成本；船上设有多个免税店、娱乐设施，提升船上消费能力。
• 盈利测算：预计“中华泰山号”在船上消费方面可实现人均400元的利润，整体盈利空间广阔。

三、投资建议

• 盈利预测：2014-2016年EPS分别为0.50元、0.65元、0.71元。
• 估值：参照可比公司及国际邮轮企业，给予公司目标价19.50元，对应2015年EPS30倍PE。
• 评级：公司被给予“买入”评级。

四、风险提示

• 铁路运能释放：可能分流客滚运输业务，影响运量增长。
• 邮轮业务不确定性：载客率不达预期或成长路径受阻。
• 政策变化：若邮轮扶持政策未能落实，将影响业务发展。

相关数据

基本数据

船舶与市场数据

政策与行业趋势

图表索引

• 图1：公司主要运营航线图示
• 图2：渤海轮渡收入结构，车辆运输贡献大部分收入
• 图3：烟连线为收入主要来源，莱旅线增速较快
• 图4：2013年渤海轮渡在烟连区域车运量市场份额高达60%
• 图5：渤海轮渡ROE处于客滚船运输上市企业前列
• 图6：东北三省GDP增速情况
• 图7：烟连航区旅客量快速提升
• 图8：烟连航区新船不断投入，车运量快速上涨
• 图9：渤海轮渡营业成本构成
• 图10：中国国内地震带分布
• 图11：2007-2013年客滚船业务提供稳定现金流
• 图12：2007-2013年公司持续投入更新船舶
• 图13：全球邮轮业乘客量逐年上升
• 图14：邮轮行业供求增速基本一致
• 图15：嘉年华集团客座率常年维持高位
• 图16：邮轮巨头瓜分市场
• 图17：美国市场占据行业半壁江山
• 图18：北美市场份额占比下降，新兴市场迅速发展
• 图19：北美市场海外旅客占比快速上升
• 图20：国民可支配收入稳定增长，出入境旅游升温
• 图21：日本邮轮国际航线载客量波动较大，整体增速缓慢
• 图22：我国母港邮轮接待航次快速增长
• 图23：北美邮轮行业旅客各年龄段占比
• 图24：嘉年华市值翻番增长
• 图25：嘉年华邮轮战略明确，主攻低端市场
• 图26：邮轮票价在1200美元/人附近波动
• 图27：营业收入以船票收入为主，船上娱乐收入为辅
• 图28：近年来嘉年华集团盈利能力下降
• 图29：单位船只营运成本持续上涨，影响盈利水平
• 图30：票价波动趋势与油价正相关
• 图31：嘉年华集团保持了高产能利用率运营
• 图32：邮轮日韩游主要航线
• 图33：公司近年来致力于降低负债率
• 图34：类似航线，烟台港出发节约1天时间
• 图35：免税店业务发展迅速
• 图36：海南免税店人均消费稳定在2000元以上

表格索引

• 表1：渤海轮渡主要船舶列表
• 表2：渤海湾客滚船市场中渤海轮渡是龙头企业
• 表3：渤海轮渡燃油补贴额基本可以全部覆盖燃油成本增加额
• 表4：渤海轮渡代办费成本列表
• 表5：政策推动中国邮轮产业逐步前行
• 表6：嘉年华创立初期订购邮轮自营
• 表7：中华泰山号客位数量与船票价格
• 表8：“中华泰山号”成本估算
• 表9：渤海轮渡邮轮“中华泰山”号盈利敏感性测算
• 表10：渤海轮渡客滚运输业务收入预测表
• 表11：渤海轮渡客滚运输业务成本预测表
• 表12：渤海轮渡可比公司估值

总结

渤海轮渡凭借其在客滚运输领域的龙头地位，拥有稳定的现金流和市场份额，为邮轮业务转型提供了坚实基础。公司通过收购二手邮轮“中华泰山号”，在邮轮市场中占据先机，采用“中低端+精品商务”的市场定位，有望实现邮轮业务的稳步增长。随着中国邮轮市场的爆发式增长，公司有望成为区域邮轮龙头，甚至媲美国际邮轮巨头“嘉年华”。公司未来发展依赖于政策支持、市场拓展和成本控制，目前各项准备充分，具备良好发展前景。