赤峰黄金（600988）研究报告总结
核心内容概述
本报告首次对赤峰黄金进行买入评级分析，主要围绕其在滞胀背景下黄金行业的投资机会、公司业务结构优化、技改与并购带来的产量提升、盈利预测及投资建议展开。报告指出，随着全球通胀持续，黄金价格有望维持高位，而公司通过聚焦黄金主业、技改及海外并购，进一步提升黄金产量，推动业绩增长。
主要观点
1. 黄金价格与实际利率负相关
- 黄金价格受美债实际收益率影响较大，而实际利率由名义利率与通胀率共同决定。
- 美国经济增速预期下调，通胀预期上调，导致实际利率长期维持低位，黄金价格预计维持强势。
2. 公司业务结构持续优化
- 公司逐步聚焦黄金主业，减少资源综合回收利用业务及非黄金采矿业，提升业务纯度。
- 2021年黄金业务营收占比达78.4%，成为公司主要收入来源。
- 2021年黄金销量为7.8吨，业务营收达29.7亿元，2019-2021年收入复合增速达88.8%。
3. 技改与并购推动黄金产量增长
- 国内矿山技改：五龙矿业矿石处理能力提升至3000吨/天，吉隆矿业预计2023年提升至1000吨/天。
- 海外并购：收购万象矿业（90%）及金星资源（62%），获得Sepon铜金矿及Wassa金矿资源，海外资源储量丰富。
- 2022年预计黄金产量约16吨，同比增长95%，公司成长性显著。
4. 盈利预测与估值
- 预计2022-2024年公司营业收入分别为76.66亿、89.80亿、98.27亿，归母净利润分别为15.12亿、18.48亿、21.74亿。
- EPS分别为0.91元、1.11元、1.31元。
- 选取山东黄金、中金黄金、湖南黄金为可比公司，给予公司2022年23.3倍PE，对应目标价21.2元，首次覆盖给予“买入”评级。
关键信息
股票基本信息
- 当前价格：16.37元
- 总股本：1,663.91百万股
- 流通A股：1,535.12百万股
- 52周内股价区间：14.04-21.73元
- 总市值：27,238.23百万元
- 总资产：13,099.63百万元
- 每股净资产：2.84元
盈利预测（2022-2024）
| 年份 |
营业收入（百万元） |
归母净利润（百万元） |
EPS（元） |
| 2022E |
7,666 |
1,512 |
0.91 |
| 2023E |
8,980 |
1,848 |
1.11 |
| 2024E |
9,827 |
2,174 |
1.31 |
业绩弹性（基于黄金均价假设）
| 黄金均价（元/克） |
营业收入（百万） |
归母净利润（百万） |
| 400 |
7,346.4 |
1,329.0 |
| 410 |
7,506.4 |
1,420.0 |
| 420 |
7,666.4 |
1,512.0 |
| 430 |
7,826.4 |
1,604.0 |
| 440 |
7,986.4 |
1,696.0 |
可比公司估值
| 公司 |
最新价（元） |
2022E P/E |
2023E P/E |
2024E P/E |
| 山东黄金 |
18.51 |
32.26 |
26.8 |
24.86 |
| 中金黄金 |
7.14 |
17.14 |
15.59 |
14.52 |
| 湖南黄金 |
9.08 |
20.46 |
17.81 |
11.31 |
| 平均值 |
- |
23.29 |
20.07 |
16.90 |
风险提示
- 金价大幅下跌
- 项目进度不及预期
- 环保政策变化
公司资源情况
国内矿山资源
| 矿山名称 |
矿石资源量（万吨） |
品位（g/t） |
年产矿石量（万吨） |
剩余可开采年限（年） |
| 吉隆矿业 |
42.38 |
14.57 |
12.00 |
4 |
| 华泰矿业 |
304.89 |
7.31 |
18.89 |
16 |
| 五龙矿业 |
127.74 |
8.00 |
10.00 |
13 |
海外矿山资源
| 矿山名称 |
矿石量（百万吨） |
品位（克/吨） |
年处理矿石量（万吨） |
| Sepon铜金矿 |
59.10 |
2.7 |
300 |
| Wassa金矿 |
103.29 |
3.53 |
300 |
技改与并购进展
国内技改项目
| 项目 |
技改前矿石处理能力（吨/天） |
技改后矿石处理能力（吨/天） |
进度 |
| 五龙矿业 |
1200 |
3000 |
2021年底竣工 |
| 吉隆矿业 |
450 |
1000 |
2023年竣工 |
海外并购项目
- 万象矿业：2018年收购，Sepon铜金矿年处理矿石能力达300万吨。
- 金星资源：2022年收购62%，Wassa金矿资源量达364.8吨，平均品位3.53克/吨。
投资建议
- 在滞胀背景下，黄金价格预计长期维持高位。
- 公司通过技改与海外并购，实现黄金产量快速增长。
- 2022年目标价为21.2元，首次覆盖给予“买入”评级。
分析师与研究助理信息
- 分析师：李骥（德邦研究所，S0120521020005）
- 研究助理：张崇欣、陈潇榕
法律声明
本报告仅供德邦证券客户使用，不构成投资建议，信息来源于公开资料，分析师不保证其准确性或完整性。报告内容基于分析师个人理解，不受到任何第三方影响。
